百倍杠杆的赌徒 对冲基金在基金中的地位和影响因素

来源：雪球App，作者： 吉米君，（https://xueqiu.com/5438041668/141433395）

二十多年前，一家对冲基金在华尔街横空出世，它只存活了五年，却成为迄今为止最有影响力的一家。这家基金汇聚了华尔街最顶尖的交易员、计算机专家、金融学教授、诺贝尔奖获得者和前财政部、美联储的高官。在基金的前4年，它实现了约40%的年均收益率的神迹。然而，却在1998年的短短几个月内，瞬间崩盘。这家基金让华尔街各大银行暴露在超过1万亿美元的违约风险之下。这一数目是毁灭级的，它相当于当时中国的国民生产总值。最后，不得不由美联储出面召集14家大银行组成的银团对其援救，以免1929年的大萧条重现。

它一度是华尔街最耀眼的明星，一个高不可攀的神话，却最终引发了华尔街历史上的一场大灾难。长期资本管理公司的兴衰，是资本市场有史以来最扣人心弦的案例，足以让所有投资者、基金管理者和监管者深思。

崛起-梦之队

1994年，因莫泽尔事件从所罗门兄弟公司离职的约翰·麦利威瑟创立了长期资本管理公司。约翰·麦利威瑟，被誉为能“点石成金”的华尔街债券套利之父，是一个工于心计、精于算计的“赌徒”。不管交易是赢还是输，麦利威瑟永远能保持着一张冷漠脸。他有一种常人所不具有的能力，使得他可以很好地控制大部分交易员都无法控制的两种情绪：贪婪和恐惧。正是在他负责的债券套利部门的引领下，所罗门兄弟公司才成为华尔街的债券之王。

（约翰·麦利威瑟John Meriwether）

凭借在华尔街的声望，麦利威瑟聚集了一批精英加盟：他的老部下前所罗门兄弟公司债券交易主管和王牌交易员们——艾里克·罗森菲尔德、维克多·哈吉哈尼、格里高利·霍金斯、劳伦斯·希利布兰德；1997年诺贝尔经济学奖得主罗伯特·默顿和马尔隆·斯科尔斯，他们因取得了一个“牛顿式”的开创性成果——期权定价公式（布莱克-斯科尔斯期权定价模型）而获奖；还有前美国财政部副部长兼美联储副主席戴维·马林斯，曾被视为格林斯潘的继任者。这是一个云集了债券套利鼻祖、学术界泰斗和美联储二号人物的“梦幻组合”，是一支号称“每平方英寸智商高于地球上任何其他地方”的梦之队。

（1997年诺贝尔经济学奖得主罗伯特·默顿和马尔隆·斯科尔斯）

梦幻般的业绩

如此梦幻的阵容让长期资本管理公司一成立，便成为华尔街的明星。尽管他们的募资标准高得盛气凌人——除每年对资产提取2个百分点的管理费外，还要提取高达利润25%的提成，且投资者被要求3年内不得撤资。但他们还是毫不费力地说服80名原始投资者每人至少拿出1000万美元。

比起创始人，投资者的来头也毫不逊色。前贝尔斯登董事长詹姆斯·凯恩、耐克创始人菲尔·奈特、好莱坞著名经纪人迈克尔·欧维兹、麦肯锡多位合伙人、纽约石油巨头罗伯特·贝尔夫等等。除了个人投资者外，还有来自全球的机构投资者，有美林证券、纽约大陆保险公司、总统人寿保险公司、瑞士联合银行、德雷斯顿银行、新加坡政府投资公司、日本住友银行、台湾银行、泰国盘谷银行、科威特政府养老基金等等，更令人称奇的是还有意大利中央银行的外汇局和一些著名的大学。约翰·麦利威瑟和他的合伙人也在其中投入了1.46亿美元，最后，长期资本管理公司总共募集到12.5亿美元，这创下了当时的历史最高记录。

长期资本管理公司以12.5亿美元的净资产起步，到了1997年末，其净资产达到了48亿美元。1994-1997年每年的投资回报率为：28.5%，42.8%，40.8%和17%，这还是扣除了管理费和高昂的提成之后的数字。如果我们补回管理费和利润提成，基金的初始回报为：40.82%，60.2%，57.55%和25.17%。这是一串多么令人震惊的数字。更令人称奇的是，基金只有个别月出现了不到1%的亏损，其他月份都实现了盈利，它稳的就像一颗恒星。

把华尔街踩在脚下

长期资本管理公司取得的耀眼业绩，让它成为了华尔街的翘楚。人们不知道他们是如何做到这一切的，因为这伙人从不对外透露任何信息，他们讳莫如深、守口如瓶，甚至对基金的投资者也遮遮掩掩。他们在运作上也非常隐秘，一笔交易会分散在各投行间，这使得任何自营席位都难以获得太多信息。而对给他们贷款的银行，他们竟然也不愿讲清他们的投资策略，以至于银行都感到很难与他们合作。

合伙人有时候会在必须参加的聚会上对模型和经济做一点泛泛而谈，其他时候则三缄其口。合伙人甚至花大钱将他们曾登在《商业周刊》上的照片购回，让自己彻底从媒体的视野中消失。不过，Who cares，谁在乎呢，反正他们能赚钱，投资者只知道高额利润会如期而至，从不缺席也从不迟到。

长期资本管理公司的基金份额一份难求，以至于有人愿意以超过10%的溢价来购买基金的原始份额。华尔街的各大银行：美林、高盛、JP摩根、大通曼哈顿、雷曼兄弟等都希望与其合作，甚至都同意长期资本管理公司提出的不平等条约——贷款无需保证金。

在开始与任何一家银行打交道时，长期资本管理公司的合伙人就会对这家新银行的人说:“如果我给你们保证金，那我们就要给所有银行保证金。”于是，他们就理所当然地谁都不给了。这真是个好办法。在如日中天之时，这帮合伙人是那样的牛气冲天、不可一世，整个华尔街都在他们的脚下。

赚钱秘诀

那么，他们的赚钱秘诀到底是什么呢？其实并没有像大家猜的那样高深莫测，他们在做的与其他对冲基金在做的差别不大，只不过他们算得更细胆也更大。那个时候，正值计算机兴起的年代，通过高速计算机运算金融数据来做投资是样新事物，量化投资开始野蛮生长。长期资本管理公司的这些精英，个个都是数学的好手，对于精通数学的人而言，债券具有天然的吸引力，因为决定债券价格的许多因素都是可以量化的，其中有两个因素起决定性作用。

一是，债券本身的息率。如果你今天只能以3%的利率拆借出去，那么你一定愿意多付一点溢价来购买能取得6%息率的债券。问题在于你愿意付多少溢价。这取决于债券的到期时间、还本付息的时间、你对债券到期时期的利率预期，以及发行人附加的形形色色的发行条款。

二是，发行人违约的风险。这或许不是一个可以量化的因素，但却是一个可以比较的因素。比如说，阿里巴巴发行的债券风险比较小，但是和国库券相比，风险就大多了；永辉超市的债券风险又要比阿里巴巴的大许多；而拼多多的债券风险又要比永辉超市的大许多。因此，要把钱借给拼多多，投资者就会要求比国库券高很多的利率。同样的，如果要他们把钱借给巴西，给他们的利率一定要比借给日本的高。所以，债券交易的核心是决定债券利率究竟需要高多少，而其重点则在于债券交易带来的利差。风险越大的债券，与国库券比，差额越大；而同一种债券，由于长期不确定性