2023年中国黄金市场展望

2023年，中国黄金消费量同比增长56%，自2023年以来强势反弹。2023年，中国的黄金需求有望维持其强劲势头。尽管中国经济增长可能放缓，但，基于来自彭博、牛津经济研究院和 QaurumSM不同的经济场景，我们的中国黄金需求模型结果支撑这样的乐观展望。

而在模型之外，还有一些定性因素可能会提供进一步支持。这些驱动包含年轻消费者对金饰的兴趣日益增加、黄金产品定价透明度的提高以及商业银行对实物黄金产品销售的侧重。

中国的黄金需求在2023年实现强劲反弹

相较于2023年，2023年中国黄金消费增长强劲（图 1）。受经济复苏和金价从2023年创纪录高位回落的驱动，2023年金饰需求量达到675吨，同比增长63%，较2023年还要高出6%。中国金条和金币需求同样强势增长：2023年需求总量为284吨，比2023年高出44%，比2023年高出35%。该需求增长的一大显著驱动因素是，由于其他个人黄金业务受到限制，商业银行加大了实物黄金产品的销售力度。1

因此，境内外黄金溢价在2023年呈现上升趋势，平均为6美元/盎司，与2023年5美元/盎司的折价形成鲜明对比(图 1)。与此同时，2023年，上海黄金交易所黄金出库量——反映中国上游实物黄金需求的指标——同比增长45%，达到1,746吨。 

2023年底，中国黄金ETF总持仓量达到75吨（资产管理总值40亿美元，约合280亿元人民币），创下历史新高。尽管金价疲软，但全年净流入15吨（7.87亿美元，约合50亿元人民币）2

 图 1: 2023年的中国黄金消费增长强劲 2023年的中国黄金消费增长强劲 

年度黄金消费以及年均境内外黄金价差 *

2023年的中国黄金消费增长强劲 年度黄金消费以及年均境内外黄金价差 **截至2023年12月。黄金消费是指金饰、金条和金币的需求。境内外价差基于每日上海金基准午盘价和伦敦金银市场协会早盘金价。来源：金属聚焦，上海黄金交易所，世界黄金协会

来源：金属聚焦公司,上海黄金交易所,世界黄金协会; 版权和其他权利

*截至2023年12月。黄金消费是指金饰、金条和金币的需求。境内外价差基于每日上海金基准午盘价和伦敦金银市场协会早盘金价。

数据表明，与往年相比，中国投资者在黄金ETF配置方面似乎更具战术性（图 2）。例如，在2023年第一季度，当地金价下跌9%，中国黄金ETF总持仓量增加了12吨。第二季度金价反弹时，却又出现了4吨的小幅流出，说明中国投资者可能进行了获利了解。国内金价在2023年下跌了4%，除其他因素以外，这在很大程度上推高了中国黄金ETF总持仓量。

 图 2: 国内的黄金ETF投资者似乎变得更具战术性国内的黄金ETF投资者似乎变得更具战术性国内的黄金ETF投资者似乎变得更具战术性*截止于2023年12月31日。来源：ETF提供方，上海黄金交易所，世界黄金协会

来源：ETF providers,上海黄金交易所,世界黄金协会; 版权和其他权利

*截止于2023年12月31日。

2023年的中国经济增长或存在一些挑战

展望2023年，我们预计：

中国GDP增长可能放缓

尽管2023年上半年表现强劲，但下半年中国GDP增长放缓。第三季度，中国GDP同比增速从第二季度的7.9%下降至4.9%。第四季度，GDP增长进一步减速，同比增幅为4%，为有记录以来的最低水平。

中国房地产行业面临多重挑战，对经济造成了沉重压力 – 2023年，房地产行业占中国GDP的比重超过13%3。为稳定房价以及规避系统性风险，中国在2023年出台了一系列措施，如设定二手房指导价、对银行设置个人住房贷款占比上限、收紧对开发商债务水平的控制等等4。所有这些措施都在一定程度上抑制了房地产行业的增长。 

2023年，房地产行业似乎仍可能是中国经济的下行风险因素。在2023年1月下旬的年度工作会议上，住建部重申了“房住不炒”、“不将房地产作为短期刺激经济的手段”等原则5。此外，中国的长期经济转型，从传统行业导向的快速增长转向以科技创新驱动的高质量发展，也意味着对房地产等传统行业依赖减少的决心。因此，尽管房地产调控在2023年底略有放松（为了缓和冲击，而不是刺激增长），房地产市场的结构性下降趋势很可能会延续。

