案例分析：公募基金如何参与期货市场投资

文  |   钟芸  中期协发布

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期货市场是中国多层次资本市场的重要组成部分，相较于为大众所熟知并广泛参与的证券市场，期货市场更为小众，未来的发展空间值得期待。同时由于期货市场的特殊性，要求市场参与者有较高的专业投资能力和风险承受能力，普通投资者参与期货市场投资难度较大。

而公募基金以其资金独立托管、信息披露公开透明、投研能力强、投资组合风险分散等特点，成为中国机构投资者中的重要力量。以《基金法》（2012年修订）为基石的“一法六规”法律和规则体系，用“规则先行”的前瞻眼光，构建了基金行业“受人之托，代人理财”的基本运作框架，包括运作管理、信息披露管理、销售管理、公司管理、高管管理、托管管理等基本架构。规则领先于实践，为基金行业后续发展引领了方向。

对于期货市场而言，作为专业机构投资者，公募基金的加入，将有利于丰富和优化市场投资者结构，提升市场流动性，减少无序投机，培育更为健康的市场秩序。而对公募基金而言，在“大资管”时代，参与期货市场进行资产配置，也是面对监管新常态和行业新常态，丰富自身产品线，提升专业竞争力的重要一步。

公募基金产品投资期货等衍生品的相关规定

（一）公开募集证券投资基金投资信用衍生品指引

2023年1月18日，中国证监会发布《公开募集证券投资基金投资信用衍生品指引》，同日，基金业协会发布《证券投资基金投资信用衍生品估值指引（试行）》。指引的出台，标志着除专门投资期货的基金品种之外，其他非货币基金的基金产品也可以以风险对冲为目的，适当加入信用衍生品工具，审慎开展信用衍生品投资。

《公开募集证券投资基金投资信用衍生品指引》的主要内容为：

第一，明确基金投资信用衍生品以风险对冲为目的；第二，明确货币市场基金不得投资信用衍生品；第三，要求基金管理人应当合理确定信用衍生品的投资金额、期限等，同时加强信用衍生品交易对手方、创设机构的风险管理；第四，要求在定期报告及招募说明书中详细披露投资信用衍生品的相关情况；第五，明确规定参照行业协会的相关规定进行估值；第六，强化基金管理人及托管人职责；第七，明确老基金投资信用衍生品应当依法履行适当程序。《证券投资基金投资信用衍生品估值指引（试行）》就投资于信用衍生品的公募基金的产品估值、基金份额净值计算作出了原则性规定。要求基金管理人作为估值的第一责任人，可以委托基金业协会引入的估值基准服务机构提供估值服务。估值基准服务机构做好公开披露工作，基金管理人和估值基准服务机构应当根据估值中性和动态性原则，确定信用衍生品公允价值，并根据市场环境和交易机制等变化进行动态评估和调整。基金管理人对管理的不同基金持有的同一种信用衍生品的估值原则、程序及技术应当一致，改变估值技术时，应本着最大限度保护基金份额持有人利益的原则及时进行临时公告。指引还对该类产品公允价值的确定、会计处理的细则提供了参考。

（二）商品期货交易型开放式基金指引

2014年12月16日，中国证监会发布《公开募集证券投资基金运作指引第1号——商品期货交易型开放式基金指引》。该指引作为公募基金试水投资期货市场的开端，旨在打通证券市场与期货市场，引入机构投资者参与商品期货市场投资，增加商品期货市场的流动性。该指引主要就公募基金以商品期货ETF形式参与期货投资进行了规定，商品期货ETF也成为目前公募期货基金的主流产品模式。具体规定如下：

第一，商品期货 ETF 的定义。以期货交易所挂牌交易的商品期货合约为主要策略，以跟踪商品期货价格或价格指数为目标，在证券交易所上市交易的开放式基金；第二，产品方案的审批。方案应当经证券交易所、商品期货交易所、证券登记结算机构论证通过；第三，投资比例要求。持有所有商品期货合约的价值合计（买入、卖出轧差计算）不低于基金资产净值90%、不高于基金资产净值110%，同时除支付商品期货合约保证金以外的基金财产，投资于货币市场工具不少于80%；商品期货 ETF 联接基金财产中，目标商品期货 ETF的比例不得低于基金资产净值的 90%。

（三）公开募集证券投资基金参与国债期货交易指引

2013年9月3日，中国证监会发布《公开募集证券投资基金参与国债期货交易指引》。该指引主要内容有：

第一，可参与投资的基金范围，包括股票基金、混合基金、债券基金（短期理财债券基金除外），货币市场基金、短期理财债券基金不得参与；第二，比例限制，基金在交易日日终，持有买入国债期货合约价值，不得超过基金资产净值的15%，持有卖出国债期货合约价值不得超过基金持有的债券总市值的30%，基金在任何交易日内交易（不包括平仓）国债期货合约成交金额不得超过上一交易日基金资产净值的30%；第三，信息披露要求，参与国债期货交易的基金，应当在基金合同、招募说明书、产品方案等材料中列明交易方案，在季度报告、半年度报告、年度报告等定期报告和招募说明书等文件中披露国债期货交易情况。

