国内REITs案例分析 信托公司案例分析报告

数据来源：根据公开资料整理

二、鹏华前海万科REITs：类公募REITs

（一）简介

2015年7月，鹏华前海万科REITs成功发行，首次使用公募基金作为发行载体，是“类REITs”产品的流动性上实现了重大突破。该基金规模为30亿，其中前海金控作为基石投资人认购3亿。基金在10年期内为封闭式基金，此后转为LOF债券型基金。投资标的方面，基金除投资前海企业公馆项目公司股权（占募集资金总额的42%左右）外，还可投资于固定收益类、权益类资产。项目公司的股权对应的是BOT项目“特许经营权”收益权。利润分配方面，基金每年分配一次利润，将不低于90%的可分配利润分配给投资者。该产品投资收益的来源主要有两方面，第一，通过获得目标公司利润分配及股权回购款的方式，获得2015年1月1日至2023年7月24日期间目标公司调整后的营业收入；第二，其他金融工具投资产生的收益。

鹏华前海万科REITs被定性为封闭式混合型发起式基金。所谓“封闭式REITs”是指，REITs发行规模在发行前就已确定，在发行完毕后规定的期限内，REITs资本总额和发行份数都保持不变，投资人若想买卖此种REITs，只能在二级市场上进行竞价交易，而不能同REITs以净值进行申购和赎回，投资者的收益以股利、分红和资本利得（通过在二级市场出售高于买价的有价证券而取得）获得。

表1 鹏华前海万科REITs交易细节

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前海REITS的发行是前海开发建设融资方式的重要创新，同时也相应了中央深化金融改革的政策理念。其设计方及投资顾问为深圳市前海金融控股有限公司；基金管理人为鹏华基金管理有限公司；参与主体有万科及前海开发投资控股有限公司；基础资产为前海万科企业公馆的租金收益权。

图2 鹏华前海万科REITS运营逻辑

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（二）特点

基础资产为前海企业公馆项目的租金收益权，其优势为前海公馆为顶级商业物业，租金收益高且较稳定；

交易结构上看10万元即可认购，投资者进入门槛低，公募性质显现，流动性提高；基础资产为收益权，其项目融资特性较中国其他试水案例有所淡化，更接近于传统意义上REITs；

收益分配上看，采用现金分红方式，收益每年至少分配一次；每次分配比例不低于可供分配利润的90%，从这点上看，也满足了国际上REITs对收益分配的要求；

潜在风险上看，首次公募试水，不确定性强；公馆作为顶级商业物业，其受众较小，存在供需层面的风险性；另外，拥有的是租金收益权，而非不动产；再者，物业类型较单一，不利于风险的分散化。

三、中信启航专项资产管理计划

（一）简介

2014年1月，中信启航计划受中国证监会批复同意实施，该计划作为国内首单以优质不动产作为基础资产的专项资管计划，虽是以私募REITs形式出现，仍大大助力了国内不动产金融市场的发展。

中信启航是一款以专项资产管理计划为载体，以私募方式发行，在深交所综合交易平台挂牌交易的类REITs产品。中信启航募资总规模52.1亿，采用结构性设计，针对不同风险偏好的投资人，将产品分为优先级和次级两类。其中优先级规模36.5亿元，占比70.1%，评级为AAA，预期期限不超过5年；次级规模15.6亿元，占比29.9%，预期期限不超过5年。中信启航的基础资产是北京中信证券大厦和深圳中信证券大厦。交易结构上，中信启航项目设立了一个非公募基金来持有两个物业所对应的项目公司的股权，再以专项资产管理计划认购其非公募基金份额。中信金石基金作为管理人对该非公募基金进行管理。另外，产品设计了以上市REITs为形式的退出方案。退出时，该非公募基金所持物业100%的权益将出售给中信金石基金所发起的上市REITs。其中，对价的75%以现金方式取得，25%将以REITs份额形式取得并锁定1年。在此安排下，占比70%左右的优先级投资人将以现金方式全部退出，而次级投资者将获得现金与REITs份额的混合分配。除REITs方式退出外，基金还可以市场价格出售给第三方实现退出表14是中信启航的产品计划。

表2 中信启航的产品计划

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（二）特点

基础资产为北京中信证券大厦和深圳中信证券大厦，均为一线城市核心商圈写字楼，其优势为写字楼均为长期租约，租金稳定，且优质的地理位置保证了供需的稳定。

交易结构为优先级与次级并存：一定程度上分散化了风险，满足了不同投资者偏好，一定程度上实现了流动性。

潜在风险上看，写字楼的受行业周期影响较大，可能影响收益的稳定性；另外管理团队以及由于市场创新下法律法规政策为全面完善等等都可能给中信启航带来风险。