房地产企业资金来源及主要融资渠道分析 信托投资公司的资金来源有哪些方面

摘要

2023年以来，房地产行业实施了全面的融资政策调控，始终围绕着“稳地价、稳房价、稳预期”的核心目标，防止房地产泡沫的产生。进入2023年，受新冠肺炎疫情的影响，年初出现短暂的货币宽松政策，但随后不断出台的监管新政再次明确了整体趋严的融资环境。从房地产行业主要融资渠道来看，2023年银行信贷资金流向房地产领域增速持续下滑；债券市场发行规模同比有所增长，投资人投资偏好较为谨慎，发行逐步向经营稳健的企业倾斜；美元债市场存在不确定性，非标融资持续受到强监管，预计存量规模持续收缩。预计2023年，房地产行业融资环境仍将保持适度紧缩的态势，融资政策预计不会有大幅宽松，控制总量的同时，收缩非标准化融资规模，对主要融资渠道进行调整；同时，随着“三条红线”等管理新规的实施，房地产企业有息债务的穿透管理将日趋严格。

一、当前的市场政策及融资环境

房地产业是中国国民经济的重要支柱产业之一，各地调控政策在“房住不炒”的硬约束下根据市场情况进行了微调。从调控的总体思路来看，中央对房地产泡沫化所带来的金融风险以及由此导致的居民杠杆率快速增长问题表现出极大重视。

2023年以来，调控政策加强了从“供给端”调控的力度，房地产行业实施了全面的融资政策调控，对房地产企业各主要融资渠道都进行了管控。自2023年6月，促进国民经济战略转型诉求纳入监管层的视野，压缩房地产金融资源以促进国民经济转型亦成为政策调控的重要考虑因素。从2023年三季度开始，宏观经济下行压力大，政府加大逆周期调节力度，9月全面降准+LPR降息，11月MLF降息，房地产政策向“松紧对冲”过渡。2023年11月16日，央行发布《2023年第三季度货币政策执行报告》，报告中删除了“房住不炒”的表述，仅强调“因城施策”，短期政策出现小幅宽松和边际调整，但在2023年初，“房住不炒”再次被明确，在3月召开的金融支持疫情防控和经济社会发展座谈会以及4月召开的中央政治局会议中，均重提坚持房子是用来住的、不是用来炒的，央行也专门提出要保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性。从中长期来看，房地产市场严控政策始终围绕“稳地价、稳房价、稳预期”的核心目标。

从融资方面的调控政策来看，主要包括：第一，房地产信托等非标融资渠道受限；第二，加强对银行理财、委托贷款、开发贷款、海外债等渠道流入房地产的资金管理；第三，加强对存在高杠杆经营的大型房企的融资行为的监管和风险提示，合理管控企业有息负债规模和资产负债率；第四，严禁消费贷款违规用于购房。

2023年8月20日，央行、住建部等召开房企座谈会，会上提出了“重点房企资金监测和融资管理规则”，具体政策要求设立“三条红线”，即扣除预收款项后的资产负债率不得高于70%、净负债率不得高于100%、现金对短期债务的覆盖倍数不得低于1倍，根据指标完成情况将房企按照“红-橙-黄-绿”四档进行管理，三项指标均超出管理规则的红线要求，则企业对应为红档，超出两项即为橙档，超出一项即为黄档，若均低于红线要求则对应为绿档。根据企业的分档表现，给予不同的负债增长限额，从红至绿四档对应的有息负债增速上限分别为0%、5%、10%和15%。该管理规则计划对12家企业进行试点，并根据试点情况向全国推广。在管理规则颁布后，监管部门下发《试点地产企业主要经营、财务指标统计监测表》，要求试点房企每月报送监测财务指标数据情况，此外还要求填报参股未并表住宅地产项目、明股实债项目融资等数据，反映出监管部门对房地产表内表外融资全覆盖的强监管思路。该项管理规则的出台，明确了监管部门对于地产企业债务压降及表外债务穿透管理的态度，三项债务指标的提出将直接对全市场企业债务负担进行排序，梯队管理不仅限制了高负债企业未来债务规模的增量，同时在市场违约风险日渐提升的环境下，一定程度上引导资金流向稳健型房企。

二、2023年房地产行业主要融资渠道情况

2023年上半年，受益于疫情后相对宽松的社会融资环境，房地产行业再融资出现短暂窗口期、融资规模显著增长、融资成本有所下滑，但随着下半年以来对信托通道的强监管，以及“三条红线”等融资新规的试运行，房地产行业融资再度收紧。银行信贷资金流向房地产领域增速持续下滑；债券市场发行规模同比有所增长，投资人投资偏好较为谨慎，发行逐步向经营稳健的企业倾斜；美元债市场存在不确定性，主要用途仍以“借新还旧”为主，非标融资持续受到强监管，预计存量规模持续收缩。

