聊聊股权基金业绩常用指标：IRR、TVPI、MOC、DPI

在目前股权基金行业中常用的有四个业绩评价指标：IRR、MOC、TVPI、DPI。虽然在使用时具有简单明了，横向和纵向也容易对比分析，但这四个指标都有一定缺陷，不能很完整传递出基金的真实业绩情况。

IRR指标的局限性

IRR指标虽然在股权行业中被广泛采用，但在学术界，其适用性存在争议。因为在计算的过程中，IRR对时间非常敏感。假设甲、乙两支同样1000万规模的基金，基金期满8年后他们都获得了3倍的投资业绩，即3000万现金退出。但甲基金的3倍回报是从第4年开始每年陆续有现金分配给投资人，而乙基金是从第5年开始每年陆续分配现金给投资人，最终他们的IRR会相差很大。主要原因是期间的现金流进出时间不同，从投资到退出分配的时间越短，IRR就会越高。从下表例子可以看出，同样是8年3倍回报，甲基金IRR为29.78%，而乙基金的IRR为22.27%，两者相差7.51%。所以用IRR来评估基金业绩时，需要考量基金存续期间现金流进出的时间点，避免落入漂亮数字的陷阱。

表 4.4.2 甲、乙基金IRR测算

甲基金现金流乙基金现金流第0年-10,000,000第0年-10,000,000第1年0第1年0第2年0第2年0第3年5,000,000第3年0第4年5,000,000第4年0第5年5,000,000第5年7,500,000第6年5,000,000第6年7,500,000第7年5,000,000第7年7,500,000第8年5,000,000第8年7,500,000总计30,000,000总计30,000,000IRR29.78%IRR22.27%

从我个人观点来说，IRR这个指标在基金早期，特别是投资期内去看意义不是很大，因为任何项目的估值变化都会对这个数字产生很大影响。这个数字在最后退出时去看比较有意义，因为已经是一个确定的数字，不会再有变动。另外就是在退出期和其他同时期发行的基金做横向比较，可以比较下基金在行业中的业绩水平。

TVPI指标的局限性

TVPI衡量的是投资人的回报倍数，他的计算分母是基金规模，而不是投资成本。TVPI指标在衡量基金业绩时的缺点是并没有考虑时间期限。假设有甲、乙两个基金，同样是账面价值回报3倍，但甲基金已经存续了5年，而乙基金仅存续了3年，这样一对比，明显乙基金的投资业绩要好于甲基金。所以通过账面价值回报倍数方式来评估基金业绩时需要把时间期限也要考虑在内，期限越短，账面价值倍数越高，说明基金业绩越好。此外，账面价值倍数会受二级市场走高，后续融资估值过高或者基金管理人预期过于乐观等因素影响而呈现估值虚高的情况。比如在共享经济高峰期小黄车，1年前的报告和1年后的报告对整个基金的TVPI的影响会非常大，犹如走了一遍过山车。

MOC指标的局限性

MOC衡量的是资本回报率，在实操中很容易把这个指标理解为TVPI这个指标。比如我们现在经常看到在一些基金募资说明书里面会披露过往历史业绩是多少倍，如3.2倍。这个数字如果没有特别标注，那大概率是指已投出金额的回报倍数。举个例子，某基金规模为5亿，投出去2.5亿，现在账面回报2.3倍，那这个2.3倍是基于2.5亿投资成本来算的，而不是客户以为的5亿的基金规模来算。这个数字有时会很容易让人产生误解，比如某基金成立了1年还在募资，但在1年时间内投了几个项目，发展也很好，按投资成本算，账面是1.6倍，然后会跟新LP说没有罚息，原价进入，还同样和之前LP享受一样的项目收益。这里我要提醒下，表面上你是享受了这60%账面浮盈，但其实并没有，因为这个基金还在募资，已投部分资本占基金规模实际上还很低，比如只有50%，后面还有50%的钱没有投出去。所以客户实际上占的是1年时间的便宜，在浮盈上其实并没有实际拿到手的好处。MOC这个指标比较适合用在同期成立的基金的横向比较，看看在同样的时间内，哪个GP的资本回报率比较高。但对LP来说，还是要放在整个基金层面去考虑。

DPI评价指标的局限性

DPI是指现金回报率，即在基金期限内的现金回款倍数。比如一个基金规模为5亿，到第5年有项目退出回款1亿，则DPI为20%。这个指标的缺陷是对刚成立三四年的基金无法进行准确的业绩评价。因为股权基金期限通常在7-10年，在前几年的投资期，企业都在发展阶段，根本无法实现退出，所以DPI这个指标基本无法使用。只有到基金退出期，陆续有项目退出了，有现金分配给投资人了，DPI指标才有参考价值。在无DPI指标可供参考时，除了参考上述IRR，TVPI，MOC这三个指标外，在评估基金业绩时还需要查看基金的投资组合标的，穿透到底层所投资公司发展情况来评估基金业绩。

股权投资属于很私密的行业，每个股权基金都将其投资组合情况，业绩情况等内容视为公司的核心商业机密，仅向其投资人提供，一般很少公开。管理人提供给投资人的业绩数据，也可能存在不完整性和偏差性。比如管理人在介绍基金业绩是只提及业绩良好的基金，忽略表现不好的基金，或者只提及个别明星项目，而没有披露整个基金业绩情况。如果管理人提供的业绩数据没有及时调整，会很容易误导投资人。比如某个项目在前期发展很好，但由于各方面原因，公司开始走下坡路，此时管理人应该对公司估值进行调整，以反映基金当前的真实的业绩情况。但管理人会因为品牌、新基金募集等各种因素不做调整，误导潜在投资人。