通往新生之路(二)

（一）

2023年10月31日，海南省高级人民法院裁定批准了《海航集团有限公司等三百二十一家公司实质合并重整案重整计划》（“重整计划”）。根据有关上市公司披露及媒体报道，本重整计划中引入了信托结构，广受市场。

不同于此前渤钢集团及北大方正破产重组项目将信托计划主要作为消化处理非主营业务及资产的工具，在海航集团有限公司等三百二十一家公司实质合并重整项目（“海航集团实质合并重整”）中，信托计划成为了实质意义上的“新海航集团”，其将在信托计划的存续期限内实质运营和管理海航集团有限公司等三百二十一家公司的业务及资产。

据报道，上述三百二十一家公司涉及航空运输、机场运营、船舶制造、金融服务、酒店商业以及房地产开发、旅游服务、企业管理等多领域业务。这些公司主要涵盖了海航系除特定上市主体以外的运营主体和业务。其业务跨度大，形态多元，并且很多主体具有实际经营和持续盈利能力。

在财务数据方面，截至2023年2月10日，三百二十一家公司经合并抵销后资产总值为2532亿元，负债总额为10390亿元，净资产为-7858亿元。截至2023年9月13日，经管理人审查已经提交法院裁定确认和预计后续法院可以裁定确认的债权共计约7467.02亿元，暂缓确定的债权共计约895.66亿元。

（二）

根据公开披露信息，重整计划下信托计划的要素[1]如下：

序号

要素

主要安排

1

委托人

为海航集团有限公司新设的一家子公司（“发起人”）。发起人成立后，将继续下设一家全资子公司，作为信托计划项下的总持股平台（“持股平台”）。三百二十一家公司的产权中属于海航方出资的产权、以及属于海南省省属国资股东出资人的产权均将归集到持股平台（及其下属子平台）项下。

2

受托人

招募的信托公司。

3

信托财产

包括两部分：1）发起人持有的持股 平台100%的股权；2）发起人对业务板块享有的应收账款。

4

受益人

分为优先受益人和普通受益人。

5

优先

受益人

有财产担保债权（含建设工程价款优先受偿权）的本金和利息可以在担保财产的市场评估价值范围内优先清偿。调整后的有财产担保的债权按照统一比例通过优先类信托份额优先受偿。其份额的计算方式为：

优先信托份额=债权人可优先受偿的债权金额÷全部可优先受偿的债权总额*优先信托总份额

6

普通

受益人

普通债权按照统一比例以普通类信托份额受偿。其份额计算方式为：

普通信托份额=债权人待清偿的普通债权金额÷待清偿的普通债权总额*普通信托总份额

7

信托收益

信托计划项下的收益来源于其持有的股权资产的分红、处置收益，以及应收账款的变现、处置。特别的，信托收益还区分为特定收益及非特定收益。特定收益为优先信托份额对应的财产处置变现所得；非特定收益是指除了特定收益之外的所有其他收入。

8

收益分配

1）针对特定收益，应优先、排他的向对应的优先信托受益人进行分配。如存在多顺位有财产担保债权人的，处置所得按照原有优先顺位分配；

2）针对非特定收益，由优先信托份额受益人与普通信托份额受益人按比例进行分配。具体比例为“优先信托份额对应底层资产市场评估价值与其他底层资产的市场评估价值的比例”。

9

信托份额的注销

信托计划存续期间，受益人获得分配后，其所持有的信托份额将予以注销。若弱全体受益人均足额分配，则信托收益用于清偿劣后级债权。如仍有剩余的，则按照信托计划成立时初始持有信托份额持有比例向全体受益人进行分配。

10

管理架构

在信托计划内部，权力机构主要包括受益人大会、管理委员会、受托人以及原经营管理团队。

[1] 有关内容引自北京首航直升机股份有限公司于2023年9月30日发布的《关于参加的公告》

本次海航集团实质合并重整项目依托信托结构，将三百二十一家企业股权根据主营业务切分为不同板块，并确定了每个板块对应的业务管理平台公司，未来重组企业的经营和债务清偿均将通过信托架构实现。在本项目中，信托不再仅仅是归并冗余资产、非主营业务资产的平台，而是一个集合了既往股权重组、未来集团化管理、以及现有债务清偿等为一体的综合性平台，具体来说：

1.  通过搭建持股平台、以及下设业务管理平台公司，实现原有股权及资产的重组。将业务领域趋同、具有协同性的企业分类并入一个平台，可以更好的进行有针对性的、差异化的经营，并方便未来对战略投资者的引进。

2.  将债权人转化为信托受益人，将管理权和收益权加以区分，并引入专业机构（即信托公司）对经营团队进行监督管理。上述区分在本项目中尤为有价值。因为重整资产包括了大量的在持续经营、可产生收益的资产，如立即变现产生价值贬损，不利于债权人权利实现；而让债权人继续经营，其也不具备这么多行业的专业能力。另外，债权人结构的复杂性决定了其决策流程的缓慢，难以应对企业经营的需求。在信托结构下，债权人转换为受益人，仅对重大事项进行决策。企业实际的经营管理仍由原管理团队负责，信托公司作为受托人对其运营管理业绩进行监督和管控。就一些重大事项，视其性质交由管理委员会或其他专项机构处理。通过这样权利的分层安排，在公司运营和债权人权利保护之间达到相对平衡。

（三）

从2023年3月13日法院依法裁定对海航集团三百二十一家公司实施实质合并重整，到2023年10月31日海南省高院裁定批准的重整计划，在短短9个月时间内确定如此规模庞大企业的重整计划并获得债权人高比例表决通过，管理人提出的以信托为依托，兼顾资产处置、运营及偿债的整体方案是各方利益平衡下的最优解。但是，我们注意到，目前市场公开资料尚未披露如下问题的具体处理方式，而这些问题可能影响信托计划的运营效果：

1.  信托计划下的管理架构：根据现有披露信息，信托计划下的权力机构主要包括受益人大会、管理委员会、受托人以及原经营管理团队。但各权力机构之前的权责划分尚不明晰。通常来说，信托结构下的受益人仅对涉及信托的重大事项进行决策，比如受托人的变更、延长或缩短信托期限等；经营管理团队将负责公司的日常业务经营，并将重大事项交由上层权力机构决策。本项目中，作为受托人的信托公司和管理委员会具体行使哪些权责尚不明确，特别是其定位在监督性机构还是主动管理机构，仍待进一步观察。

2.  优先受益人和普通受益人的利益冲突处理：优先受益人对应特定资产，其必然希望尽快处置特定资产，取得收益后退出或部分退出信托计划。而对普通受益人来说，特定资产可能是企业赖以存续和经营的核心资产，处置特定资产将导致企业降低、甚至失去持续经营的能力。如何处置两类受益人在针对特定资产处置方面的冲突的诉求，亦是信托计划下需要重点考量的问题。

（四）

海航集团实质合并重整案对信托的深度运用，再次体现了信托架构的旺盛生命力。今年1月底，海航集团破产管理人启动了对信托计划受托人的招募，据悉有多家信托公司积极参与了竞聘。破产重组下的服务信托正成为信托公司发展服务信托、回归信托业务本源的良好契机。