同时，新冠疫情的不确定性仍然是当地经济面临的风险因素。中国对疫情采取了“清零”政策，局部封锁可能会不定期发生，这可能也会拖累经济增长。

2023年国内利率可能维持在低位

为了应对潜在的挑战，2023年12月召开的中央经济工作会议为2023年的中国货币政策定下了宽松基调。 中国人民银行也采取了行动：继2023年12月下调金融机构存款准备金率和一年期贷款基础利率后6，中国人民银行于2023年1月下调了中期借贷便利利率，同时进一步调低贷款基础利率。7

因此，我们认为，中国货币政策将在2023年保持宽松，使国内利率和债券收益率保持在低位水平。

人民币可能面临压力。

2023年，人民币双向波动或加大，原因是：

中国经济增长可能放缓；由于美联储可能开始比预期更早、更大幅度地加息，令中美利率差加速收窄；8（图 3）在国家宽松政策的推动下，中国货币供应量增加。 图 3: 从历史数据看，中美利差收窄或令人民币承压从历史数据看，中美利差收窄或令人民币承压

美元/人民币汇率以及中美10年期国债收益率利差*

从历史数据看，中美利差收窄或令人民币承压美元/人民币汇率以及中美10年期国债收益率利差**基于2016年12月至2023年12月期间的美元兑人民币的周均值、中国10年期国债收益率减去当月CPI同比涨幅所得以及美国10年期通胀保值债券(TIPS)收益率。来源：国家统计局、彭博社和世界黄金协会

来源：彭博社,国家统计局,世界黄金协会; 版权和其他权利

*基于2016年12月至2023年12月期间的美元兑人民币的周均值、中国10年期国债收益率减去当月CPI同比涨幅所得以及美国10年期通胀保值债券(TIPS)收益率。

 图 4: 国内下游行业利润被显著挤压国内下游行业利润被显著挤压

不同行业的2023年利润增速*

国内下游行业利润被显著挤压不同行业的2023年利润增速**数据截止于2023年12月，注意，并非所有行业都被囊括。来源：国家统计局，世界黄金协会

来源：国家统计局,世界黄金协会; 版权和其他权利

*数据截止于2023年12月，注意，并非所有行业都被囊括。

通胀或面临上升压力

中国各行业利润分布不均衡。中国上游行业利润激增，原因是大宗商品价格大幅上涨，这令下游行业利润受到挤压（图 4）。随着成本的上升，零售商的利润逐渐被蚕食，于是只能提高产品价格避免亏损。例如，近几个月以来，调味品、食用油、家居装饰等行业的上市公司纷纷宣布涨价。9在下游行业利润率恢复到合理水平之前，这种情况似乎不太可能结束。

其他一些因素也可能会在2023年造成通胀压力，如疫情的不确定性、全球供应链的扰动10、新一轮“猪周期”的潜在启动（可能导致猪肉价格上涨）等。11

我们的分析表明，中国的黄金消费与本地经济表现密切相关12(图 5)。2023年GDP年同比增长8.1%，是中国黄金消费实现年同比增长55%的关键。金饰需求也受到金价的影响，而家庭收入和消费者通胀等因素则可能影响金条与金币投资。

 图 5: 中国的黄金需求与本地经济表现密切相关*中国的黄金需求与本地经济表现密切相关*

2001至2023年间中国季度GDP增长和黄金消费情况

中国的黄金需求与本地经济表现密切相关*2001至2023年间中国季度GDP增长和黄金消费情况*中国的黄金消费指每季度金饰需求和金条金币销售的总和。来源：国家统计局，金属聚焦，世界黄金协会

来源：金属聚焦公司,国家统计局,世界黄金协会; 版权和其他权利

*中国的黄金消费指每季度金饰需求和金条金币销售的总和。

2023年的中国黄金消费有望进一步上升

我们对中国黄金需求的定量分析有助于确定金饰消费以及金条与金币需求的历史驱动因素(附录I)。这些季度模型反过来又提供了一个框架，能够提供黄金需求在各种宏观经济环境中可能的表现线索。

关键模型驱动因素的假设

基于上一节所阐述的对2023年中国经济的展望，我们使用了来自牛津经济研究院的两种相关经济情景；这两种情景基于该研究院2023年11月29日更新的全球经济模型所提出，另外一种我们称为“温和增长”的情景，是由彭博社根据各种机构预测的中位数所提出。

经济温和增长

指彭博社“经济预测”板块中各机构预测的中位数。这一情景与我们之前的2023年中国经济展望大体一致。

经济持续复苏

与牛津经济研究院的“基准”情景相对应。在这种情况下，中国可能会出现与“温和复苏”情况类似的GDP和收入增长。但2023年中国也可能出现高于预期的通胀压力和相对较高的债券收益率。

疫情长期存在

由于中国仍采取“动态清零”的防疫政策，“难缠”的新冠疫情以及相关的防疫和出行限制政策可能会进一步钳制本地的经济增长，同时促使