私募股权投资基金基础知识 III 信托型基金参与主体

第三章 股权投资基金分类第一节 创业投资基金与并购基金一、创业投资的概念

创业投资一种股权投资，创建或重建中的未上市成长性创业企业进行股权投资，待企业成熟后通过某种方式（股权转让）获得资本增值收益。创投的投资对象包括早期、中期、后期各个发展阶段的未上市成长型企业。

创投可采取组织化及非组织化形式:

组织化创投机构或个人通过设立专业创投组织从事创投

非组织化创投非专业机构和个人分散从事创投（天使投资）

二、创投基金的概念和运作特点

概念：狭义的创投基金投资于处于各个创业阶段的未上市成长性企业的股权投资基金。“成长基金”属于狭义创投基金。

运作特点：（1）投资收益，被投资企业股权增值。（2）投资对象，未上市成长性创业企业。（3）投资方式，采取参股性投资，较少采取控股性投资（4）杠杆应用，自有资金投资，不借助杠杆。

三、并购基金的概念和运作特点

概念：并购基金杠杆收购基金，企业进行财务性并购投资的股权投资基金，狭义股权投资基金指并购基金。

并购基金的投资运作模式与创投基金区别：创投基金投入巨大发展潜力的早期企业，帮助企业发展壮大获利；并购基金投入价值被低估企业，重整而获利，并购基金是产业转型升级工具。

运作特点：（1）投资收益，管理增值带来的股权增值（2）投资对象，成熟企业（3）投资方式，控股性投资（4）杠杆应用，杠杆收购形式

四、杠杆收购基金的投资方式

杠杆收购收购方用少量自由资金结合大规模外部资金收购目标企业，比率取决于外部资金的融资成本、目标公司所能产生的现金流和资本结构的风险。

收购资金来源：（1）普通股，收购方提供资金，杠杆收购基金的投资中基金作为收购方，提供自有资金（普通股）（2）夹层资本，采取优先股和垃圾债券，附有转股权（3）高级债，银行并购贷款

1.股权资本

普通股，杠杆收购基金提供，规模较大采取几家基金联合投资，一家基金统筹，其他提供关系技能。

2.夹层资本

资本结构的中间位置，收益风险介于银行贷款和股权资本之间，由夹层基金、保险公司、公开市场提供。相比银行贷款，夹层资本优先级低、成本高，相对股权资本，夹层资本优先级高、成本低。

夹层资本形式是优先股和次级债券，附带普通股的认购权或转股权，作为准股权资本，无法提供资产抵押或第三方担保；借贷资本可要求提供资产抵押或第三方担保，二者的本质区别。

3.银行贷款

银行贷款包括循环贷款和定期贷款，主要资金来源，级别最高、成本最低、弹性最低。

（1）循环贷款满足日常运营资本的需求，在授信额度内向银行贷款，可反复借贷与偿还，签订信用协议缴纳费用，特殊之处，最高级别的优先偿还全，成本最低。

（2）定期贷款——固定偿还期限的贷款，资产作抵押，分期偿还本息，最优先偿还级别。

五、杠杆收购基金的投资分析

杠杆收购基金通过构建杠杆收购财务模型实现分析

1.目标

（1）评估交易融资结构给定的现金流、信用条件、利率基础上，对企业资产负债表和信用的影响，分析融资结构（普通股、夹层资本、高级债）的合理性。

（2）测算投资回报通过计算内部收益率确定企业是否具有投资价值，能否获得合理回报。

（3）估值适当估值方法来估算企业价值，结果依赖关键变量的假设，对结果作敏感性分析得到一个区间的结果。

2.构建步骤

（1）收集、分析、处理基础信息和数据（2）收购前的财务模型（财报）（3）输入交易数据（4）收购后的财务模型（5）收购分析

第二节 公司型基金、合伙型基金与信托（契约）型基金

组织形式不同，分为公司型、合伙型、信托（契约）型，区别：

主体资格：公司型（法人企业）、合伙型（非法人企业）、信托（契约）型（非法人）

投资者地位：公司型（公司股东）、合伙型（合伙企业合伙人）、信托（契约）型（合同当事人）

基金运营依据:公司型（公司章程）、合伙型（合伙协议）、信托（契约）型（信托契约）

一、公司型基金的概念和特点

概念：公司型基金依据《中华人民共和国公司法》（法律依据）出资形成独立的公司法人实体，公司法人实体自行或委托基金管理人进行管理的股权投资基金，基金按照公司章程运营。

（1）公司的组织形式，投资者是股东，享有股东权利，以其投资额为限对公司债务承担有限责任。（2）由公司管理团队自行管理，或委托基金机构担任管理人。（3）企业法人实体，主体为投资者和基金管理人（4）可采取有限责任公司或股份有限公司形式（5）可通过股东大会（股东会）和董事会（执行董事）委任监督管理人

特点：（1）全体股东承担有限责任（2）独立企业法人，通过借款筹集资金（合伙型及契约信托型基金不可）（3）悠久历史和健全的法律环境，更完整组织结构和规范管理体系，降低运作风险

二、合伙型基金的概念和特点

不具有独立法人地位，采用有限合伙企业组织形式，投资者作为合伙人参与投资，享有合伙企业财产权，普通合伙人对债务承担无限连带责任，管理人负责运作，法律依据《中华人民共和国合伙企业法》，按照合伙协议运营。

参与主体：普通合伙人（债务无限连带责任）、有限合伙人（认缴出资额为限对债务承担责任）、基金管理人普通合伙人自行担任或委托管理机构担任管理人，有限合伙人不参与投资决策。

