冷门知识透析36家区域股权交易中心（新四板）

2、2014年12月，证监会原主席肖钢表示，新四板是由地方政府管理的、非公开发行证券的场所，专门服务于特定区域内的中小微企业，为其提供股权、债券转让和融资服务的场外私募交易市场。

（二）2011-2012年：清理大整顿时期，三大文件主导新四板

自2010年诞生以来，全国各地纷纷设立区域性股权交易场所，并参照一板、二板和三板进行运作，即区域股权交易市场的场外化和私募化向场内化和公募化转变，如采用集中竞价、标准化分割、私募公开化、从事类银行业务等等，但并不符合区域股权市场机构的最初定位。于是2011年底，国务院开始逐步清理整顿。

1、国务院的38号文明确了区域股权交易所的“7”不得

2011年11月11日，国务院发布《关于清理整顿各类交易场所、切实防范金融风险的决定》（国发（2011）38号），对属于地方管辖的从事产权交易、文化艺术品交易和大宗商品中远期交易等各种类型的交易场所进行清理整顿，明确新四板的“7不得”行为，即

不得将任何权益拆分为均等份额公开发行；不得采取集中竞价、做市商等集中交易方式进行交易；不得将权益按照标准化交易单位持续挂牌交易；任何投资者买入后卖出或卖出后买入同一交易品种的时间间隔不得少于5个交易日；除法律、行政法规另有规定外，权益持有人累计不得超过200人；除依法经国务院或国务院期货监管机构批准设立从事期货交易的交易场所外，任何单位一律不得以集中竞价、电子撮合、匿名交易、做市商等集中交易方式进行标准化合约交易；凡使用“交易所”字样的交易场所，除经国务院或国务院金融管理部门批准的外，必须报省级人民政府批准，未按上述规定批准设立或违反上述规定在名称中使用“交易所”字样的交易场所，工商部门不得为其办理工商登记。

2、国务院办公厅的37号文进一步落实38号文

2012年7月12日，为贯彻落实38号文，国务院办公厅发布《关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发（2012）37号），明确清理整顿的范围包括从事权益类交易、大宗商品中远期交易以及其他标准化合约交易的各类交易场所，包括名称中未使用“交易所”字样的交易场所，但仅从事车辆、房地产等实物交易的交易场所除外。其中，

第一，权益类交易包括产权、股权、债权、林权、矿权、知识产权、文化艺术品权益及金融资产权益等交易；

第二，大宗商品中远期交易，是指以大宗商品的标准化合约为交易对象，采用电子化集中交易方式，允许交易者以对冲平仓方式了结交易而不以实物交收为目的或不必交割实物的标准化合约交易；

第三，其他标准化合约，包括以有价证券、利率、汇率、指数、碳排放权、排污权等为标的物的标准化合约。

3、证监会的20号文进一步明确了券商参与区域股权交易所的条件及服务范围

2012年8月23日，证监会发布《关于规范证券公司参与区域性股权交易市场的指导意见（试行）》（证监会公告（2012）20号），对证券公司参与的区域性股权市场提出一系列条件限制，如省级人民政府批准设立、接受省级人民政府监管、建立投了投资者适当性制度、遵守37号文和38号文的规定、原则上不得跨区域设立营业性分支机构、不得接受跨区域公司挂牌，如确有必要以及需经注册地及拟跨区域地的省级人民币市场批准等等。

同时还明确了券商参与的业务范围，包括开展挂牌公司推荐、挂牌公司股权代理买卖服务以及定向股权融资、债券融资、投资咨询等服务，但参与之前需对区域性市场进行评估并形成报告向中证协备案，同时其从事的相关业务还应计提风险资本准备。

（三）2017年后：国务院和证监会统一规范区域股权市场并实施名单备案制

2012-2017年是区域性股权市场发展的黄金五年（当然对于整个金融行业均是如此），相关政策较为宽松。但是2017年后，在整个金融行业面临严监管的背景下，区域性市场亦未能幸免。2017年发布的两个文件将区域性市场真正开始规范起来。这两个文件分别为2017年1月20日国务院办公厅印发的《关于规范发展区域性股权市场的通知》（国办发（2017）11号）以及2017年5月3日证监会发布的《区域股权市场监督管理办法》（证监会第132号令）。除之前37号文和38号文规定的重点内容外，还有如下重要事项，即，

