境外资本参与中国境内私募基金投资探析

注册资本金通常是境外投资方以外汇汇入企业开立的账户，这部分资金在国内使用时需兑换成人民币，这个动作就叫资本金结汇。而我国目前是外汇管制的国家，外币和人民币的结售汇、资金的进出境(包含原币划转)均受外汇管理的限制，所以资本金结汇一直是设立外商投资股权投资企业的核心问题。

资本金结汇的问题从2004年就开始被资本市场所关注，时至今日从监管层的严格管控，到逐步放松，期间36号文、19号文、28号文的发布都对资本金结汇政策有着深远的影响。

外管局于 2008 年发布《国家外汇管理局综合司关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有关业务操作问题的通知》汇综发[2008]142 号 (下称“142 号文”)，关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有关业务操作问题的通知。

142 号文相关条例：

外商投资企业资本金结汇所得人民币资金，应当在政府审批部门批准的经营范围内使用，除另有规定外，结汇所得人民币资金不得用于境内股权投资。除外商投资房地产企业外，外商投资企业不得以资本金结汇所得人民币资金购买非自用境内房地产。外商投资企业以资本金结汇所得人民币资金用于证券投资，应当按国家有关规定执行。

商务主管部门批准成立的投资性外商投资企业从事境内股权投资，其资本金的境内划转应当经外汇局核准后才可办理。

外汇局应当依据《中华人民共和国外汇管理条例》等相关规定，加强对银行办理外商投资企业资本金结汇等业务的监管，对外商投资企业资本金及资本金结汇所得人民币资金流向和使用情况进行延伸检查。发现有以下违规情形的，外汇局按照《中华人民共和国外汇管理条例》第四十四条的相关规定予以处罚: 擅自改变结汇所得人民币资金用途的; 以结汇所得人民币资金偿还未使用的人民币贷款的。

142 号文下发前外资 PE 入境多先成立外商独资或合资企业，将资本金结汇成人民币，再买入标的公司股权。142 号文的发布使得外资私募股权投资无法自行将外汇结汇后用于境内股权投资，外资 PE 资金入华路径被封死。

2013 年改革开放步伐加快，中国股权投资市场逐渐成熟，外商投资在中国逐渐复苏，2014 年-2016 年外汇结汇政策松绑，其中三个文件的出台影响尤为重要:

36号文——《国家外汇管理局关于在部分地区开展外商投资企业外汇资本金结汇管理方式改革试点有关问题的通知》 (汇发[2014]36号，现已失效)

19号文——《国家外汇管理局关于改革外商投资企业外汇资本金结汇管理方式的通知》(汇发[2015]19 号)

28号文——《国家外汇管理局关于进一步促进跨境贸易投资便利化的通知》（汇发〔2023〕28号）

36 号文的发布进一步深化外汇管理体制改革，正式开始推行外商投资企业“意愿结汇模式”，并在部分试点城市进行试点。

其中第四条规定:“除原币划转股权投资款外，允许以投资为主要业务的外商投资企业(包括外商投资性公司、外商投资创业投资企业和外商投资股权投资企业)，在其境内所投资项目真实、合规的前提下，按实际投资规模将外汇资本金直接结汇后划入被投资企业账户。上述企业股权投资款以外的资本金结汇按支付结汇原则办理。”换言之，自此境外 PE 将不再需要。

考虑换汇额度的问题，36 号文允许以投资为主要业务的外商投资企业将外汇资本金直接结汇，划入被投资企业账户，对 QFLP 的发展有实质性的推动作用。

19 号文将 36 号文试点的大部分举措基本保留，并将适用范围推广至全国。但 19 号文仍未解决 36 号文中遗留的核心问题:工商主管部门几乎很难允许非投资性外商投资企业在经营范围内单独添加“投资”字样。

28 号文中明确允许外商投资企业资本金结汇用于股权投资。28 号文突破了近十年来外商投资企业无法顺畅进行国内股权投资的障碍，给予外国投资者更为平等投资中国的机会。

28号文第二条规定:

在投资性外商投资企业(包括外商投资性公司、外商投资创业投资企业和外商投资股权投资企业)可依法依规以资本金开展境内股权投资的基础上，允许非投资性外商投资企业在不违反现行外商投资准入特别管理措施(负面 清单)且境内所投项目真实、合规的前提下，依法以资本金进行境内股权投资。非投资性外商投资企业以资本金原币划转开展境内股权投资的，被投资主体应按规定办理接收境内再投资登记并开立资本金账户接收资金，无需办理货币出资入账登记;非投资性外商投资企业以资本金结汇开展境内股权投资的，被投资主体应按规定办理接收境内再投资登记并开立“资本项目-结汇待支付账户”接收相应资金。

