中金固收·资产证券化次级投资知多少

在产品发行之初，发行方和投资方通常会基于特定假设就收益率水平达成一致预期，并依据该预期确定发行价格。

典型的次级档的收益=期间收益+固定资金成本+超额收益

1）期间收益是或有收益，分配顺序为收益帐的最后一项，有收益上限（2-5%比较常见）。

2）固定资金成本的计算公式通常为：

其中a为资金成本利率，ti为次级档证券本金偿付日，t0为信托生效日。

3）超额收益：在次级档固定资金成本偿付完成后如资产池仍有现金回款，则将按照一定比例在服务机构和投资者之间进行分配。超额贷款服务机构费用一般为超额收益的80%，也即投资者分到超额收益的20%。

当然，上述三个组成部分都是次级分配的形式，实践中发行人可以自由组合上述工具。

在部分次级项目中，发行人还有一定的收益调节空间，典型的方案有循环购买控制、清仓回购定价等。

已经到期的次级产品表现如何？

已到期的次级产品收益率普遍较高（20%以上的不在少数），这主要是由于早期的次级投资者相对较少，次级投资条件优厚，主要体现在假设相对保守之上。在投资者明显增多、宏观环境也有所变化（这意味着基于历史数据的假设需要调整）的当前，过往的次级收益率对当前的投资参考性有所减弱，我们不再详细展开。

4、次级投资的逻辑简述

次级档是ABS资产池的第一位损失承担者，每一笔资产池的损失和每一笔费用的支出都会降低次级档的收益。

因此，一个典型的次级档投资逻辑是构建现金流模型，在特定假设下对产品的收入和支出进行测算，最终得出模拟的次级档回报现金流。

在资产端，投资者面临的重要假设参数通常为：早偿率、不良率、回收率、回收期间。由于上述假设在不同的期间具有不同的特征，因此假设均为时间序列数据。输入假设后，投资者能够得到一个预期的资产池现金流。

在负债端，投资者需要对资产池支出的每一笔税收、费用、优先级的本息进行测算，最终得出次级投资者的现金流。由于ABS产品通常存在改变现金流分配顺序的触发条款（常见的为加速清偿条款和违约条款），负债端的测算还需要考虑不同现金流分配顺序对次级的影响。

情景分析是次级档投资的常用工具。通过加压计算特殊情景下次级档的收益水平，投资者能够得出次级档收益率的大概率区间。

最后，常规的次级档簿记建档需要就发行价格进行竞标。不同投资者之间的假设不同、预期现金流不同，同一收益率预期下的发行价格也不同，最终价高者得。这与ABS的二级交易类似，不同投资者的收益率计算并不相同，最终以净价成交。

总体来说，次级档的投资已经过了最好的、条件最优厚的时期。在当前的市场环境下，由于买方的竞争激烈，次级档的投资并不排除亏损的可能性。但次级收益率总的来说还是比较可观的，专业的、对资产理解更深刻的投资者依然能够在次级市场中获取较高的投资收益。

上周发行银行间ABS回顾

上周银行间共发行3单产品，分别为2单车贷ABS 和1单RMBS，总规模133.16亿元。

19盛世融迪1是比亚迪汽车金融有限公司发行的车贷ABS，于2023年5月21日簿记建档。产品分为A/B/C三档，总规模20.22亿元。优先档发行利率为3.48%，较可比短融中票高21bps；夹层档发行利率为3.90%。 19欣荣1是瑞福德汽车金融有限公司发行的车贷ABS，于2023年5月24日簿记建档。产品分为A/B/C三档，总规模20.35亿元。优先档发行利率为3.60%，较可比短融中票高37bps；夹层档发行利率为4.00%。 19建元4是中国建设银行发行的RMBS，于2023年5月24日簿记建档。产品分为A1/A2/A3/C四档，总规模92.59亿元。优先A1档发行利率为3.38%，较可比短融中票高7bps；优先A2档发行利率3.64%，较可比短融中票高5bps；优先A3档发行利率4.09%，较可比短融中票高21bps。