1、之前省、自治区、直辖市、计划单列市行政区域内已设立运营机构的，不再设立；尚未设立运营机构的，可设立一家。

2、已设立两家及以上运营机构的，省级人民政府要积极稳妥推动整合为一家。

3、区域性股权市场不得为所在省级行政区域外的企业私募证券或股权的融资、转让提供服务。

4、实行合格投资者制度，即投资经验达到2年以上、具备较强风险承受能力且金融资产不低于五十万元人民币的自然人。

三、36家区域股权交易中心具体情况分析（一）备案情况：2018年以来共备案3批，合计34家、5个省份拥有2家、云南和西藏仍为空白

自2017年区域股权市场真正被规范以来，证监会开始对其实施名单备案制。其中，

1、2018年4月27日公布第一批备案名单，合计共21家，涉及18个省市自治区以及3个计划单列市（分别为大连、宁波和厦门），其中的18个省市自治区分别为北京、河北、内蒙古、辽宁、上海、江苏、安徽、福建、江西、湖南、广西、重庆、四川、陕西、甘肃、青海、宁夏和新疆。

2、2018年7月27日公布第二批备案名单，合计共9家，涉及7个省市自治区以及2个计划单列市（分别为深圳和青岛），其中的7个省市自治区分别为天津、浙江、山东、河南、湖北、广东和海南。

3、2023年7月26日公布第三批备案名单，合计4家，且均为省市自治区，分别为山西、吉林、黑龙江和贵州。

另外还有2家未备案的名单，且均隶属于黑龙江，分别为黑龙江省绿地股权金融资产交易中心和北方工业股权交易中心。根据2017年11号文，这2家大概率会被整合至哈尔滨股权交易中心。

因此实际上目前仅有34家区域交易中心，其中5家隶属于计划单列市（分别为大连、宁波、厦门、深圳和青岛），也就意味着辽宁、浙江、福建、广东以及山东分别拥有2家区域股权交易中心。目前对省一级的行政区而言，也只有云南和西藏两个地方在区域股权市场方面尚为空白。

（二）成立时间：2010-2011年成立9家、2012年成立3家、2013-2015年成立22家、2018年成立2家

目前虽然仅备案34家区域股权交易市场，但实际上从成立情况来看则有36家。其中，

1、2010-2011年尚未开始清理整顿的最初2家，合计共成立9家区域股权市场，涉及石家庄股权交易所、天津的滨海柜台交易市场、上海股权托管交易中心、湖南股权交易所、贵州股权交易中心、广西北部湾股权交易所、吉林股权交易所、武汉股权托管交易中心以及福建海峡股权交易中心等。

2、2012年严监管期间仅成立3家，分别为浙江股权服务集团、新疆股权交易中心以及重庆转让中心。

3、严监管之后的2013-2015年期间合计共成立22家（包括上述提及的两家未备案区域股权交易中心），构成了目前34家区域股权交易中心的绝对主体，这22家按时间顺序分别为辽宁股权交易中心、大连股权交易中心、青海股权交易中心、江苏股权交易中心、天府联合股权交易中心、安徽省股权托管交易中心、山西股权交易中心、齐鲁股权交易中心、甘肃股权交易中心、厦门两岸股权交易中心、内蒙古股权交易中心、陕西股权交易中心、青岛蓝海股权交易中心、海南股权交易中心、哈尔滨股权交易中心、北京股权交易中心、宁夏股权交易中心、黑龙江省绿地股权金融资产交易中心（未备案）、中原股权交易中心、江西联合股权交易中心、北方工业股权交易中心（未备案）。

4、2017年真正规范之后，新成立了两家区域股权交易中心，且均为广东省，填补了广东省在区域股权交易中心上的空白，分别为深圳前海股权交易中心和广东股权交易中心。

（三）核准时间：2015年之前仅核准1家，2015-2018年核准28家以及2023年核准7家

虽然2010年便已经有了区域股权交易市场，且2010-2014年合计成立了27家，但实际上2015年仅核准了1家，即2010年核准的上海股权托管交易中心，其余均为2015年之后才被核准。这意味着关于区域股权市场的监管，实际上2015年之前处于边观察边实验的阶段，而2015年之后才开始真正纳入监管架构中。2023年新核准的7家区域股权交易中心分别为天津滨海柜台交易市场、宁波股权交易中心、青海股权交易中心、甘肃股权交易中心、江西联合股权交易中心、贵州股权交易中心以及海南股权交易中心。

（四）注册资本：36家区域股权交易中心合计不到60亿元，超过5亿的仅有2家（含）、超过3亿的仅有5家

1、区域股权交易中心的注册资本往往较低（没有明确规定起点），36家加在一起也不到60亿元。其中超过5亿元的仅有2家，分别为浙江股权服务集团（7亿元）和深圳前海股权交易中心（5家）。仅随其后的3家超过3亿元，分别为甘肃股权交易中心、中原股权交易中心以及广东股权交易中心。可以看出，注册资本超过3亿元的仅有5家。

