外资大撤退 人民币开始贬值！俄乌战争的后果：人民币痛失强势周期？！

外资不再抛售，A股却还在下跌。

3月28日，北向资金全天净买入50.3亿，其中沪股通净买入28.66亿，深股通净买入21.65亿。

北向资金一向是A股的风向标，但是今天，股市却还在下跌，其中沪指涨0.07%，深成指跌1.02%，创业板指跌1.66%。

这说明什么？

1、前些天，北向资金大幅流出400亿，今天才回流50个亿，相差8倍，因此这点资金量九牛一毛。

2、当下外资撤退成为主旋律，市场信心难以恢复。

01

外资疯狂出逃！

2月24日，俄乌战争爆发之初，人民币突然成了避险货币，美元指数走强，人民币汇率更强。

美元兑人民币离岸和在岸汇率，都升值到了6.31附近，创近4年新高。

从资金流动推测，这次相当一部分欧洲资本涌入了中国。依据是，每次都是欧洲时段，债券市场异动，进而导致离岸人民币异动。

过了一个周末，2月28日，人民币汇率发生了变化，人民币汇率贬值动能相当强烈！

离岸人民币已经连续跌破9个关口，6.32、6.33、6.34、6.35、6.36、6.37、6.38、6.39、6.40。

与此同时，港元汇率也在贬值，从之前的强方，逼近弱方。

汇率贬值，一个重要原因就是，外资在疯狂出逃！

看几个数据：

1、2023年以来，人民币汇率这波强势反弹，最主要的驱动力就是，中外出现疫情差，很多订单都转移到了中国。

于是，2023年、2023年这两年，中国的出口数据非常强劲。

与此同时，美国主要精力都在对付俄罗斯，中美之间no news is good news，关系有所缓和，出口商赚的美元都换成了人民币，导致人民币汇率异常强劲。

这次的不同之处是什么？虽然有季节性因素，但是出口客观下滑了。

1月份，中国的贸易顺差还有854亿美元，到2月份就下降到了306亿美元了，降幅64%！

去年12月份，中国也释放出了人民币贬值的信号，这些因素结合起来，非银部门主动结汇也有所下降。

这就导致市场抛售美元，买入人民币的力量大幅减弱，人民币汇率走强失去动力。

从银行代客结售汇数据来看，2月银行代客净结汇规模环比下行超过80%，相比352.34亿美元的前值，2月份仅仅有25.67亿美元。

2、我们接下来重点看一下资本和金融账户。

2月份，银行代客证券投资收付款，从前值71.72亿美元的顺差逆转为单月-323.06亿美元的逆差。

这一逆差规模不仅超过2023年3月份全球美元流动危机期间创下的313.52亿美元的逆差规模，也是2010年以来最大规模的单月赤字。

资本与金融账户逆差，主要来源有两个，一个是债券市场，一个是股票市场。

3、2月份，证券投资账户本币结算逆差主要是外资减持中债导致，外资机构在中债登的债券托管总量单月环比下降669亿元。

这些年，我们债券市场一直在做的事情就是，国际化，给外资开设各种便利渠道，让他们参与中国的债券市场，所以，债券市场一直是吸引外资的。

但是2月份，债券市场来了一个大逆转，外资大规模流出。

4、2月份，陆股通渠道外资净流入规模为40亿元，1-2月份累计净流入207.54亿元。

但是，我们需要注意，2月底，北向资金就开始外逃了，3月份更是疯狂出逃，一个月不到，北向资金净流出规模就高达400亿元。

之前，两个月才流入200亿，现在一个月就流出了400亿，资本外逃速度相当恐怖。

02

外资大撤退 人民币开始贬值

当下，中美两国最大的货币环境是什么？美国加速收紧，中国边际宽松。

经过美联储主席鲍威尔，以及美联储其他官员，比如布拉德、沃勒、巴尔金、梅斯特不断释放快速加息的信号，当下市场已经预期美联储5月份加息50个基点，并且年内加息200个基点。

