你是否买到了「不正常基金」？一文看懂机构定制基金 你有没有想过，你买的基金或许人家没主要想卖给你，而只是为“凑人头”才搭伙带上？今天我要说的是「机构定制基金」。一、关于「...  债券是不是基金产品

来源：雪球App，作者： 民工看市，（https://xueqiu.com/9371934674/123597318）

你有没有想过，你买的基金或许人家没主要想卖给你，而只是为“凑人头”才搭伙带上？

今天我要说的是「机构定制基金」。

一、关于「机构定制基金」你需要知道的事

Ø 「机构定制基金」是什么？

你在基金名称中是看不到「机构定制基金」这几个字的。

所谓的机构定制基金，顾名思义为某机构特殊打造，由某一个或多个机构委托基金公司发行的基金产品。

这种类型的公募基金有一些明显的特点，但往往个人投资者由于疏忽或不了解，最后自己买了个定制基金而不知。

图1：「机构定制基金」特点

第一，募集时间短。

证监会规定，基金募集期自基金份额发售之日起，一般为一日到三个月不等，最长不超过三个月。通常而言，基金公司视市场情况将募集期定为半个月到一个月的状况较多，这个期限较为灵活，达到理想规模可以提前结束募集，如果募集的规模没有达到预先公告说明规模的，可以延长募集期。

「机构定制基金」的募集期往往在一周以内，甚至在3天以内，原因在于：首先，由于已经与机构投资者达成意向，募集期越长，机构投资者“被耽误”的时间也越长，将会损失资金成本；其次，此类基金往往规模较大，已经达到了公募基金成立的标准，基金公司甚至不太指望能从非特定投资者募集到特别大量规模的资金；最后，因为有可能只是意思一下设定一个募集期，但基金公司或许都不会花大力气宣传，设定太长的募集期意义不大。

第二，认购账户数量仅比200人下限多出个零头，甚至这个数量都是凑的，持仓中机构占比高。

据《基金法》规定：除发起式基金，新基金成立的最低标准是2亿份，持有人至少达200人（场内基金是1000人）。更严苛判断「机构定制基金」的条件是机构投资者占比≥99%，持有人户数＜250户，且发行规模较大。

一般条件来看，当债券基金持有人户数在500户以内、货币基金持有人户数在850户以内时，机构投资者占比大多都会超过99%，而当持有人户数继续增加时，部分基金的机构投资者占比可能就会落在99%以下。因此，以机构投资者占比≥99%、持有人户数＜500户来筛选债券基金，以机构投资者占比≥99%、持有人户数＜850户来筛选货币基金，与前面严格条件得出来的定性结论没有太大差异，即公募基金委外定制的情况在2016年较为明显，尤其是债券基金16年下半年委外定制的增量显著。

表1：机构投资者持仓占比前30名基金公司

第三，机构定制基金以银行系债券型基金为主。

2014-2016年期间，银行委外带动公募基金中债券型基金规模出现了较大幅度的增长，这个过程中，机构投资者的比重也显著上升。其中，债券基金投资者构成趋于集中的特征更加明显，机构大资金的参与比重增多，银行系债基加速扩张的特征更加明显。

银行天然的具有低风险偏好特征，且规模较大银行往往有控股或参股的基金公司，固定收益类产品+公募基金免税特征，大体上与银行需求相匹配，因此银行系债券型基金成为「机构定制基金」的可能性更大。银行类金融机构往往委外规模较大，动则上百亿。

表2：机构定制中长期纯债基金

总结来看，委外定制的公募基金产品可能具有以下特点：1）持有人户数少，2）机构投资者占比高，3）认购天数短，4）银行系基金背景，5）定期开放产品，6）发行份额较大，7）更可能是债券型基金。

Ø 「机构定制基金」形式有哪些？

作为“委外”的一种形式，通常来说，「机构定制基金」主要有以下三种广义的形式：

1. 单一出资方定制

2017年以前，通过单一委外成立的「机构定制基金」较多。这种形式较为简单，即某机构投资者定制一款基金产品，单一持有人的比例往往在90%以上。

2. 拼单型定制

2017年3月17日，证监会发布的《机构监管情况通报》，明确规定若单一机构持有人新设基金，也就是常说的「机构定制基金」，拟允许单一投资者持有基金份额比例达到或者超过50%。有五大要求：1、封闭运作或定期开放运作（周期不低于3个月）；2、发起式基金形式；3、予以充分披露及标识；4、不得向个人投资者公开发售；5、承诺拥有完全、独立的投资决策权。

