保险公司的投资策略（内地保险） 保险与股票比较的优势

之前写了不少香港保险公司的投资策略，这两天参考了一些研究报告和几个头部保险公司的年报，总结了一些内地保险公司的投资策略。这篇文章会重点从保险资金投资运用的法律法规切入，简单的介绍一下当前保险资管的发展水平和保险公司的境内外投资策略。

背景介绍

内地保险公司在2003年之前，收取的保费大部分是通过公司自己的投资部门运作投资的，一些保险公司甚至还没有投资部门，那个时候的投资也谈不上什么投资策略，缺乏专业的投资人才，更谈不上市场化。2003年7月，中国首家保险资管公司成立（人保资产），到2009年底，保监会批准设立了9家保险资管，重点包括华泰资产管理（华泰保险集团）、中再资产管理（中国再保险）、平安资产管理（平安保险）、泰康资产管理（泰康保险集团）、太平洋资产管理（太平洋保险）、新华资产管理（新华人寿保险）以及太平资产管理（中国太平保险控股）。截止目前，保险资产管理业市场主体包括 25 家综合性保险资产管理公司、8 家养老保险公司及其他专业性保险资产管理机构，还有多家保险公司设立了保险资产管理中心或部门。目前保险资管不仅仅是管理保险资金，还会涉及到很多跨界的投资，比如公募基金（设立事业部或者是收购，也可以险资自行发起），私募基金，养老基金，年金管理等等。除了传统的股票投资，不动产投资，还可以选择进行股权投资，衍生品投资，一些ABS，REITs等资产证券化的投资。

对保险资金的运用管理模式而言，内地是以保险公司的自主投资(24%)和资管公司受托投资(76%)为主，其中委托投资包括委托关联方保险资管(72%)和委托外部管理人(4%)。截至2018年末，保险资产管理机构总资产管理规模15.56万亿元，2018年规模增长率10.02%。其中保费收入占保险资管资金的52%，第三方资管的规模已经高达34%，截至 2018 年 5 月底保险资金运用余额中，银行存款 1.98 万亿元，占比 13%，债券 5.53 万亿元，占比 36.2%，股票和证券投资 1.92 万 亿元，占比 12.4%。结合近期年的趋势来判断，可以看到资金运用的投资方向中，银行存款占比逐渐下降，股权投资、不动产等其他类投资占比显著提升。不过整个保险资管资金中，保险资管计划的占比份额并不是很高，其发行范围限合格投资者，产品性质是私募，法律关系类似信托，保险资管充当了受托人的角色，主要包括债权投资计划、股权投资计划和组合类产品等。目前整个保险资管资金的占比只有14%，截至2023年末，余额也只有2.76万亿元，发展潜力很大。

虽然和银行或者信托等资管相比，保险资管的成长空间很大。但是在我看来，保险资管的优势在于其风控能力和安全性。在资产端的配置，可以选择做长线投资从而提升收益。而且保险资管对接保险公司的业务，很大一部分的资金流入都是保费，相比其他的渠道而言，有着非常稳定的现金流。而银行资管的优势在于其多元化的选择和广泛的渠道对接，但是长期风控能力和保险资管相比，并不会有优势。至于券商/信托资管，我个人认为，他们的优势在于其“专业化”的投资能力，但是这些资管本身并不会承担太多的额风险，而且对客户的要求比较高，除了需要具备专业投资者的能力，客户的资金量也需要满足一定的条件。随着利率的下行，信用风险的增加，居民投资的风险偏好会趋于稳健，这个时候，保险产品的安全可控， 相信会成为更投资者最终的选择。

保险资金运用的法律法规

从2010年开始，保监会就有针对性的提出《保险资金运用管理暂行办法》（2010年9号令），对保险资金的运用形式，范围，模式做了规定，也涉及到保险资管的风险管理要求和监管要求的规定等等。但是随着保险行业的发展，很多问题也不断的出现，所以后来缝缝补补，陆陆续续的提出了各种暂行办法或者通知，最后在2018年的《保险资金运用管理办法》(保监会令〔2018〕1号) 中，进一步明确这些问题，并拓宽了投资范围，同时为了防范内保外贷的一系列风险，银保监也在2018年发出了《关于规范保险机构开展内保外贷业务有关事项的通知》(保监发〔2018〕5号) ，进一步规范了保险公司的保险资金运用。