美联储主席鲍威尔表示，联储必须“迅速”加息，如果单次加息50个基点是合适的，那就会这样做。

布拉德表示，加息50个基点将是应对通胀的“更合适”方式。

梅斯特表示，在美联储今年剩下的六次会议中可能需要大幅加息。

沃勒、巴尔金等官员也对单次加息50个基点持开放态度。

多位官员发声后，市场预期5月加息50基点概率由一周前的5成上升至7成。

对应的就是，美债收益率不断提升，中美利差缩小。

3月25日，10年中债利差一路缩窄至32bp，而2年期美债和中债利差已缩窄至2bp。

这是一个什么水平呢？接近历史最低。

2018年4月易纲行长曾表示，中美利差维持80-100bp处于比较舒服的区间。

现在的32BP已经远超出舒服区间，此前最低是2018年11月中美利差跌到27个bp，再此前是2016年末中美利差跌到44个bp。

因此，随着中美利差继续收窄，甚至倒挂，外资会继续从国内债券市场流出。

进一步推论，外资流出的结果是什么？人民币汇率贬值。

2016年末和2018年的人民币汇率和中美利差都能对上号：

2018年5月份，人民币汇率6.3-6.4，随着中美利差持续低位，人民币汇率贬值到了6.7-6.9，8月15日人民币汇率一度贬值至6.95附近。

2016年末，人民币汇率最低跌到6.99。

因此，最近外资撤退，人民币汇率贬值，从基本面上看，也都是中美货币政策背离导致的。

未来一年，美联储货币仍将收紧，中国货币仍将边际宽松，中美利差会继续缩小，外资也会不断撤退，人民币汇率也会继续贬值。

这就是美联储货币周期的一般规律。

03

这次有何不同？

历史会重演，但是不会简单重复。

2015年“811汇改”：人民币汇率贬值，原因是美联储加息预期的进一步走强，中国资产泡沫以及金融风险暴露，人民币贬值预期强烈，汇率放开管制后，人民币加速贬值，外汇储备消耗1万亿美元。

2018年6月：人民币汇率贬值，原因主要就是，中美贸易战开打，以及中美货币政策背离导致中美利差缩小，外资流出，人民币汇率贬值。

这次人民币汇率贬值，除了中美货币政策背离以外，还有哪些特别之处呢？俄乌战争改变了金融市场。

2月24日，俄乌战争刚开始的时候，人民币还是作为避险货币，受到了资本市场的青睐，导致人民币汇率连续升值，创4年新高。

到2月28日，也就过了一个周末，人民币汇率就升不动了，随后扭头向下，开始贬值。

这一段时间，发生了什么呢？

1、对俄罗斯各种匪夷所思的制裁，比如把俄罗斯剔除SWIFT，冻结俄罗斯中央银行的美元储备，限制俄罗斯央行交易黄金、没收俄罗斯人在欧美国家的财产……

这些制裁反应的本质问题是，金融不再中性，完全成为政客的工具，极大的提升了“国别风险溢价”。

2、美国把矛头对准了中国，试图把中国拉下水，导致市场预期，中美关系彻底破裂后也会发生类似的事情。

这个操作，把战争的后果烧到了中国金融市场，所以大家才调侃，俄乌战争用的是A股的钱。

所以，这一次资本外逃之后，再想吸引他们进来，成本就比以往大很多。

再回想一下二战时候，美国日裔的财产怎么被没收和冻结的，你不担心中美关系破裂时资产被没收？

同样的，美国人也担忧他们在中国的财产安全。

因此，之前，中美利差扩大到100个基点的时候，外资可能就会进中国来套利。

经过俄乌战争后的金融闹剧，外资进入中国市场可能需要利差达到200个基点，毕竟它们也会考虑，“别利息没赚到把本金赔进去了”，的可能性。

甚至有相当一部分外资，撤出中国之后，可能就永远不再回来了。

因此，从这个角度来说，这一轮人民币贬值周期，可能会比之前两轮持续的时间要长。

最后展望下一轮人民币升值周期。

2017年-2018年6月份，人民币开启升值周期的原因是什么？

1、特朗普上任后无法兑现竞选承诺，导致美国经济相对于欧洲和中国相对疲软，美元走弱；

2、中国修改人民币中间价报价机制，促使人民币汇率更加稳定。

3、中美利差再度走阔，资金回流中国。

2023年6月以来，人民币开启升值周期的原因是什么？

主要原因只有一个：中外疫情差导致全球订单流入中国，中国出口异常强劲，支撑人民币汇率。

这两次人民币升值周期，有何不同？

2017年的时候，靠金融市场的力量，还能够影响人民币汇率。但是到2023年6月份，只能靠比经济更加底层的经济基本面了，单靠金融已经不行了。

展望未来，经过了中美贸易战的冲击，经过了俄乌战争的冲击，下一轮人民币强势升值周期，单靠金融基本上不行，甚至单靠经济基本面也不一定行。

未来人民币升值周期，顶多就是美元走弱的镜像反应而已。

但是，拉长周期来看，只要中国牢牢把握住生产端，把握住供给端，进一步坐实世界工厂的名号，人民币必定会一点一点崛起。