1. 银行信贷

银行信贷资金是房地产行业主要融资方式之一，近年来，随着金融监管的持续加大，新增房地产贷款金额持续减少，房地产投向资金持续收缩。从2018－2023年各季度新增房地产贷款金额同比数据来看，主要金融机构各季度新增房地产贷款金额均呈持续下降的趋势，2018－2023年前三季度主要金融机构新增房地产贷款金额分别为52100亿元、45900亿元和44200亿元，年均复合下降7.89%。从全年数据来看，2018－2023年，主要金融机构新增房地产贷款金额分别为64500亿元和57100亿元，2023年同比下降11.47%，预计2023年全年仍将呈明显下降趋势。

从主要金融机构房地产贷款余额情况来看，自2018年四季度以来，贷款余额增速持续走低。截至2018年和2023年底，主要金融机构房地产贷款余额分别为387000亿元和444100亿元，同比分别增长20.00%和14.80%；截至2023年9月底，主要金融机构房地产贷款余额为488300亿元，同比增长12.80%，增速较一季度末和二季度末进一步下滑。

在“房住不炒”的政策基调下，综合考虑到央行多次强调合理控制房地产贷款投放，转变传统信贷路径依赖以及对房地产信贷领域的明确要求，预计2023年银行信贷的房地产投向将进一步收缩，新增贷款将主要用于偿还到期贷款等“借新还旧”的用途，净增规模或将进一步减小。

2. 国内债券市场

受益于2023年以来较为宽松的市场流动性，国内债券市场整体呈现向好态势，按照联合资信房地产行业分类标准统计，2023年1－9月，银行间和交易所房地产债券累计发行规模5611.34亿元，同比增长53.80%。分季度来看，2023年一季度地产债发行规模为1720.53亿元，同比增长25.51%，发行规模较2023年同期大幅增长；2023年二季度继续保持大规模发行态势，发行规模达1783.00亿元，同比增长49.43%，增速进一步提升；2023年三季度发行规模2107.81亿元，同比增长94.38%，增速大幅走扩。

从企业性质来看，2023年以来国有企业发行规模占比明显升高，2023年1－9月，国有企业发行规模合计3162.04亿元，规模占比为56.35%，较2023年同期规模占比提升5.92个百分点。从级别分布来看，2023年高级别债券发行规模占比显著提升，2023年1－9月，AAA级别债券发行规模为4368.38亿元，发行规模占比为77.85%，较2023年同期规模占比提升19.84个百分点；AA+和AA级别债券发行规模占比分别为17.38%和4.66%，分别较2023年同期规模占比下降11.80个百分点和8.14个百分点。

综合来看，2023年债券市场地产债放量显著，发行规模同比大幅增加，但受市场违约风险增加的影响，市场投资偏好较为谨慎，投资人对高风险债券配置需求减弱，导致国有企业和高级别债券发行规模占比明显升高。

3. 美元债市场

 随着国内疫情基本得到控制，全面复工复产推进，中国经济逐步复苏，长端利率持续上行，而美联储3月以来密集出台货币宽松政策，使得美国国债收益率大幅下降，中美利差持续扩大且处于近年来较高水平，有助于引导市场增持美元负债，刺激中资企业海外融资意愿；同时，人民币汇率升值，企业以人民币计价的美元负债成本降低，也将促进企业加大境外融资。分月份来看，2023年1月为中资房企美元债发行高峰，单月发行规模181.05亿美元、2月中资房企美元债发行规模36.86亿美元、3月中资房企美元债发行规模56.83亿美元；进入二季度，4月一级市场发行停滞，5、6月份发行规模分别为18.44亿美元和48.95亿美元；2023年三季度，中资房企美元债一级发行逐月递减，7－9月发行规模分别为72.13亿美元、64.80亿美元和36.21亿美元。

近年来，海外发行债券的中资房企不断增多，发行海外债券的中资房企信用资质整体有所下沉，目前发行主体以民营企业为主。随着我国对于房地产融资政策的不断收紧及房企负面新闻频发，企业自身盈利能力重要性日益凸显，内需改善带来地产美元债信用风险全面下降的时期或已过去，美元债将逐步向经营稳健及头部房企集中。

4. 非标融资

近年来，非标准融资渠道监管政策持续加码，以信托为代表的非标融资自2023年5月银保监会发布银保监发〔2023〕23号文后进入收缩区间。根据用益信托网数据显示，截至2023年9月底，信托业受托管理的信托资产余额为20.86万亿元，较2023年底减少7432.79亿元，降幅达3.44%；其中投向房地产领域的信托资金为2.38万亿元，较2023年底下降3262.01亿元，降幅达12.06%。

