知名基金经理解读巴菲特长期跑赢市场所遵循的两大原则

巴菲特作为全球顶尖投资大师，他的成就不仅体现在投资收益率上，其价值投资理念与众多经典投资案例也广为流传。

市场变幻风云莫测,如何在时代洪流中屹立不倒? 从“股神”的投资特点和他过往漫长的投资生涯中,我们可以学到哪些经验?又如何在市场先生频繁的情绪波动中敢于持有,寻找生命可视周期长而且自由现金流好的企业进行深度认知,收获成功？且听易米基金副总经理程伟庆、易米基金权益投资部总监包丽华为我们解疑答惑。

Q&A1：近几年大火的特斯拉，巴菲特为何一直没有买入，是和他的投资理念不同，还是像当年的苹果一样，总有一天会买入。

程伟庆：巴菲特并没有在任何公开场合讨论过他为什么不买特斯拉，但如果分析巴菲特历史上所购股票的基本特征，不难发现特斯拉的确与巴菲特的投资理念有明显不同。巴菲特的投资哲学是选取估值相对较低、有较高护城河、有稳态历史业绩且慷慨分红的股票。特斯拉虽然是一家伟大的公司，但其投资特征的确与巴菲特的选股思路相去甚远。

1）估值：特斯拉的估值（P/E Non-GAAP TTM）估值高达41倍，这几乎比行业平均估值高出253%。而过去5年特斯拉平均估值175倍。我想巴菲特应该没有找到以合理估值的水平买入特斯拉的机会。

2）业绩：特斯拉的盈利能力过去今年虽然改善明显（最新的ROE=28%,ROIC=16%, Gross Profit Margin=23%，这些数字不算差），但特斯拉的业绩稳定性并不太强，且考虑到特斯拉所处的行业是一个技术迭代很快、竞争格局也非稳态的行业，未来盈利预期的可靠性也会有偏弱。历史上看，巴菲特虽然不会完全拒绝科技行业，但他还是尽量回避不确定较高的个股。例如，巴菲特重仓的苹果公司，这是一家所处生态环境更为稳定的科技股，它不仅有着更高的盈利能力（ROE=147.9%, ROIC=39.2%, Gross Profit Margin=43%），且未来盈利能力预期的可靠性要更强。避免过于复杂的投资一直是巴菲特的投资哲学。

3）分红：巴菲特所投资的绝大多数股票都会有分红，如巴菲特现有持仓中的雪伏龙石油公司、西方石油公司、可口可乐、苹果、美国银行等都会有稳定甚至增长的分红（雪伏龙石油一家今年就可能分到10亿现金）。特别是在当前全球通胀的高息的背景下，有分红则意味着公司盈利会加快回流到投资人手里，因此巴菲特对于分红的注重应该会进一步加强。但特斯拉历史上没有分红过，在可预见未来应该也是不会有分红的。

4）管理层理念：这里是指管理层的经营理念是否与巴菲特相合。例如，巴菲特并不是很喜欢石油股，但2023年大举买入了西方石油，其中一个重要原因是西方石油管理层没有把企业盈利用于扩大生产，而是用于分红、股票回购和降低负债率，这种经营理念是巴菲特所喜欢的。而特斯拉作为一家标准的“破坏性创新”的公司，在经营层面显然不是这个风格。

总之，巴菲特虽然历史上投资了很多公司，横跨很多行业，但其投资理念还是清晰和一贯的，只是这种理念与目前的特斯拉还是相去甚远。或许未来巴菲特也会投资特斯拉，但我相信那个时候的特斯拉与我们目前看到的也会有很大不同。

Q&A2：巴菲特如何评估公司内在价值，从而锚定长期收益？

包丽华：首先，大家先要理解巴菲特价值投资理念的逻辑基础是什么。巴菲特式价值投资的理念前提是认为市场并非完全有效，并非万能，因而巴菲特会去研判标准的内在价值。如果市场先生的定价，也就是二级市场的股价相比巴菲特对标的内在价值评估值有很好的投资收益比，那么就意味着一个潜在的投资机会。

顺着这条逻辑链，企业内在价值应该如何评估？其实原理非常简单，就是最基本的DCF估值公式，也就是自由现金流贴现法估值。当然这套公式有不够贴近现实、存在假设过于理想化的情况，大家可以在使用过程中取其精华，基于企业自由现金流创造能力进行评估。

Q&A3：自由现金流和生命周期和公司的内在价值是什么关系？巴菲特的两大成功投资，苹果和可口可乐的内在价值是如何评估的？

包丽华：基于企业自由现金流与生命周期的内在价值评估视角，自然是需要寻找到生命可视周期长而且自由现金流好的企业进行深度认知。

巴菲特的投资组合里非常多的公司都符合这两个标准，无论是其长期持仓的可口可乐，还是最近几年抬升至第一重仓的苹果，皆是如此。能否在市场先生频繁的情绪波动中敢于持有，决定了巴菲特式投资组合能否执行成功。因此，对于持仓标准的深度认知也是非常必要的前提条件。

Q&A4：巴菲特投资坚持两原则——低价格和能力圈，那么具体他是怎么做的呢？能力圈内，持仓应当集中还是分散？

包丽华：巴菲特的价值投资可以分为两个阶段，早期是从1950年到1969年，这一阶段巴菲特师从格雷厄姆，深刻学习了格雷厄姆关于“价值投资”的思想，