2、36家区域股权交易中心注册资本不到1亿元的11家，其中厦门两岸股权交易中心（0.90亿元）、宁夏股权托管交易中心（0.60亿元）、内蒙古股权交易中心（0.50亿元）、黑龙江省绿地股权金融资产交易中心（0.50亿元）、青岛蓝海股权交易中心（0.50亿元）、大连股权交易中心（0.50亿元）、贵州股权交易中心（0.50亿元）、海南股权交易中心（0.50亿元）、石家庄股权交易中心（0.45亿元）、哈尔滨股权交易中心（0.10亿元）以及吉林股权交易中心（0.10亿元）。

鉴于此，我们认为后续东北的区域股权交易中心很有可能进行合计，即东北的6家进行合并。

（五）股东背景：地方政府及券商背景浓厚

由于注册资本较低、区域性经营特征比较突出，且主要以券商参与为主，因此36家区域股权交易中心的地方政府以及券商背景比较浓厚。例如，

1、9家区域股权交易中心由券商控股

具体包括华泰证券52%控股江苏股权交易中心、华西证券35%控股天府联合股权交易中心、兴业证券21.43%控股海峡股权交易中心、国元证券35%控股安徽省股权托管交易中心、南京证券51%控股宁夏股权托管交易中心、中信证券54.55%控股新疆股权交易中心、中泰证券36%控股齐鲁股权交易中心、中原证券35%控股中原股权交易中心、中信证券24%控股青岛蓝海股权交易中心等等。这里不包括只是作为参与者的券商，如大通证券、东吴证券、东海证券、中航证券、西南证券、华龙证券、长江证券、山西证券、广发证券等。

2、9家区域股权交易中心由地方国有资产运营平台控股

具体包括上海国际集团60%控股上海股权托管交易中心、重庆渝富资产经营管理集团51%控股重庆转让中心、陕西金融控股集团20%控股陕西股权交易中心、甘肃金融控股集团41.08%控股甘肃股权交易中心、青海省国有资产投资管理91.02%控股青海股权交易中心、厦门金圆控股29.44%控股厦门两岸股权交易中心、广州金融控股集团21.01%控股广东股权交易中心、海南金融控股40%控股海南股权交易中心、山西金融投资控股集团70%控股山西股权交易中心。

除以上18家外，多数区域股权交易中心股东穿透至最后的背景均为地方政府。

四、一些思考

（一）被称为“新四板”的区域股权市场是四板市场中唯一的地方交易平台，但服务对象主要为中小微企业、参与者以券商为主，并且没有相应的担保机制以及可信的信息披露，因此诸如各类资管产品以及长期限资金等合格投资者参与的积极性并不高。因此所谓的四板，实际上只有两板是发展起来的，并且前两板是场内市场，而没有发展起来的后两板均为场外市场。

（二）区域股权市场往往地方政府背景比较浓厚，而地方政府往往在服务中小微企业方面的积极性并不高，但在将其打造为全国性交易场所方面的动力却比较强，并且希望能将其作为地方金融资产交易所的一个补充或替代平台，因此出发点上与区域股权交易中心的定位便有明显差异，这也是为什么至今为此所谓的新四板没有发展起来的根本原因。

（三）阻碍新四板进一步发展的其它因素在于新四板的交易标的并不具有公允性，且相应的股权抑或是债权融资性价比均不高。同时，券商在其中承担中介职能，而真正的风险实际上是由所谓的合格投资者来承担，也即证监会体系的金融机构实际上是不承担风险的，而一旦合格投资进入，将会成为风险的实际承担者，并且这类机构主要是指银保监体系的金融机构，这和两类机构天然的风险偏好有关。因此如果没有地方政府以及证监体系的金融机构没有作担保或风险背书，新四板的发展空间并不理想。

（四）36家区域股权交易中心的实力普遍不强，注册资本超过3亿元的也仅有5家，多数注册资本在2亿元以下。因此可以说头部特征比较突出，各类金融机构参与的积极性有限，并且商业银行在进行股权托管机构的选择时相应也会把注册资本作为一个考量因素，那么事实上所谓的区域股权交易中心真正满足条件或入商业银行法眼的并不多，甚至可以说没有，更何谈托管。

（五）区域股权交易中心的定位带有政策性，也就意味着强制性，从政策的导向来看，应是希望地方性金融机构的资源投向主要集中于本地，而股权托管以及相应的非上市股权、债权流通也通过区域股权交易市场完成，但这对于本应充分贯彻风险分散化原则的地方性金融机构而言，无疑是不合理的。

事实上对于一些正准备上市的银行而言，其更有可能或更有动力将股权托管在中国证券登记结算中心，而不是集中于区域性股权市场运营机构。

作者：任涛