自“资管新规”实施以来，信托行业持续处于“去通道”的过程中，2023年初，银保监会进一步明确了信托公司压缩通道及融资类信托业务的目标要求。2023年6月，银保监会下发了《关于信托公司风险资产处置相关工作的通知》，明确坚持“去通道”目标不变，要继续压缩信托通道业务，逐步压缩违法违规的融资类信托业务，巩固信托业乱象治理成果，引导信托公司加快业务模式转变。2023年10月，银保监会信托部向各地银保监局下发《关于开展新一轮房地产信托业务专项排查的通知》，要求继续严控房地产信托规模，按照“实质重于形式”原则强化房地产信托穿透监管，严禁通过各类形式变相突破监管要求，严禁为资金违规流入房地产市场提供通道，切实加强房地产信托风险防控工作。未来随着信托行业监管政策日趋严格，以及“三条红线”等融资新规的穿透管理逐步推广，非标融资规模或将持续下降。

三、房地产开发到位资金情况

近年来，房地产开发投资持续保持较高增速，2023年，全国房地产开发投资完成额13.22万亿元，累计同比增长9.90%，增速较2018年提升0.40个百分点。从到位资金情况来看，2017－2023年，房地产开发资金到位金额持续增长，年均复合增长率为6.98%。资金来源方面，截至2023年底，国内贷款和自筹资金的占比分别为14.13%和32.56%；其他资金占比为53.21%，主要包括个人按揭、定金及预收款等。近年来，国内贷款方式的到位资金占比持续减少，2017－2023年分别为16.18%、14.46%和14.13%；而由经营产生的个人按揭、定金及预收款回流占比持续走高，2017－2023年占比合计分别为46.52%、47.67%和49.62%，是房地产企业最主要的资金来源。

2023年以来，受年初新冠肺炎疫情的影响，开发投资增速放缓，2023年1－9月，全国房地产开发投资完成额10.35万亿元，累计同比增长5.6%，增速较2023年下降4.90个百分点。从房地产开发资金到位情况来看，2023年一季度，房地产开发资金到位金额33565.80亿元，同比下降13.80%，受施工停摆及土地市场冷淡影响，到位资金同比大幅下滑；2023年二季度，房地产开发资金到位金额49778.57亿元，同比增长8.17%，随着复工复产的有序进行及部分城市土地市场的复苏，到位资金明显回升；2023年三季度，房地产开发资金到位金额53032.10亿元，同比增长16.29%，增速大幅走扩。整体来看，2023年初受新冠肺炎疫情的影响，开发资金到位金额同比大幅下降，随着行业的逐步复苏，资金到位金额大幅回升，截至2023年11月底，开发资金到位金额共计171099.41亿元，同比增长6.60%。

从开发资金来源来看，截至2023年11月底，国内贷款金额为24255.79亿元，占比为14.18%，较2023年同期的占比下降0.90个百分点；个人按揭、定金及预收款金额共计84367.00亿元，合计占比为49.31%，较2023年同期的占比增长0.14个百分点，仍为房地产企业最主要的资金来源。

四、2023年房地产行业资金来源及融资渠道变化的趋势判断

从2023年整体房地产行业融资情况来看，顺应央行提出的信贷结构调整，银行信贷资金流向房地产领域增速持续下滑，新增房地产贷款金额持续减少；债券市场整体适度宽松，发行规模同比有所增长，但在违约风险大幅提升的市场环境下，投资人投资偏好更为谨慎，市场发行主体逐步出现分化，国企和民企的发行利差有所加大，市场资金逐步向经营向好且财务稳健的企业倾斜；美元债市场主要用途仍以“借新还旧”为主，非标融资渠道不断出台管控政策，包括对明股实债等融资方式的限制，以及对投标项目要求趋严等，以信托为代表的非标融资存量规模持续收缩。

预计2023年房地产行业融资环境仍将延续2023年整体的监管环境，将保持适度紧缩的态势，融资政策预计不会有大幅宽松，或将对细化领域及监管强度升级加码，在控制融资总量的同时，收缩非标准化融资规模，对主要融资渠道进行调整；同时，随着“三条红线”等管理新规的实施，房地产企业有息债务的穿透管理将日趋严格。结合2023年房地产企业资金来源变化来看，预计企业将进一步加大项目销售力度和回款力度，由经营活动产生的现金回款占比将进一步提升。同时，企业或将结合自身资源采用更为多元化的方式获取资金，如项目打包出售、引入战略投资、物业等现金流类产业板块分拆上市等方式。债务融资方面，预计监管对于债务负担的管控不会放松，总体债务规模预计不会大幅增长，在央行整体思路的引导下，银行信贷资金流向房地产的存量规模增速或将进一步下降，新增房地产贷款或将进一步减少，逐步优化融资途径；信用债市场或将保持2023年整体态势，总量稳中有增，但预计随着投资人风险偏好的日趋谨慎，发行人的经营及财务表现将更大程度体现在发行难度及发行利率方面，债券市场将对综合债务违约风险低的企业更为友好；而非标融资预计在监管加码的环境下日趋规范，发行规模将持续收缩。总体来看，现有债务负担较轻、资金较为充裕的企业将持续良性发展，或将在以债务压降为导向的行业整合过程中；而对于现有债务负担较重的企业，融资渠道收紧一定程度上限制了拿地和施工节奏，企业经营面临更大挑战。

责任编辑：yuz