合伙型基金特点：（1）有利于避免双重纳税按照《中华人民共和国税法》，有限合伙企业不是企业所得税纳税主体，合伙人承担纳税义务，避免双重征税

（2）本质是合伙关系，有限合伙人按照协议约定按期足额缴纳认缴出资，普通合伙人承担债务无限连带责任，基金管理人或普通合伙重大事项管理决策，责任是执行合伙事务。

三、信托（契约）型基金的概念和特点

概念：本质是信托型基金，不具有独立法人地位，通过订立信托契约设立的股权投资基金。依据《中华人民共和国信托法》《中华人民共和国证券投资基金法》，按照基金合同运营。

参与主体：基金投资者、基金管理人、基金托管人（1）投资者购买基金份额，享有投资收益（2）管理人依据法律法规和基金合同约定负责经营和管理操作（3）托管人负责保管基金资产，执行管理人指令，办理资金往来

特点：（1）投资者仅以其出资为限对债务承担有限责任，合同另有约定除外（2）基金不需要缴纳所得税，投资者取得投资收益缴纳所得税，避免双重纳税（3）本质是一种信托关系，通过信托契约进行约定，运作灵活

第三节 人民币基金与外币基金一、人民币股权基金的概念

人民币股权投资基金——依法在我国境内设立以人民币对境内非公开交易股权进行投资的股权投资基金，包括内资人民币股权投资基金和外资人民币股权投资基金。

（1）内资人民币股权投资基金我国国籍自然人或根据我国法律注册成立的公司、企业、其他经济组织依据我国法律在我国境内设立，主要以人民币对我国境内非公开交易股权进行投资的股权投资基金。

（2）外资人民币股权投资基金外国投资者或外国投资者根据中国法律注册成立的公司、企业、其他经济组织根据我国法律在中国境内发起设立以人民币对中国境内非公开交易股权进行投资的股权基金。

二、外币股权基金的概念

外币股权投资基金——依据境外法律在境外设立，以外币对境内企业进行投资的股权投资基金，采取“两头在外”基本运作方式。（1）经营实体注册在境外（2）投资过程在境外设立特殊目的公司作为受资对象，境外完成项目投资退出

我国股权投资基金早期以外资人民币和外币基金为主，2008年后内资崛起，2009年内资超过外资，人民币超过外币。

第四节 股权投资母基金一、股权投资母基金的业务

母基金投资其他基金的基金，成为基金中的基金，通过设立私募基金参与到其他股权投资基金中，以股权投资基金为主要投资对象，业务包括一级投资、二级投资和直接投资。

1. 一级投资

母基金募集时对基金进行投资，成为投资者，一级投资是母基金的本源业务，发展初期主要从事一级投资，一级投资考察内容：（1）投资理念：阶段、单笔规模、行业、公司特点、方式、角色、持股比例、董事会、联合投资（2）市场：环境、定位、竞争对手（3）管理团队：历史、组织、管理层、和谐度、工作量、变更、核心人员、主管（4）之前基金业绩：整体、阶段、行业、退出途径、损失、高回报、占股、角色（5）投资流程：挖掘、尽调、决策（6）基金条款：期限、规模、管理人、管理费、报酬（7）主观分析：独特性、卖点、关注问题

2. 二级投资

募集设立完成后对存续基金或其投资组合进行投资。按标的分为：（1）购买基金持有的投资组合公司的股权（2）购买存续基金份额及后续出资额

近年来母基金二级投资比率增加，原因：（1）加速投资回收。二级投资投资存续期基金，缩短等待期，更快收回资金。（2）投资于已知的资产组合。投资的存续基金已进行了投资，资产组合可知。（3）价格折扣，采取私募形式缺乏流动性，二级相比一级有价格折扣，收益更高。

3. 直接投资

母基金直接对非公开发行和交易的企业股权进行投资，常扮演跟投角色，与其投资的基金联合投资，由其基金管理投资。

二、股权投资母基金的作用1. 分散风险

资金分散投资多只（15-25）基金，避免单只基金依赖于某一管理人的风险，实现风格、阶段、地域、时间、行业多样性，分散风险。

2. 投资机会

与基金有良好长期关系，有机会投资优秀基金，投资者投资母基金有机会投资优秀基金。

3. 规模优势

（1）帮助大投资者投资小规模基金，节约成本分散投资（2）帮助小投资者投资大规模基金，达到大型基金投资门槛，母基金规模留住优秀人才，利于组建优秀团队。

4.专业管理

母基金管理人全面的知识、人脉、资源，利于正确的投资决策。

三、股权投资母基金的风险、收益与成本1. 风险

母基金通过分散投资降低风险，降低极高和极低内部收益率出现的可能性

2. 收益

母基金收益率比主要投资类型（创投和并购）平均收益高，风险低于单只基金，风险调整后收益更高

3. 成本

管理人向母基金投资者收取管理费和业绩报酬，需承担额外成本，投资者应考虑超额收益及成本

四、政府引导基金的概念和运作

政府引导基金政府财政出资按市场化运作，具有一定导向性的政策性基金，通过投资于创投基金，引导社会资金进入早期创投领域，政府引导基金本身不直接从事股权投资。

宗旨：发挥财政资金的杠杆放大效应，引导社会资本投足，增加创投资本供给，克服市场失灵，鼓励创投基金投资种子期、起步期等创业早期企业，弥补资金不足。

支持方式：参股、融资担保、跟进投资

（1）参股通过参股方式，事先约定条件和规定期限，设立新的创业风险投资机构，吸引社会资本共同发起设立创投企业，扩大科技型中小企业投资总量。

（2）融资担保根据信用报告对信用良好的创投基金提供融资担保，解决因担心风险想投不敢投问题，通过债权融资增强投资能力，适用科技企业孵化器等中小企业服务机构。

（3）跟进投资跟进投资支持创投基金发展并引导投资方向，降低风险。