2、以自有利润投资

外商投资企业在境内经营所产生的利润和收入，如为人民币资金可直接使用，不需受限于外管局或者银行的核准。

在进行投资时需满足《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》规定的：1.注册资本已缴清；2.开始盈利；3.依法经营，无违法经营记录。

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外商投资主体

通常情况下，境外资金入境有三种方式:设立“外商投资性公司”， “外商投资创业投资企业” 和设立“外商投资股权投资企业”。实务中受限于监管层严格的管控和严格的设立条件，极少有外资通过设立“外商投资创业投资企 业”和“外商投资性公司”来进行境内股权投资。

1、设立投资性公司

设立外商投资性公司需满足“申请前一年度该投资者的资产总额不低于四亿美元，或在中国境内已设立了十个以上外商投资企业，其实际缴付的注册资本的出资额超过三千万美元”，这种投资模式更适合在中国进行大量实业投资的跨国公司，目前登记的外商投资企业有 37 万逾家但其中投资性的外商投资企业占比不到 1%。

（一）1、外国投资者资信良好，拥有举办投资性公司所必需的经济实力，申请前一年该投资者的资产总额不低于四亿美元，且该投资者在中国境内已设立了外商投资企业，其实际缴付的注册资本的出资额超过一千万美元，或者；2、外国投资者资信良好，拥有举办投资性公司所必需的经济实力，该投资者在中国境内已设立了十个以上外商投资企业，其实际缴付的注册资本的出资额超过三千万美元；（二）以合资方式设立投资性公司的，中国投资者应为资信良好，拥有举办投资性公司所必需的经济实力，申请前一年该投资者的资产总额不低于一亿元人民币。申请设立投资性公司的外国投资者应为一家外国的公司、企业或经济组织，若外国投资者为两个以上的，其中应至少有一名占大股权的外国投资者符合本条第一款第（一）项的规定。

2、设立外商投资创业投资企业

根据《外商投资创业投资企业管理规定》（经商务部令2015年第2号修订）的规定，“外商投资创业投资企业”是指外国投资者或外国投资者与根据中国法律注册成立的公司、企业或其他经济组织，在中国境内设立的以创业投资为经营活动的外商投资企业；创业投资是指主要向未上市高新技术企业进行股权投资，并为之提供创业管理服务，以期获取资本增值收益的投资方式。外商投资创业投资企业需要具备特定的条件[6]，且可采取非法人制或公司制的组织形式。

设立外商投资创业投资企业，这种模式对于投向规定明确，投资标的为未上市高薪技术企业股权，对投资者的资 格认定很严苛。实践操作中，外商投资创业投资企业作为主体参与私募基金投资的也较少。

3、设立外商投资股权投资企业（qflp）

外商投资股权投资企业是指由境外企业或个人参与投资设立的，以非公开方式向境内外投资者募集资金，投资于非上市企业股权的企业，是境外投资人参与境内投资的重要渠道。

最早开始进行QFLP相关试点的地区是上海市，随后，QFLP 制度先后在北京、 天津、青岛、贵州、深圳、重庆、平潭等地试点。按时间维度来看全国各地 颁布 QFLP 试点政策的时间点主要集中在 2010、2011 年和 2017、2018 年， 这也与当时中国整体大的政策面倾向积极开放吸引外商投资相关。

目前市场上大多数QFLP 的基本架构为“境外基金管理人通过设立外商投资企业WFOE（Wholly Foreign Owned Enterprise）作普通合伙人（GP）及基金管理人+境外LP”。其中，境外LP 主要由境外主权基金、养老基金、捐赠基金、慈善基金、投资基金的基金（FOF）、保险公司、银行、证券公司以及其他被认可的境外机构投资者组成。

实践中，也有很多新的架构组合。比如，在GP 方面，由中外合资或境内有主动管理能力的私募股权基金管理公司作为GP 或者Co-GP；在LP 方面，境内投资者也可作为LP 参与。外商投资企业有三种组织形式，第一种是中外合作企业（CJV），这一形式目前很少被使用，第二种是中外合资企业（“JV”），第三种为外商独资企业（WFOE）。WFOE 和JV 二者的主要区别为是否包含中资股东，在境外投资人进行境内股权投资时，若部分收购被投资的非外商投资企业则被投企业需变更为JV，如100%收购被投资企业，则被投企业应变更为WFOE。

4、申请私募基金管理人资质

中基协对于外商投资企业申请成为私募创业、股权投资基金管理人并未设立特别规定，其登记要求与内资拟申请企业一致。

外商投资企业申请成为私募证券投资基金管理人需符合中基协发布的《私募基金登记备案相关问题解答（十）》详细内容见【外商私募证券投资基金登记填报指南及合规要点附PDF资料 】

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