2008年至今债券周期及四次牛熊转换回顾 来源：固收汇 作者：小刚刚 原文标题：有时候研究和投资，差点的在复盘 我国的定位依然是全球的生产国。其表征是，这几次大牛...  债券基金收益为何波动大的原因

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来源：固收汇

作者：小刚刚

原文标题：有时候研究和投资，差点的在复盘

我国的定位依然是全球的生产国。其表征是，这几次大牛市包括2008年，2011年，2014年、2018年、2023年全部是受外部冲击，其分别为：08年金融危机，11年石油价格暴跌，14年页岩油革命，18年中美贸易战，20年疫情。这样的认识下，我们分析需要注重外部需求、资产价格和流动性对国内资产价格的影响，同时，分析国内经济时要更加注重工业生产供给和需求两侧的相对变化。

分析框架中我们需要判断的是央行货币周期的位置和资产性价比的选择。

1、货币政策的变动周期一般较长。从节奏上，一般要会经历方向选择期，稳定跟随期，变化换挡期，又一个方向期。根据不同的因子组合，我们将货币周期以货币和信用两个维度考察。其最简单宽松周期模式是，初期宽货币紧信用是牛市，中期宽货币宽信用两边角力震荡市，末期紧货币宽信用的熊市。

2、利率的高低本质上是反应市场对货币的供需关系决定的货币价格。经济基本面所决定的货币需求是慢变量，直接决定货币供需的资产交易价格是快变量，而经济基本面的慢变量能够缓慢的改变资产价格的性价比。由此，牛熊的转换从交易上讲是出现更有性价比的资产，资金偏好出现偏离。我们认为有几种模式，这几种模式不是独立的，也相互的影响：

1、  美元利率和美元流动性走势。这是最易被忽视及最重要的影响因素。

2、  股债类资产的转换。股债在长期正相关，在短期有负相关的倾向。

3、  贷款、信托等类固收产品的转换。

4、  短端利率提升带来的长短端利率的转换。短端的利率，特别是央行主导的反弹不能存任何的侥幸心理。

在我们的分析中，我们将上述周期和模式分为不同的因子：

货币因子：

1、准备金、贷款价格、MLF：央行中长期货币工具，表示央行中长期的态度。

2、央行公开市场操作：央行短期工具，需要关注其操作的频繁程度，区分是央行引导市场的操作还是跟随、稳定市场。央行在货币政策变化时会留出空档期，特备的，如出现一个异常的公开市场操作期限，需要引起重视。

3、M1、M2：货币的总体供给情况，M1含有企业活期存款表征宽信用。一般的，M1、M2作为慢变量在宽松初期意义不大，但可以和贷款等信息观察宽信用的结果。特别的他们在高位的拐点，一般比金融市场感知货币总体宽紧要前瞻。

4、信贷、中长期贷款在信贷中的比例。银行自己投入贷款的综合性价比大部分时候是优于债券，这个慢变量反应主要的投资者银行对债券收益率以及资金流向的判断。贷款增加是可以从资金面感受到信息的。

5、短端利率：3M比1Y国债利率变化更好的反应短端市场价格。曲线牛平蕴含的风险要大于牛陡。

供给因子：

1、工业企业增加值：长周期内工业企业增加值都出现下行，需要结合需求分析。

2、发电量、焦炉开工率、存货周期等辅助因子

需求因子：

央行的政策主要提供的是供给，而需求端的配合是每次牛熊转换的关键。

1、房地产投资额。房地产投资的增长是央行投鼠忌器的主要关注点，一般的房地产投资的增长上台阶总能看到贷款等宽信用的出现。

2、固定资产投资。同样表征贷款的宽信用。消费主要跟贷款的相关性较差，