重磅解读！国际金价居高不下，上涨行情可持续？ 国际黄金基金有哪些品种好卖的价格

中国基金报记者 张燕北 孙晓辉

国际风云变幻之际，黄金投资变得比以往更加牵动人心。

近年来，国际金价居高不下，各国央行也在不断增持。不知不觉间，COMEX黄金期价已来到1950美元/盎司区间，基金君家门口的黄金实体店价格也悄然越过500元/克。

在金价的上涨行情中，以黄金为主要投资标的的国内黄金ETF和黄金/贵金属主题QDII等基金品种均收获了可观的涨幅。

不过，近几周，面对持有收益率飙升、美元走强，以及美国利率长期保持在高位的前景等多重阻力，黄金价格有所回调，很多投资者又开始跃跃欲试。

国际金价近年持续上涨，背后的逻辑是什么？金价上涨行情是否可持续？目前黄金资产的配置价值如何？

对此，中国基金报邀请了华安基金以及来自五家公募的基金经理：

博时黄金ETF基金经理 王祥

国泰黄金基金ETF基金经理 艾小军

富国基金旗下金ETF基金经理 王乐乐

汇添富黄金及贵金属（QDII）基金经理 过蓓蓓

诺安基金国际业务部总经理 宋青

上述基金公司受访人士表示，黄金最重要的两个属性是货币属性与避险属性，天量货币超发、风险事件频发、去美元化进程是近年来国际金价持续上涨的主要推动因素。美债利率和美元指数超预期上行则引发近期金价震荡回调。从利率的角度来看，海外高利率环境或将超市场预期持续较长一段时间，可能是金价最大的风险因素。

长期看，黄金仍具备上行动能，并有望成为新一轮定价锚，若出现回调可考虑逢低布局。

从资产配置的角度，上述人士建议可以考虑在投资组合中配置5%到10%的黄金资产，对冲市场风险，提高风险资产回报率。但配置权益类黄金资产或商品类黄金资产，取决于投资者风险喜好。

货币属性与避险属性共同推动金价走高

中国基金报记者：国际金价近年持续上涨，背后的逻辑是什么？今年以来黄金表现强势的逻辑与以往有何不同？

华安基金：（1）国际金价近年来持续上涨，背后主要有以下几个方面原因。

第一，海外央行天量货币超发，推动黄金的表现。货币超发主要源于疫情后全球经济动能疲弱，以美联储为代表的海外央行开启超级量化宽松。虽然自2023年以来美联储持续加息、缩表，但相较于疫情前，美联储的总资产还是有明显扩张，2023年初美联储总资产为4万亿美元，到2023年最高时期有9万亿美元，目前回到8.1万亿美元左右，整体看货币还是明显扩张了。货币超发，支撑黄金表现。

第二，风险事件频发，例如2023年新冠疫情、2023年俄乌冲突、2023年美国硅谷银行暴雷等事件，黄金均有所表现。

第三，去美元化进程延续。俄乌冲突导致俄罗斯的美元储备被冻结，且美国银行业风险导致美国信用评级下调。作为应对，各国央行增持黄金储备，降低了对于美元储备的依赖性。2023年全球央行增持黄金创历史记录，全年增持1136吨，2023年上半年央行延续了大幅购金的趋势。反映出央行在全球不确定性环境下，对黄金资产的青睐。

（2）今年以来黄金表现强势的逻辑与以往有何不同？

通常来说，黄金受益于美国实际利率下行，此时往往对应美联储宽松的货币周期，例如降息周期。

与以往经验不同的是，2023年是加息周期，美债利率持续上行，但今年的黄金明显好于实际利率表现。

黄金强势表现主要是去美元化因素，美国银行业风险以及美国的信用评级下调，均推动各国央行持续配置黄金。往年央行占黄金总需求10%左右，2023年以来占比提升到25%，作为供需稳定的品种，当央行需求超预期上调，对于黄金价格会呈现明显的支撑。

王祥：2023年上半年国际黄金市场在美联储加息接近尾声与欧美银行业流动性冲击等事件的影响下，继续保持强势运行。本轮金价上涨始于2023年四季度。在经历了2023年3月以来的暴力加息后，2023年11月FOMC会议上美联储暗示放缓加息，市场进行抢跑交易。此后核心CPI由升转降，且10、11月读数连续低于预期，也进一步强化了宽松交易。而放缓加息的预期最终也顺利得到兑现：美联储在2023年12月15日、2023年2月2日两次会议上将加息幅度分别调降至50bp、25bp。但2023年2月后，美国经济数据大超预期显现出美国经济极强韧性，导致市场宽松预期降温，引发金价回调。2023年3月10日硅谷银行危机爆发，催化第二轮金价上涨。危机事件主要集中在3月中旬，如硅谷银行破产、签名银行关停、瑞信股价暴跌等，市场情绪反应强烈，大幅押注美联储宽松在即，金价短期快速上行。5月后金价出现节奏反转，承压下跌。主要是二季度发布的多数经济数据均反映出美国经济仍较强势，部分美联储FOMC票委提出可能继续加息，导致市场对于加息终点的预期不甚明确。