保险公司境外投资策略

很多人以为内地的保险公司不可以境外投资，其实我之前的文章也解释过，这个是大家的一个误解。事实上，内地的保险公司不是不可以境外投资，而是没有太多的意愿境外投资。我的一个猜测，可能和外汇管理，申报手续，还有境外投资的风险相关。险资出海主要受银保监会和外管局的监管，2012年开始，投资余额不得超过上年末总资产的15%，投资区域包括45个国家或地区，保险公司不仅仅可以通过设立子公司来进行境外投资（i.e. 平安资产管理公司（香港）和中国人寿的富兰克林资产管理公司），也可以通过选择境外专业的投资管理机构，委托投资或者投资基金（比如GLP US Income Partners II基金，主要是用来基金投资和收购物流地产的）。

目前险资出海的方式主要是两种，一种是保险类合格境内投资者(QDII)，另外就是IPO/海外发债。其中QDII目前还是保险公司资金出海的主要方式之一，但是市面上缺乏足够的数据，我上官网上查询了一下，截止2023年，QDII的投资额度为339.53亿美金，目前已经有46家保险公司批核了，但是这个利用率并不高。另外在2016年的时候，中国保监会发布《关于保险资金参与沪港通试点的监管口径》，强调保险资金可以通过沪港通投资试点业务，且港股通不占用QDII额度，但是即便如此，保险公司进行境外投资的意愿仍然十分有限。至于海外发债和海外市场IPO，这个我们习以为常了，因为海外融资的成本一般会比境内低很多，所以保险公司通过在境外市场上市/发债以后，获得了境外资金就直接进行投资了。

但是研究了保险公司境外投资的方向以后，我发现当前的境外投资金额并不是很多，而且投资的方向主要还是以不动产，不动产股权和港股为主。

保险公司境内投资策略

保险公司在境内投资的特点可以从这么三个方向切入分析会比较全面一些，一个就是监管层的意志，一个是产品端的设计，另外就是投资端的策略。为什么监管和产品也会影响到投资策略呢？因为监管层要求的预定利率，从负债端影响了保险公司的盈利水平。而产品端的设计，决定了保险公司是否可以将风险控制在最小的程度。

就监管而言，这几年我们的利率水平一直是走低的，目前只有3.5%左右，曾经在90年代的时候，保险公司的预定利率曾经高达8.8%，从而产生了不少“利差损毒丸”，保险公司保险卖的越多，亏的越多。90年代初，日本也有不少保险公司因为高预定利率的产品而纷纷破产，所以当下的3.5%预定利率是一种适中的风险，对保险公司而言，这种监管层的要求，降低了保险公司未来的投资压力。

另外2016年以来，监管层一直强调保险姓“保”，从而推动了保障型产品市场的快速发展。而保障型产品的业绩，往往和保险公司的新业务价值呈正相关关系，这意味着保障型产品卖的越多，保险公司获得的新业务价值就越高，而且长期产品为保险公司源源不断的贡献了现金流，从投资的角度而言，保险公司获得了源源不断的输血。

就产品而言，内地保险公司对标美国的寿险公司，通过不断的创新，开发出了系列产品分散自身的风险。除了传统的分红寿险，一些投连险和万能险也逐渐卖的火热。一些产品甚至将风险全部转移给了保单持有人，从而减少了保险公司自身风险。

从投资端的策略而言，我们之前的文章也有过详细的说明，具体可以参考：律保阁：美股暴跌对储蓄保单收益率的影响。

就权益方面的投资而言，保险公司会重仓那些低估值，高股息的大蓝筹，以地产/能源/基建/公用事业（寡头垄断，现金流充沛，行业壁垒较高）为主，长期股权投资的实际报酬率取决于这些公司的利润和分红派息，目前市场约 1/4 股票的静态报酬率可达到 5%以上。当然对保险公司而言，长期的股权投资同样具备期限长、收益稳的特点，以权益法核算的长期股权投资可提升投资稳定性，同时发挥协同效应，帮助保险公司整合上下游的资源。

就债券方面的投资而言，结合整体的债券市场环境，保险公司未来会侧重投资久期更长的债券。从下图可以看到，长久期债券发行规模近年来显著上升，2023 年地方债发行规模或将进一步扩大 ，地方政府债发行规模显著上升是驱动整体增长的主要原因， 2023 年长久期地方政府债发行规模 8105 亿，同比增长1442%，此外长久期国债发行规模也增长48%至 4630 亿。而政府债具有免税效应，估算持有长久期政府债券的实际投资收益率也可达 5%以上。

除了权益资产和债券，保险公司还可以选择投资风险比较可控的非标资产，比如基建，不动产，煤炭开采等等。从当前保险公司公布的一些投资标的而言，非标投资的名义收益率普遍高于5.5%，且持有年期集中在在5～10年，可以在不锁定投资期限的基础上，