中金固收·利率衍生品利率衍生品双周报：保险机构参与国债期货影响几何？ 保险资金参与国债期货交易规定 全文内容包括

作者

陈健恒分析员，SAC执业证书编号：S0080511030011；SFC CE Ref: BBM220

东旭分析员，SAC执业证书编号：S0080519040002   SFCCE Ref: BOM884

杨 冰分析员，SAC执业证书编号：S0080515120002；SFC CE Ref: BOM868

摘要

热点讨论：保险机构参与国债期货市场进程提速，影响几何？

近日，银保监会发布了《保险资金参与国债期货交易规定》，并同步修订了《保险资金参与金融衍生产品交易办法》和《保险资金参与股指期货交易规定》，为保险资金正式进入国债期货市场奠定了制度基础，加速推进了保险机构参与国债期货试点业务的进程。

《保险资金参与国债期货交易规定》明确了保险资金参与目的及期限，要求保险资金参与国债期货市场不得用于投机，不得用于投机，需以对冲或规避风险为目的。同时明确了参与方式，规定了卖出及买入国债期货合约限额，控制杠杆比例，强化流动性风险管理。在配套制度建设上，要求保险机构强化操作、技术、及合规风险管控。

保险机构进入国债期货市场，对其自身而言，一是可以获取新的对冲利率风险工具，尤其是对冲长期限及超长期限利率波动风险；二是可以优化资产配置，用国债期货进行久期调节，提升资产配置灵活性；三是保险资管可能迎来新的发展机遇。对国债期货市场而言，一是市场投资者结构进一步丰富；二是可以强化国债期货价格发现的能力，促进形成更精确、反映全市场的价格信号；三是推动国债期货品种的进一步丰富，包括推动超长期限国债期货、国债期货期权等新品种的上市，以进一步满足保险机构对冲超长期限利率风险的需求。

衍生品市场展望

基本面：

经济层面，下半年GDP水平大概率仍有一定幅度的回升，但上升斜率可能会比一季度到二季度的斜率明显变慢，下半年GDP增长大幅高于6%的可能性不大。如果经济增速不会回到快速增长通道，在债券收益率已经非常接近去年收益率中枢的情况下，利率继续向上的空间和可能性都不大。

政策层面，在央行此前的引导下，目前市场上的7天逆回购利率已重新逼近OMO操作利率，回归至2.2%附近，叠加央行打击“浑水摸鱼”及空转套利的行动已经取得一定成效，同时6月国常会仍明确提到要引导债券利率下行，央行进一步收紧货币政策的概率不高。财政层面，虽然7月特别国债集中发行，但这部分赤字有部分其实已经在上半年得以体现，目前国债的发行有一部分可能是补财政存款缺口，不见得是完全用来撑经济。

供需层面，从目前的利率债发行情况看，虽然特别国债要求集中在7月发行完毕，供给压力抬升，但地方债和普通国债的发行有一定的让位，从而利率债整体的供给压力相比6月有所放缓。需求层面，当前股债跷跷板效应仍比较突出，如果股市回调，债市情绪会得以提振，前期多头踩踏带来的债市“透支”行情可能会迎来一波修复。

资金面和市场情绪上，在打击资金空转已取得一定成效的背景下，央行进一步收紧流动性的概率不大，毕竟目前仍以稳字当头。市场情绪上，股债的联动性仍将持续一段时间，股市回落从边际上而言对债市会有所提振，但同时需要注意到，股债联动下，资金在两个市场间的流动可能更加频繁，投资者需做好债市波动性加大的心理准备。

国债期货

方向性交易上，当前股债跷跷板联动效应仍比较强，股市近期走弱带动情绪天平重向债市倾斜，往后看，情绪在两个市场之间的摇摆可能仍会持续，债市波动性会提升，但从价值和性价比的角度讲，利率债目前也具备不错的配置和交易机会。我们建议投资者国债期货可以择机做多，中短端目前性价比相对更高，但同时也要警惕债市波动性抬升的风险。

期现套利上，当前各个合约的IRR水平均仍偏低，考虑近期资金利率有所抬升后，正套的保护空间有所压缩，我们不建议进行正套操作。随着股市走强，广义基金等利率债抛压加深，国开债与国债之间的税收利差有所走扩，目前已处在相对高点，可择机做空税收利差，3Y和5Y的性价比更高。

曲线利差，如果7天回购利率相对稳定在2.2%附近，中短端利率目前来看存在一定程度的超调，债市情绪好转后，我们认为中短端利率有望重新回落，投资者可以择机做陡曲线。

利率互换

方向性交易，资金面的扰动