纵观今年的金价表现，其波动与美联储货币政策的预期变动具有较高的相关性，是黄金资产交易的主逻辑，但在实际利率继续上行刷新高点的背景下，央行等官方机构增持储备的进程依然给金价提供了顽强的底部支持。

宋青:一是市场的避险情绪。比如,今年内美国几家中小型银行出现流动性问题以及资产负债表波动加大而破产，或者受到监管当局的接管，市场避险情绪浓厚，黄金上涨。

二是央行的购金行为。去年全球央行购金超过1000吨。今年以来，中国央行继续购买黄金，给黄金价格提供了比较坚实的基础。央行购置黄金核心有两个因素，第一央行认为在不稳定的环境下，黄金表现会比较好；第二从长期来看，黄金具有保值作用。

此外，市场对美联储货币政策的预期也发生较大波动，尤其是从去年年初，就业数据超预期、通胀下行速度意外放缓的情况下，发展至美联储12月议息会议隐含利率一度接近5.6%，加息预期维持高位，但随着数家银行破产，加息预期又大幅降温。在此背景下，国际现货黄金价格在5月初逼近新冠疫情、俄乌战争创下的历史高点。

近期美国的零售数据和失业申请数据都好于市场预期，显示后续美国经济落入衰退的几率减小，劳动力市场依然紧张，并且货币政策转向减息的预期也在改变。利率在高位会停留更长时间。给黄金价格短期造成压力。

艾小军：金价持续飙升，主要受避险情绪推动。后疫情时代，全球地缘政治纷繁复杂，地缘政治危机成为影响全球政治经济的最大不确定性。经历短期大幅度加息后，美国联邦基金利率已达5.25%-5.5%的利率区间，持续高企的利率对于美国经济带来较大负面影响，预计美联储后续进一步加息的概率较低。在美联储政策转向降息，多头平仓压力释放后，国际金价有望持续走强。中长期来看，全球疫情和经济复苏前景仍具有不确定性，黄金在资产组合中或能继续发挥避险作用。全球风险事件频发，经济衰退的风险仍在，包括美联储在内的各国央行仍在持续释放流动性以维持经济，黄金的避险价值凸显。

王乐乐：黄金最重要的两个属性是货币属性与避险属性。其中，货币属性是指黄金的机会成本为美国的实际利率，通常来看金价与美国实际利率负相关。美联储相关数据显示，当前美国核心CPI趋势向下（7月核心CPI4.7%，低于预期值4.8%），通胀水平对于美联储的货币政策的制约降低，预计美国加息进入尾声，有望带动实际利率的下行。复盘来看，一轮加息周期的尾声通常对应了黄金价格走牛的起点。

而避险属性，黄金作为实物信用资产，首先受益于全球避险需求的提升，而全球避险情绪往往于全球经济下行周期中逐渐攀升。其次黄金的避险属性与美元作为纸币信用资产的避险属性互为替代，美元指数经历7月的一轮反弹之后，逼近前期高点，后续向上空间有限，将对金价形成重要支撑。

过蓓蓓：国际金价在2023年年初地缘冲突开始时，跃升至2070美元的高点，随后出现稳定抛售，非商业多头持仓持续下降，到2023年10月左右接近了十年较低的持仓水平，此后持仓水平一直位于较低水平波动。虽然持仓维持低位，但今年初硅谷银行令黄事件金价格再次强劲反弹。黄金作为避险资产的传统特征导致其在全球金融、经济动荡加剧的环境下，多次突破低持仓和高利率的不利因素，出现价格上涨。

海外高利率环境超预期持续

致金价震荡回调

中国基金报记者：近几周，黄金价格出现调整，原因为何？

王祥：下半年伊始，由于美国债务上限解除，财政部发债力度加快，在供求层面上对美债收益率形成向上牵引。叠加近期美国GDP数据连续上修、房地产市场超预期回暖等经济指针表现强劲，美元指数维持强势也对国际黄金价格构成一定拖累。但注意到，在近期的实际利率与美元双升过程中，国际金价再次呈现了如去年三季度的抵抗表现，其下行敏感系数较历史均值显著偏低，特别是在SPDR-ETF与Comex期货持仓均明显流出的过程中，其价格下行幅度仍属于可控范围，暗示对于美国高利率环境所产生的长期忧虑，以及全球各经济体丰富自身储备形式背景下，市场对于黄金仍具有较强的独立于实际利率之外的配置意愿。

过蓓蓓：实际利率往往代表着黄金的机会成本，一般是金价的负向指标。5月以来，美债收益率恢复上行、美元走强以及各国央行持续的加息论调等因素，导致金价出现下跌。当前美国国债实际收益率水平和2008年很相似，但金价远高于2008年，这种和利率关系背离的背后，其实是因为黄金价格的决定因素是多样的，抗通胀、季节性需求、央行增储、市场波动性增加、衰退担忧等因素都有可能触发金价上行。从利率的角度来看，海外高利率环境或将超市场预期持续较长一段时间，这可能是金价最大的风险因素。当经济放缓、降息预期出现时，黄金价格或将开启上涨，叠加当前投机性持仓在低位，未来金价机会仍然较大。