上周银行间共发行3单产品，分别为2单车贷ABS 和1单RMBS，总规模133.16亿元。

19盛世融迪1是比亚迪汽车金融有限公司发行的车贷ABS，于2023年5月21日簿记建档。产品分为A/B/C三档，总规模20.22亿元。优先档发行利率为3.48%，较可比短融中票高21bps；夹层档发行利率为3.90%。 19欣荣1是瑞福德汽车金融有限公司发行的车贷ABS，于2023年5月24日簿记建档。产品分为A/B/C三档，总规模20.35亿元。优先档发行利率为3.60%，较可比短融中票高37bps；夹层档发行利率为4.00%。 19建元4是中国建设银行发行的RMBS，于2023年5月24日簿记建档。产品分为A1/A2/A3/C四档，总规模92.59亿元。优先A1档发行利率为3.38%，较可比短融中票高7bps；优先A2档发行利率3.64%，较可比短融中票高5bps；优先A3档发行利率4.09%，较可比短融中票高21bps。

本周发行银行间ABS简评

本周银行间共发行2单产品，分别为2单RMBS，总规模64.65亿元。

19惠益1是中信银行发行的RMBS，将于2023年5月28日簿记建档。产品分为A1/A2/C三档，总规模33.26亿元。入池资产为10904笔个人住房抵押贷款，涉及10896户借款人，单笔贷款平均未偿本金余额为30.50万元，加权平均剩余期限为7.30年，平均贷款利率4.82%，入池资产初始抵押率为39.72%，一二线城市房产未偿余额占比57.02%，一手房占比94.45%。前三大集中地区分别为浙江、辽宁和江苏，合计本金余额占比58.75%。 19惠益2是中信银行发行的RMBS，将于2023年5月29日簿记建档。产品分为A1/A2/C三档，总规模31.39亿元。入池资产为8337笔个人住房抵押贷款，涉及8320户借款人，单笔贷款平均未偿本金余额为37.65万元，加权平均剩余期限为7.58年，平均贷款利率4.80%，入池资产初始抵押率为44.02%，一二线城市房产未偿余额占比64.88%，一手房占比85.94%。前三大集中地区分别为广东、浙江和江苏，合计本金余额占比37.58%。

本周银行间共发行2单产品，分别为2单RMBS，总规模64.65亿元。

19惠益1是中信银行发行的RMBS，将于2023年5月28日簿记建档。产品分为A1/A2/C三档，总规模33.26亿元。入池资产为10904笔个人住房抵押贷款，涉及10896户借款人，单笔贷款平均未偿本金余额为30.50万元，加权平均剩余期限为7.30年，平均贷款利率4.82%，入池资产初始抵押率为39.72%，一二线城市房产未偿余额占比57.02%，一手房占比94.45%。前三大集中地区分别为浙江、辽宁和江苏，合计本金余额占比58.75%。 19惠益2是中信银行发行的RMBS，将于2023年5月29日簿记建档。产品分为A1/A2/C三档，总规模31.39亿元。入池资产为8337笔个人住房抵押贷款，涉及8320户借款人，单笔贷款平均未偿本金余额为37.65万元，加权平均剩余期限为7.58年，平均贷款利率4.80%，入池资产初始抵押率为44.02%，一二线城市房产未偿余额占比64.88%，一手房占比85.94%。前三大集中地区分别为广东、浙江和江苏，合计本金余额占比37.58%。

企业ABS备案数据

近期共有10单ABS项目备案，可统计总规模为130.44亿。

近期共有10单ABS项目备案，可统计总规模为130.44亿。

企业ABS项目供给

近期交易所、报价系统已受理及交易商协会预评项目

近期交易所、报价系统共有13单ABS项目已受理，交易商协会有1单新增注册。总规模919.94亿。

近期交易所、报价系统已受理及交易商协会预评项目

近期交易所、报价系统共有13单ABS项目已受理，交易商协会有1单新增注册。总规模919.94亿。

注