一篇报告铸春秋 两部法律定江山 信托法和基金证券投资法关系是什么

1940年，美国国会参众两院全票通过了《投资公司法》和《投资顾问法》（以下简称两法）。富兰克林 罗斯福总统在签署两法时写道：“我对两法满怀希望，他们将促使投资管理业实现其基本使命，在分散小投资者风险的同时，为小企业和创新企业提供银行家所不能提供的权益资本”[1]。罗斯福总统的远见卓识在75年后成为了现实。2015年，在美国证监会注册的投资公司的资产规模达到18.8万亿美金，在美国证监会注册的投资顾问管理的资产规模达到67万亿美金。两法管辖下的资产管理规模远远超越了美国银行业，为美国构建了世界最为发达的直接融资体系，为美国经济乃至全球经济发展注入了不竭动力。站在历史的峰峦之上，才能洞悉时代的风云。中国的《证券投资基金法》师从两法，中国证券投资基金行业正处于古今中外的交汇点，回顾美国两法出台的历史，无疑有助于我们寻找正确的改革方向。

一、一份报告的出台

1929年，美国股市遭遇灭顶之灾。痛定思痛，美国国会1933年通过了《证券法》，用以防范虚假陈述和欺诈发行，任何想要公开售卖的证券必须向美国证券交易委员会（以下简称美国证交会）注册其信息披露文件；1934年通过了《证券交易法》,用以监管证券交易场所，防范市场操纵，限制过度投机[2]。这两部法律都以信息披露制度为核心，分别规范了证券的卖方和证券的交易。但证券的买方是否需要规范，应该如何规范？崇尚企业精神，尊重市场规律的美国一直在非常慎重地寻找答案。

1925年左右，投资公司和投资信托在美国资本市场迅速兴起，到1929年的时候几乎“每天都会设立一个封闭式基金”[3]。1940年两法出台时，美国大概设立了1300家类似的投资公司，其中有一半，约650家已经消失。投资者累计总投资达到70亿美金。而到1940年时，这些公司只值40亿美金。在这一地鸡毛的历史之中，两个案例尤其值得回味。

一个是投资者的案例[4]。美国通用汽车公司的副总裁查尔斯·凯特林在向美国证交会中作证时表示：1930年，他以26万美元的价格购买了一家投资公司的4万份股票。他当时认为，这将使他有机会扩大证券投资范围，“就像购买了一份一次性付款的保险一样”。但他并没有意识到，投资公司虽然是银行设立的，但并不像推销员忽悠的那样受银行与保险公司那样的严格监管。最终，凯特林的投资只剩2万美金。

另一个是投资公司的案例[5]。1928年12月，高盛设立了一个叫做高盛交易（Goldman Sachs Trading Corporation）的投资公司，高盛大肆对外发售高盛交易的优先股和部分普通股，但保留了足以控制公司的普通股。次年7月，高盛交易又和另一家投行共同组建了名为雪兰的投资公司（Shenandoah），对公众售卖优先股，控制权归属高盛交易。几个月之后，市场崩盘前夜，雪兰公司又如法炮制设立了名为蓝岭（Blue Ridge）的投资公司。三层金字塔架构组建的超级杠杆如同吸金神器，为高盛在股市癫狂时期带来滚滚财源，但在股灾出现之后，其对投资者的杀伤力一样威力无穷。1932年，高盛创始人高先生(Mr.Goldman)的女婿盛先生（Mr.Sachs）到美国参议院银行委员会接受质询。

参议员库森斯：高盛是否设立了高盛交易公司？

盛先生：是的。

参议员库森斯：是否向公众售卖了股票？

盛先生：一部分。公司保留了1000万美金中的10%。

参议员库森斯：也就是说90%卖给公众了？

盛先生：是的。

参议员库森斯：现在这些股票值多少钱？

盛先生：一块七毛五。

为了对投资管理业的问题进行系统研究，寻找对策，1935年，美国国会通过了《公共事业公司控股法》，法案第三十条要求美国证交会对投资信托和投资公司进行专题研究，并向国会汇报有关发现和政策建议。美国证交会由此开展了为期4年多的调查研究工作，对所有资产规模超过1000万美金的投资公司进行公共检查，形成了3.3万页的文字记录和4800多张数据表格，并将有关结果汇编成了4份分报告，向美国国会进行报告。1940年，美国证交会创始委员之一，罗伯特·希利(Robert Healy)代表美国证交会到国会作证，促请国会通过两法。这份证词史称《希利报告》(Healy Report)，是两法历史上最为重要的文献之一。

二、75年前的乱相

《希利报告》犀利地直指投资公司和投资信托的根本问题——牺牲投资者的利益为投资公司的发起人和管理层等内部人牟利。接下来,让我们直接原汁原味地阅读《希利报告》，穿越历史，重回75年前的美国投资管理业。

“首先，投资公司以多种形式进行利益输送。内部人并不会明目张胆地贪污，而是利用非常巧妙而且难以让投资者觉察的方式来进行利益输送。例如，让投资公司购买关联方毫无价值的证券；给关联方发放贷款；通过对倒，接盘关联方持有的不良投资；给内部人的银行客户或利益相关方融资；证券交易完全由内部人决定，佣金完全由内部人赚取；将投资公司的资金用于内部人的银行业务，用以购买并控制相关企业，安排关联人员出任职务并获取报酬等等”。

“投资公司的另一种胡作非为就是发行一堆垃圾证券，然后像售卖商品一样由推销人员挨家挨户上门营销，并故意混淆投资公司发起人（往往是银行等金融机构）与投资公司本身的区别。投资者基于对投资公司发起人的信任往往购买相关证券，却并不了解这些证券本身一文不值”。

“内部人还可以通过制造证券交易来获取无风险的佣金。他们也会通过提高销售费率和管理费率来提高自身的收入”。

“投资公司的章程规定了最为宽泛的