十大核心解读：银行、信托、券商、基金、私募、保险等资管产品或迎来"统一监管"

点评：信托、公募、基金子公司等产品一直都是不保本的。从业务逻辑层面影响不是很大，从操作层面，相当于对各个单位开展业务的流程再强调一遍。另一方面，由于银行保本理财产品，本身是银行保本的，属于特别的产品。以后银行保本理财可能就不当成资管产品，也要当成存款去操作。此外，从长期来看，打破刚性兑付以后，资金重新分配，股市会有系统性资金分流。

核心点二：限制非标资产投资。

《指导意见》明确禁止资产管理产品直接或间接投资于以下资产：一是非标准化商业银行信贷资产及其收益权。已经投资的纳入金融机构的合并财务报表范围，进行风险加权资产计量和资本计提，并在过渡期内进行清理规范。二是非金融机构发行的资产管理产品或者管理的金融资产。三是法律法规和国家政策禁止进行债权或者股权投资的行业和领域。

但允许发具备评估和管控非标资产风险能力的金融机构发行资产管理产品投向上述之外的其他非标产品，并提出限额管理、禁止期限错配等要求，控制并逐步缩减非标资产规模。

点评：目前能够投资非标资产的资管计划主要有信托、银行理财、基金子公司专户和券商定向资管。从最新监管动态来看，私募基金被划入“资产管理产品”范围，从而并没有全面禁止私募基金从事非标类投资，比如私募做委托贷款在委托贷款新规正式出台之前仍然有部分银行可以开展业务，私募基金以明股实债或其他通道仍然可以间接投非标。

核心点三、禁止资金池操作。

《指导意见》称，金融机构应当确保每只资产管理产品与所投资产相对应，做到每只产品单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价特征的资金池业务。

金融机构应当根据产品期限和投资范围，合理确定所投资资产的期限，或者根据拟投资资产期限，合理确定资产管理产品期限，使得产品期限与所投资资产存续期相匹配，不得“以短投长”或者“长拆短卖”。

点评：资金池从中央到地方层面的文件都是不允许的，但对资金池的定义并没有统一标准，即大家都持反对态度，但监管路径是不明确的。证监会对资金池要求就特别严，基金子公司、券商资管都是不能做资金池业务的。而信托其实多多少少还是涉及一些。现在标准统一，要能做就都能做，要不能做就全部都不能做了。

核心点四、强化资本约束和风险准备金计提要求。

《指导意见》表示，金融机构开展名为代客理财、实际承担兑付责任的资产管理业务，应当建立资本约束机制，确保资本与其开展资产管理业务所承担的实际风险相匹配。金融机构通过子公司开展资产管理业务或者开展资产管理业务名实相符的，不受此款约束。

金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金。风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。风险准备金主要用于弥补因金融机构违法违规、违反资产管理产品协议、操作错误或者技术故障等原因给资产管理产品财产或者客户造成损失

点评：分开来看，信托、基金子公司、券商资管在风险准备金方面都有各自原有要求，所以，从绝对影响来看，《指导意见》影响应该都很有限。从相对影响来看，现在统一将风险准备金计提标准设定为资产管理费收入的10%，相当于把各家放在同一起跑线上。

核心点五、统一杠杆监管要求。

《指导意见》称，资产管理产品应当设定负债比例（总资产/净资产）上限，同类产品适用统一的负债比例上限。每只公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理计划的总资产。

结构化资产管理产品应当根据所投资资产的风险程度设定杠杆倍数（优先级份额/劣后级份额）。投资于固定收益类资产或者债券型基金比例不低于80%的杠杆倍数不得超过3倍，投资于股票或者股票型基金等股票类资产比例不低于20%的杠杆倍数不得超过1倍，其他类的杠杆倍数不得超过2倍。

点评：总体原则上是对公募产品、资产类此前相关要求的延续，这次加入私募、信托等产品进行要求，相当于是“一条线拉平”。

核心点六：强化投资者适应性要求

《指导意见》表示，金融机构应该坚持“了解产品”和“了解客户”的经验理念，加强投资者适当性管理，根据投资者的风险识别能力和风险承担能力向其销售适应的资产管理产品。

严禁欺诈或者误导投资者购买与风险承受能力不匹配的资管产品。金融机构不得通过资产产品进行拆分等方式，向风险识别能力和风险承担能力低于产品风险等级的投资者销售资管产品。

其中还明确将资管产品的投资者分为不特定社会公众和合格投资者两类。什么是合格投资者：

1、具备相同风险识别能力和风险承担能力，投资于单只产品的金额不低于100万、

2、家庭金融净资产不低于100万元，或者近3年个人年收入不低于30万元，且具有2年以上投资经历。（金融机构高级管理人员、获得职业资格认证的从事金融相关业务的注册会计师和律师可以不受2年投资经历限制。）

点评：实际上，目前各类资管产品的合格投资者的认定和最低投资门槛的要求非常不统一，银行理财产品的起售门槛为5万元，公募基金是1元起售，基金公司单一客户资产计划和保险单一定向资产计划投资金额不低于3000万元，其他资管计划基本是100万的门槛。