（四）证券投资基金参与股指期货交易指引

2010年4月21日，中国证监会正式发布《证券投资基金参与股指期货交易指引》。该指引主要内容有：

第一，投资目的。公募基金（此时2013年修订的《基金法》尚未施行，按照2004年《基金法》，此处所指的证券投资基金应不包括私募基金）参与股指期货交易，只能是以套期保值为目的交易。第二，可参与投资的基金类型。股票型基金、混合型基金及保本基金（目前该类型基金已逐渐退出市场）可以参与股指期货交易，但债券型基金、货币市场基金不得参与股指期货交易。第三，接受交易所的监督。基金管理公司应当按照中国金融期货交易所要求的内容、格式与时限向交易所报告所交易和持有的卖出期货合约情况、交易目的及对应的证券资产情况等。根据中国金融期货交易所的相关规定，确定基金参与股指期货交易的交易结算模式，明确交易执行、资金划拨、资金清算、会计核算、保证金存管等业务中的权利和义务，建立资金安全保障机制。基金托管银行应当加强对基金参与股指期货交易的监督、核查和风险控制，切实保护基金份额持有人的合法权益。第四，信息披露义务。拟参与股指期货交易的，基金管理人应当在基金合同中明确相应的投资策略、比例限制、信息披露方式等，并履行相应程序，并在季度报告、半年度报告、年度报告等定期报告和招募说明书等文件中披露股指期货交易情况，包括投资政策、持仓情况、损益情况、风险指标等，并充分揭示股指期货交易对基金总体风险的影响以及是否符合既定的投资政策和投资目标。第五，投资策略。充分了解股指期货的特点和各种风险，真正从保护基金份额持有人利益的角度出发，以审慎的态度对待基金参与股指期货交易的问题。针对股指期货交易制订严格的授权管理制度和投资决策流程，确保研究分析、投资决策、交易执行及风险控制各环节的独立运作。

该指引的意义：第一，为公募基金产品参与股指期货市场提供了制度依据，并在内部控制、信息披露、投资策略等方面作出了较为详细的程序性规定，可操作性强；第二，对可参与投资的产品类型进行了细分，并规定交易目的只能是套期保值，避免过度投机；第三，允许多类型公募基金产品参与股指期货投资，一定程度上也活跃了股指期货市场；第四，要求公募基金在进行股指期货投资时，接受交易所的监督，按照交易所的要求提供相关的数据及报告。通过交易所对投资实时情况的掌握，在一定程度上减少股指期货市场因部分基金产品投资而产生的不当波动；第五，为控制风险，对参与股指期货的多头和空头套期保值进行严格限制。在多头方面，基金在交易日日终持有买入股指期货合约价值，不得超过基金资产净值的10%。在空头方面，基金交易日日终持有卖出期货合约价值不得超过基金持有的股票总市值的20%。

公募基金参与期货投资的意义

（一）丰富公募基金产品线，全面提升公募基金专业投资能力

传统的公募基金产品主要包括货币基金、股票型基金、债券型基金、混合型基金、指数型基金、FOF基金、养老基金等，分级基金和保本基金已基本退出历史舞台。主要产品均投资于股票市场和债券市场，甚少涉及期货市场。

在上述《公开募集证券投资基金运作指引第1号——商品期货交易型开放式基金指引》正式发布之后，2015年，国投瑞银成立国内首只商品期货基金“国投瑞银白银期货证券投资基金LOF”。2023年8月，首批商品期货ETF基金获得证监会批准。其中包括建信、大成、华夏基金等公司的产品，分别是能源化工ETF、有色金属ETF和饲料豆粕期货ETF产品（具体见下文）。但总的来说，公募基金参与期货市场的占比并不算大，未来发展可期。直投商品期货以及指数型期货基金产品将极大地丰富公募基金产品线。

在“大资管”时代，随着银行理财子公司加入与公募基金公司的竞争，各家公募基金在投研能力、销售能力方面的比拼更加白热化。同时，国务院金融稳定发展委员会成立以来，一行两会之间的监管协作日益增多，金融监管日益严格。在这一背景下，参与期货市场投资，是公募基金丰富自身产品线，提升专业竞争力的重要一步，有利于丰富自身产品线，做大做强专业能力，结束前期野蛮生长的“青春期”，向专业化、精细化转型。

（二）为期货市场引入