公募基金权益市场磨底行情下，基金组合如何配置

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分析师：王震（S0890517100001）

分析师：孙书娜（S0890523070001）

分析师：王骅（S0890522090001）

分析师：涂明哲（S0890523010001）

研究助理：宋逸菲

报告发布日期：2023年7月12日

公募基金市场观察：（1）权益类基金：二季度明显出现了“主动”跑不赢“被动”的现象，这一现象的发生是这两类基金的特性和市场环境共同作用的结果。二季度市场主题投资盛行，对于主动管理型基金的基金经理而言，获取超额收益的难度加大。（2）固收类基金：二季度，债基久期呈现先降后升的变化趋势，一定程度上反映了市场对债市预期相对乐观，债券的交易相对变得拥挤；可转债ETF份额出现大幅增长，在权益市场较弱叠加债券市场略牛的背景下，转债市场性价比有所显现。

大类资产展望：

股市：多一份信心和耐心，把握结构性机会。盈利因子来看，企业盈利有望在三季度触底回升。流动性因子有支撑。市场风险偏好尚未修复，市场未来的主线也并不清晰，无法形成合力。估值维度方面，当前估值水平下，市场筑底成功的概率是很大的，上行机会远远的大于下行风险。总体上看，对于三季度的股市大幅调整的风险已经不大，应该多一份信心和耐心，积极把握结构性机会。节奏方面，如果没有强刺激政策或者经济进入快速修复之前，仍是主题投资占优，科技成长和中特估占优；但是随着经济的持续修复，与经济增长强相关的板块也会迎来估值的修复。重点关注以下三条主线：一是科技成长板块，尤其AI行情向其他泛科技和高端制造板块的扩散。二是红利龙头。三是关注短期基本面承压，但预计存在预期变化的顺周期板块，后续随着经济的内生修复，这些板块会迎来估值的修复。

债市：预计债券市场将呈震荡行情，围绕政策和宏观经济改善进行交易。基本面方面，后续经济同比数据受低基数影响料难以明显回落，强刺激政策落地尚需要观察。政策面方面，预计在经济复苏斜率出现明显抬升前，货币政策或将保持偏宽松的基调。稳定的资金环境以及较小的供给压力对债市或偏利好，然而当前收益率水平仍处低位，并且稳增长政策预期也可能扰动市场，预计债市或呈现震荡行情。围绕政策和宏观经济改善进行交易的可能性较大。

权益类组合配置思路：传统的底仓配置+卫星品种。

固收类组合配置思路：纯债基金部分选用中长期纯债型基金作为底仓配置，整体思路以票息策略为主、辅以波段操作。含权债基的构成中，遵循“核心+卫星“的思路。

以上主要细分投资方向，在全文中有详细的基金标的展示。

风险提示：基金的过往业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表未来表现; 本报告根据历史公开数据及定期报告整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测，不构成投资建议。

1. 公募基金市场观察

1.1. 权益类基金——“主动”跑不赢“被动”

2023年二季度权益市场震荡调整，结构性行情持续演绎，风格轮动加快，具体来看，前期，行情围绕AI、中特估两条主线展开，数字经济、国企改革等相关板块有所上行；后期，在市场存量博弈的背景下，前期涨幅明显的数字经济板块出现止盈现象，市场风险偏好有所下行，防御属性较高的板块表现相对占优。

对于公募基金市场而言，二季度明显出现了“主动”跑不赢“被动”的现象，我们以主动股基和被动指数型基金指数分别代表这两类基金产品的表现，可以直观看出，相较于主动股基，被动指数型基金指数二季度以来一直保持着超额收益。这一现象的发生是这两类基金的特性和市场环境共同作用的结果。二季度市场热点此起彼伏，资金行为短期化，主题投资盛行。对于主动管理型基金的基金经理而言，要么跟随市场热点及时调仓参与行情，但对于规模较大的公募基金而言则需要面临高昂的摩擦成本；要么坚守自己原本的投资思路“管住手”，不去做过多博弈，那也会错失短期博弈的投资机会，以上两种应对方式均容易导致主动基金阶段性表现不理想。

1.2. 固收类基金——债基久期上行，可转债ETF份额激增

（1）政策利率调整，债基久期上行

二季度债券收益率整体呈下行趋势，十年期国债收益率中枢从2.85%下行至2.64%附近，具体来看，在6月出现了一波V型调整行情，6月13日央行宣布将OMO政策利率下调10BP，SLF、MLF、1年期及5年期以上LPR紧随其后，均下调10BP，在略超市场预期的降息影响下，十年期国债收益率一度下探至2.62%附近，但降息落地的利好仅仅支撑十年期国债收益率下行2个交易日就触底回调，究其原因，在于市场对后续稳增长刺激政策出台的预期。但由于强刺激政策并未落地，债市情绪回归稳定状态，十年期国债收益率走势也相对平稳。

根据我们每月发布的《纯债型基金久期跟踪报告》中的久期拟合测算数据来看，2023年二季度，债基久期呈现先降后升的变化趋势，目前短期纯债型基金久期均值和中长期纯债型基金均值分别保持在0.93和2.16水平。相对而言，纯债型基金的久期在4月-5月基本持平，下行幅度不大，而5月-6月的上涨幅度明显提升。

债基久期的普遍拉长在一定程度上反映了市场对债市预期相对乐观，拉长久期的操作不仅能获取更高的票息收益，在宏观利率下行的大背景下，还将有望获得