捕获比率究竟在共同基金业绩中捕获了什么？

这些捕获率是重要且有趣。首先，它们被投资者广泛使用。例如Nelson（2009）在2008年对理财规划师使用的投资屏幕的调查中发现，43%的受访者表示偶尔使用捕获率，42%表示经常使用捕获率，15%表示他们总是使用捕获率。事实上，Marlo和Stark（2023）的研究表明，投资者关心这些捕获率，因为发现基金流量与这些捕获率有关。具体来说，他们发现，如果当前市场状态是上升的，那么资金流对上行捕获率的反应更强烈，如果当前市场状态是下降的，那么资金流对下降捕获率的反应更强烈。

其次，共同基金公司利用这些捕获率向公众推销其基金。例如，为AIG焦点红利战略基金准备的一份营销文件强调了该基金有吸引力的相对下行捕获历史，并将其归因于其投资流程（AIG焦点红利战略基金2023）。同样，为贝莱德股票补仓封闭式基金准备的一份营销文件提出，低下行捕获率的投资会通过减少缩减来实现超额收益（贝莱德2023）。

最后，还有一个例子，在奥本海默全球机会基金2010年9月的管理评论和年度报告中，该基金的投资组合管理人说："......我们认为衡量我们风险的最佳标准是我们所说的上行和下行的捕获。在过去三年中，该基金在上涨市场中的表现好于指数，而在下跌市场中几乎与指数持平......我们将寻求长期为投资者保持这种有吸引力的风险/回报关系"。

鉴于这些捕获率在行业中的影响，人们可能认为它们会在文献中得到广泛的研究。然而，文献中很少有论文研究捕获率预测未来业绩的能力。为数不多的是Marlo和Stark（2023），他们实证研究了捕获率预测随后一年的未来基金业绩的能力。在一项研究中，他们研究了2003-2015年的数据，发现较高的上行捕获率可以预测随后的超额业绩；较低的下行捕获率可以预测后续的下跌市场的超额业绩。

Marlo和Stark（2023）还构建了一个相对捕获率的衡量标准，名为 "技能"，它被计算为一个基金的上升和下降捕获率之间的差异。因此，一个具有积极技能的基金是一个上行捕获率大于下行捕获率的基金。这意味着该基金在上涨市场中的表现比在下跌市场中的表现相对要好。同样地，一个具有负面技能的基金，其上行捕获率低于下行捕获率。这意味着该基金在上涨市场中的表现要比在下跌市场中的表现差。Marlo和Stark(2023)发现，技能指标与未来一年的基金业绩呈显著正相关。

在这篇文章中，我们以两种不同的方式补充了Marlo和Stark的分析。首先，我们希望通过研究区分上/下行捕获率是衡量投资组合管理人的技能还是体现市场的Beta值。我们发现，捕获率和Beta之间的关系是强烈的正向关系。捕获率和Beta之间的这种强烈关系表明，那些使用捕获率作为管理人技能的评估方式可能会存在误判。换句话说，捕获率的强度可能只是由基金的Beta值驱动，而不是其他原因。它们并不代表管理人的技能，而只是代表基金投资组合的Beta值。

其次，我们研究了Marlo和Stark的技能衡量标准在更长时间内预测未来基金业绩的能力，而不仅仅是停留在时长为一年的研究。我们发现，技能衡量标准与三年和五年的样本外Alpha呈明显的负相关，这表明长期投资者并没有从投资于技能较高的基金中获益。

因此，总的来说，我们发现有证据表明捕获率被高估了。它们似乎并不能 "捕捉 "管理人的能力，而只是表明了投资组合的Beta值。此外，虽然Marlo和Stark有证据表明技能指标可以预测未来一年的基金业绩，但我们发现它们与未来一年以上的基金业绩呈显著负相关。