正是因为合格投资者认定和投资门槛差异，导致资产管理产品可以通过产品嵌套，变相降低合格投资者标准，突破产品门槛的限制，市场也有拆分产品运作的模式，有可能出现风险错配。强化投资者适应性要求，重点也是保护投资者权益。

核心点七：豁免注册的“小公募产品”设想

《指导意见》是这么说的，金融机构发行资产管理产品，有以下情形之一的，可以公开向不特定多数投资者进行资金募集，并豁免公开发行的注册要求：

1、发行对象全部都是合格投资者。

2、12个月内发行募集的资金规模不高于3000万元。

按照上述规定发行的产品适用本意见关于公募基金的其他规定。

点评：可以说，可豁免注册的“小公募产品”（一种小额和面向合格投资者公开发行的小公募产品）的设想，是这一《征求意见》的创新点。若一旦成行，也有可能是未来资管界的一个重要产品类别。

不过，针对小公募产品，各部委有一些意见，法制办建议在证券法修订过程中，对小公募产品豁免公开发行注册要求的问题做统筹考虑。

银监会提出，从国际经验看不存在该产品类型，而且容易产生新的套利空间，需要进一步研究其存在的必要性和合理性。

证监会提出，小公募产品具有境外市场小额豁免的特征，建议审慎考虑在当前环境下是否选择推进。

保监会建议，删除或者进一步详细阐述小公募产品的监管设计。

人民银行认为，小公募作为公募和私募之间的一种资金募集形式，有利于更好地满足实体经济多层次投融需要，待证券法作相应修改后，小公募产品除依法豁免公开发行的注册要求外，与公募产品的监管标准一致，不会催生新的监管套利。

核心点八：严禁多层嵌套

《征求意见》细则来看，资产管理产品不得投资其他资产管理产品，以下情形除外：

1、基金中的基金（FOF）和管理人中的管理人（MOM）的投资。

而FOF是指不直接投资股票或者债券，而以基金组合为投资标的，间接投资股票或者债券，发挥组合优势，分散投资风险。MOM是指基金管理人不直接管理基金投资，而是通过长期跟踪、研究基金经理投资过程，精选专业的基金经理构建投资顾问团队，并以投资子账户委托形式让其负责投资管理，分配资金，分散风险。

2、金融机构可以委托具有专业投资能力和资质的其他金融机构进行对外投资，但被委托机构不得再投资其他资产管理产品。

点评：业内有种说法是，目前总体资产管理行业100万亿的规模，其中大约近一半的规模属于相互嵌套。这也是跨监管机构核查底层资产的难点。

目前除FOF、MOM外，不允许资管产品投资其他资管产品。资管产品去穿透看底层资产，主要是两点，第一是防止错误销售，导致低风险承受能力客户买到高风险产品；第二是防止通过结构设计规避监管，少一些嵌套就多一些透明。

核心点九：限制通道业务。

《指导意见》：金融机构应当切实履行对资产管理产品的主动管理职能，不得为其他行业金融机构发行的资产管理产品提供扩大投资范围，规避监管要求的通道服务。

点评：通道业务，在最近两三年获得较大发展，目前信托计划、券商资管计划、基金子公司专户存在大量的通道业务。一位子公司人士表示，这一政策若实行，意味着通道业务完全不能做了。

资管业务标准不一致和市场竞争加剧催生了这一业务。一方面，证券、保险机构普遍缺少客户资源、资金来源不足，主动管理资管业务发展滞后，有做通道的冲动；另一方面，理财资金投资股市等限制、银行理财资金对非标资产比例限制、不同资管产品资本和风险准备金计提标准差异，导致理财“通道”有需求，且多元化和复杂化。

核心点十：统计制度（央行统筹）

《指导意见》：人民银行负责统筹资产管理产品统计工作，拟定资产管理产品统计制度、建立资产管理产品信息系统，规范和统一产品标准、信息分类、代码、数据格式，逐只产品统计基本信息、募集信息、资产负债信息和终止信息。人民银行和金融监督管理部门加强资产管理产品的统计信息共享。

还有一些具体要求，比如金融机构于每只资管产品销售前10个工作日内，向人民银行直接报送登记基本信息，于产品募集完毕后20个工作日内报送起始募集信息，于每月10日前报送存续期募集信息、资产负债信息，于产品终止后3个工作日内报送终止信息，并同时向金融监管部门报送相关信息。

点评：目前的状态是，公募、券商、期货、私募公司旗下相关资管产品在证监会监管体系，而银行、信托旗下相关资管产品是银监会监管体系，保险产品则是保监会体系；实施标准不同，而目前是全部上报到央行进行统一监管。可以说，统一标准，统一监管即将起航，可能每个市场参与者都要去适应。

总体来看，这一《指导意见》若执行，会考虑到或许会引起市场影响和波动，会采取“新老划断”，不符合规定的产品，逐步规范，到期后不再续发，新产品按照规定执行。

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