华安基金：国际金价三季度呈现震荡回调，主要是美债利率和美元指数超预期上行。尤其是美债利率突破4%关口后一路上行至4.3%，导致当前美国实际利率上升到2%左右。

利率上行背后主要有以下几个方面原因。

第一，三季度披露的美国经济数据和通胀数据较为坚挺，支撑利率维持较高水平。比如美国的核心通胀、二季度国内生产总值、非农就业数据等指标均超市场预期。

第二，6月美国债务上限空间打开，于是财政部发债节奏加快，增加了债券的供给，影响利率上行。

第三，日本央行扩大了“收益率曲线控制政策(YCC)”范围，导致日本的国债利率呈现上行趋势，其实起到了变相加息的效果。日债利率升高，也从交易层面推升了美债利率水平。

宋青:对于金价走势的判断，我在今年上半年认为美国经济将会“温和着落”，以及认为市场过早计价美联储的降息，黄金价格或先进入阶段性的盘整行情。现在来看，黄金价格确实也从高位调整至1900美元/盎司以下水平。

近期美国的零售销售数据和失业申请数据都好于市场预期，显示后续美国经济落入衰退的几率减小，劳动力市场依然紧张，并且货币政策转向减息的预期也在改变。利率在高位会停留更长时间，给黄金价格短期造成压力。

艾小军：7月FOMC会议纪要超预期偏鹰，市场紧缩预期升温；且经济数据指向美国经济坚韧，一定程度上支持联储维持高利率环境，金价承压收跌。当前看，美联储继续放鹰进行预期管理，降息时点尚不确定；没有事件驱动的条件下，金价短期或依然震荡。后市看，通胀回落、加息见顶+经济下行的预期叠加避险情绪，金价中长期具有支撑。继续关注鲍威尔在Jackson Hole年会上的讲话及联储其他官员发言，中长期可持续关注欧美宏观经济数据。

王乐乐：美国通胀较高，以及较强经济数据推动名义和实际利率走高，黄金价格有所下跌。

黄金有望成为新一轮定价锚

中国基金报记者：中长期而言，影响金价的主要因素有哪些？金价上涨的动力来自哪里？

王祥：黄金价格影响因素非常繁多，各种因素影响价格的框架路径也在切换。过往黄金牛市显示，不同因素通过对黄金不同属性施加影响从而驱动价格，因此，当多种因素同时存在的时候，需要对金价的影响因素区分主次，主导的因素决定了行情大方向及持续时间，次要因素可能影响短时金价和波动，但金价最终回归大趋势走向。

通常来说，信用对冲是驱动大级别行情的最主导因素，美国经济衰退加上通货膨胀往往会驱动大级别黄金牛市。宏观经济衰退通常体现在如GDP、就业数据、消费者信心指数等重要经济数据中，一般而言，不好的经济数据会让黄金作为抵御经济衰退的资产配置价值进一步凸显，同时也有望刺激美联储实行更宽松的货币政策，从而导致投资者转向黄金，推动黄金价格上涨。

其次是美联储的货币政策影响。美联储货币紧缩或放松对黄金市场通常意味着什么呢？美国货币政策主要分为利率调整和资产负债表调整两种。首先是利率，由于黄金是利率敏感性资产，本身不生息，这就对持有黄金所占用的资金以市场实际利率衡量机会成本，当实际利率上升时，黄金的持有机会成本上升，边际上的持有意愿下降，价格就表现不利，因此利率与金价表现负相关。再来看缩表，它是对资金流动性的回笼，影响的是市场流动性水平，由于黄金价格中枢与全球主要经济体的M2保持强相关性，是信用货币的对标物，资金流动性增强、通货膨胀上升等都会利好黄金的保值特性，从而对黄金价格产生正向影响。

此外，还有美元汇率。由于黄金以美元计价，美元汇率波动会对黄金价格产生影响，通常情况下，美元贬值会推动黄金价格上涨，反之亦然。再比如地缘政治风险，当地缘政治风险升高时，黄金作为典型避险资产会备受追捧，投资者会对黄金需求增加，以对抗不确定性和宏观风险等。

华安基金：中长期看，金价的影响因素主要是全球信用货币超发以及货币体系变革，背后是经济动能较为疲弱。

黄金具有非常特殊的货币属性，与其他所有大类资产不同，黄金是受到央行认可的，可以作为储备货币存在的一类资产，各国央行可以通过增持黄金来提高本国货币的信用。

黄金表现的长期动力就来源于全球信用货币的超发，具体就体现在货币购买力的下降。信用货币持续贬值，而黄金的供给有限，购买力得以保持稳定，此时以各国货币来衡量黄金的价格，货币购买力越低，黄金价格就相应提高。以历史经验看，1900年时期的100美元，到今天只留下了3美元的购买力，缩水到原来的1/30左右。

我们认为，未来全球经济面临老龄化、贫富差距、逆全球化三大困境。因此，以美国为代表的海外央行依然依靠提高债务上限、超发货币来应对经济增长，这对于黄金是中长期的利好。

宋青：影响金价的核心要素是供求关系。但黄金供求关系