风口浪尖上的「场外期权」 基金经理怎么买卖股票的呢视频讲解

其实在国内，场外衍生品市场并不是主流机构的投资覆盖范围，公募基金也有明确的规定，不能参与场外期权。但场外期权的存量规模依旧超万亿[1]，其中占比过半都是股指类期权产品。

曾几何时，当国内的场外期权业务蓬勃发展之初，部分私募假借产品名义，将份额私拆给个人当通道赚取个人投资者的通道费。乱象不长久，在监管机构的严厉打击下，参与场外期权交易和运作的机构被严格监管，个人再难有机会参与场外期权业务。

如今要买卖场外期权有严格的准入门槛，够格参与交易的只有两种情况，行业黑话：532/525。

要么是最近1年末净资产不低于5000万人民币、3年以上证券、基金、黄金、外汇等相关投资经验、金融资产不低于2000万人民币的法人资格；要么是最近1年末管理的金融资产规模不低于5亿元人民币、具备2年以上金融产品管理经验；合规设立的规模不低于5000万元人民币的非结构化产品的产品资格。

但这种准入门槛，有时又会成为滋生中介马甲和隐蔽代持的温床。具体而言，本来被禁止参与场外期权投资的个人投资者或公募基金经理，可以借道合格的第三方机构来参与交易，与此同时自己又不会暴露个人身份信息，以此绕过监管的直接监控。而根据券商中国的报道，这样的利益链条在现实中也确实存在[6]。

一个理论上可实现的操作路径

所以，存不存在通过场外期权进行内部交易的路径？存在。但有没有基金经理会用这种方式来赚钱？谁也不知道。近期密集的基金经理的离任，相信大部分都是正常变动，但其中是否有部分人涉及了「场外期权」，恐怕需要更明确的官方回应。

不过，在远川和行业内人士交流的过程中，一位熟悉期权券商从业者也提到，“国内的PM大部分都还是纯多头，不论是场内期权还是场外期权，具备衍生工具交易能力的人并不多。”

“毕竟如果不是老鼠仓，玩期权要赚钱，可没大家想得那么容易。”

赚钱：以失血为代价

那么，期权本质上究竟在赚什么钱呢？

在期权这个品种上，买方和卖方的立场是对立又统一的——就像买彩票的，人人都希望自己中奖；但卖彩票的，并不希望人人都中奖的同时，也不想看到所有人都不中奖（以至于自己再也卖不出彩票）。

从买方视角看，盈利是第一要义。但真正的期权大佬，几乎都是在缓慢的失血中熬出头来的，是一个和公募基金完全不同的生态。

在对冲发达、衍生品蓬勃的美国，最知名的期权策略玩家大抵就是号称塔勒布大弟子的马克·斯皮兹纳格尔。在2008年美国次贷危机中，名不见经传的马克·斯皮兹纳格尔逆势收获115%的投资回报；而在20年年初那一场全球疫情加原油崩盘的恐怖黑天鹅中，其管理的环球投资更是单季度狂赚41倍。

这些令人窒息的收益背后，运用的正是期权这个工具，利用期权极小保证金、极大杠杆的特性来进行对冲保护，完美实现小资金保护大资金。

只不过，获得这种巨大赔率的代价是持续的亏损。

环球投资每年都会损失掉1%~2%的本金持续购买标普500的看跌期权，如果市场没有发生黑天鹅的事件，这就是纯纯成本。但环球投资的持有人们相信马克绝不会做这么傻的事。只要是熟知塔勒布、马克的人都知道，如今的市场远比大家想象的要脆弱，黑天鹅出现的概率也超乎想象，因此用小成本押注获得高回报其实非常划算。

问题在于，纵使单次期权费相比总市值来说较小，但不是所有的投资人都能从「持续失血」中存活下来。私募大佬 John Hussman 是这样，大空头 Michael Burry 差点也没熬出头，遑论其他投资者。

从卖方视角来看，马克·斯皮兹纳格尔这种人的存在是必要的，他的业绩神话能够源源不断地吸引其他人参与期权买卖，但毕竟不是所有人都能成为马克·斯皮兹纳格尔。而这些人才是卖方的主要收入来源，尤其是在场外期权领域。

目前主要的场外期权产品适用的是做市商交易，尽管投资者与券商的交易发生在场外，但由于券商在卖出权利的同时，手中变相也就拥有了反向头寸，并不满足券商的风控要求，于是证券公司必须回到交易所内做相对应的对冲交易，保证自己没有头寸暴露的风险。

券商接业务自然是风险与收益并存。

到了交易所内，对于头部的券商来说，有着前几年大火的雪球产品的对冲经验，常规期权的对冲就变得熟稔多了。而一级交易商们又大多是头部的券商，交易对手越多提供的流动性就越高，报价也越有优势。一来一去，期权费扣除对冲成本外，仍有余利。

2023年仅一年，场外期权业务净收入排名前20的券商收入合计便高达112亿元，同比增速高达59.46%。或许大家并不太理解这个数量是个什么概念，拿最赚钱的中信证券为例，2023年中信证券在柜台上与机构客户交易的场外期权业务收入共计19.42亿元，而作为老本行的交易佣金收入也不过16.67亿元[4]。

而根据机构的测算，作为场外衍生品交易的主力，证券公司未来的场外衍生品收入仍旧会保持极高的增速水平，市场的竞争才刚刚开始，此番利用场外期权构建「老鼠仓」的传闻，势必也会让监管把加强衍生品管理提上日程。

尾声：经营信任

在一个相对排名的公募赛场中，基金经理必须在大概率的盈利中才能获得正反馈，才能保住工作岗位。

而对于期权的交易者来说，他们的日常是