各路资管机构参与定增模式全解：收益互换新玩法 资管基金信托

21信托研究院研究员 曾颂/文

上市定向增发，是一个曾让信托疼痛，却又令之向往不已的“淘金场”。

与投资二级市场的“阳光私募”不同，投资定向增发股票这个“一级半”市场，因锁定期内无法抛售，容易大幅亏损而招致投诉的情况时有发生。建信信托为证大投资发行的“建信证大金牛增长集合资金信托计划（查询信托产品）”、平安信托的“创富系列”均曾因亏损被大幅报道，带来声誉影响。

但定增市场的诱惑亦难抗拒。据媒体整理，今年至9月底共有301家上市公司成功实施定增，募资总额高达4786.15亿元，超去年全年。定增收益更是再获大丰收，平均收益已经上升至60.62%，远高于股基今年以来13.18%的平均收益。

信托不是局外人，在上市公司定增公告中，信托公司身影频频闪现，但与券商、基金等证券体系的机构相比，信托的参与力度、创新程度均显落后，与之在资管市场上的主力角色不相称。认清形势，剖析各类资管机构的核心竞争力，或能为信托业找到利润更丰厚的突破口。

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沪上一名券商人士表示，定向增发一直是资管的重要战场，风险收益特征介乎阳光私募和PE投资之间。“优势是增发的股票一般比市价有两三成的折让，安全垫比较厚；另外股票本身容易处置，可以通过大宗交易转让，或者由大股东作回购承诺。”

但信托以募集资金参与定增的，为数并不多。根据万德数据，从2011年至2014年10月，名称中含有“定增”或“定向增发”的信托产品仅有100只。最早一款是“广发证券定向增发1号信托”，受托人为中海信托，募资规模1.5亿元，期限、投向均无法查证。外贸信托是最为积极的发行人，100只产品中独占51款，组织了“证大金羊”、“华基丰泽”、“人合安泰”等系列发行的产品。

但这远不是定增信托的全貌，另有部分信托以自有资金参与定向增发的情形，并不会作为集合产品披露出来，综合前述两种情况，从资金组织方式划分，信托介入定增市场主要采取三种路径。

有资料可查的定增信托大多数都是“募资+通道”型，即集合资金信托计划募资后，嵌套一个有限合伙或基金子公司的资管计划，再买入定增股票。如此间接购买，可规避证监会[微博]“信托公司作为定向增发发行对象，只能以自有资金认购”的禁令。

建信证大金牛增长集合资金信托计划是典型一例：成立于2011年3月8日，期限为2年，信托规模4亿元整，投资设立天津证大金兔股权投资基金合伙企业(有限合伙)，受托人建信信托代表信托计划成为有限合伙人，证大投资担任普通合伙人。

据了解，采取这种模式的多数产品都是嵌套基金专户或子公司的资管计划。“跟券商资管相比，基金本身的募资能力较弱，所以