监管规定出台后，委外资金通过“拼单”定制基金或大额申购的方式持有公募基金较多。

“拼单”定制基金的惯常操作方法是，由两家以上的机构投资者共同出资，持有同一只基金，这类基金单一持有人的比例范围则较大。这种类型的「机构定制基金」不一定要新发产品，而可以通过盘活基金公司现存小微产品来实现。

由于证监会严禁公募基金“通道化”，规定单一持有人占比不得主动超过基金规模的50%，因此需要出资人与同一天进行申购，且申购份额相差不能过大。

3. 通过大额申购持有某只现存公募基金产品

随着2017年以来监管层对基金投资者集中度管理要求趋严，对于现存的委外定制基金，公募基金往往选择，对存量委外基金申请定制基金转型，改变该基金的运行模式。

对现有基金产品，弱有机构投资者想实现对某公募基金产品进行「定制」，可以选择通过大额申购的方式持有基金产品，份额买进来，才好改合同。

Ø 为什么要发“定制基金”？

机构投资者的理由是避税。

1. 2018年起，中基协发布的《关于证券投资基金增值税核算估值的相关建议》规定，资管产品运营过程中发生的增值税应税行为，在符合税法规定的条件下按照简易征收方式征收3%的增值税。从此，免税的只有公募基金产品了。

公募基金的优势在于：一是相比其他金融机构，公募基金买卖股票、债券的差价均免税，而其他金融机构直接买卖股票和债券的差价收入需缴纳增值税；二是相比于其他各类资管产品以及非金融机构，公募基金买卖股票、债券的差价收入以及同业往来利息收入均免征增值税，而其他资管产品和非金融机构的以上两部分均应缴纳增值税。

因此，机构投资者，特别是商业银行有动力通过定制一款公募基金来实现投资股票和债券的免税效果。

2. 财政部、国家税务总局于2008年发布的《关于企业所得税若干优惠政策的通知》（财税[2008]1号）第二条第（二）项中规定：“对投资人从证券投资基金分配中取得的收入，暂不征收企业所得税”。

该法规使得企业使用自有资金投资公募基金时，可以利用现金分红来享受合理税收优惠。以年预期分红避税比例50%记，1亿元利润可避税1000万元以上，相当可观，因此这也是基金公司用以营销企业客户冲年末规模的手法之一。

基金公司是为了“保发行”。

第一，我国经济近几年形势不容乐观，经过几年的居民加杠杆，我国居民流动性有所收敛，且多被银行理财分流，甚至是P2P；第二，过去基金公司没少给客户亏钱，规模增长过快人员配置跟不上以及风格激进等导致声誉有所受损。

总而言之，近年来，多种因素导致基金不好发了，发行失败基金比比皆是。根据万得数据，2017-2023年3月16日募集失败基金达到51只，其中不乏大型基金公司的产品。

业内人士或许更为了解，如果一家基金公司“小微基金”数量过多，或者短期内发行失败次数较多，将会影响基金公司产品申报，因此基金公司很有动力保证发行成功。而我国公募基金发展至今，仅从2018年起机构投资者占比才下降到50%以下，而这其中很大因素是2017年债灾。

通过与机构投资者事先达成一致，获取机构投资者较大规模的资金（往往超2亿），再从市场上募集到足够的认购账户，一方面能保证产品顺利发现，另一方面基金管理费客观。

我在《为什么我建议散户不要瞎买「发起式」基金》中就介绍过发起式基金的特点，成立容易做好难。除非机构投资者认购规模很大（如5亿，也有公司规定10亿以上），否则，基金公司做发起式的动力其实不强，原因在于，基金公司没有这么多1000万！除银行系基金注册资本能达到5亿外，大多数基金公司注册资本在3亿以下。

二、「机构定制基金」表现如何？

经过筛选，标准是2018Q2机构持有占比超过50%，债券型基金，万得数据显示在符合标准的795只（已剔除分级）基金产品中，有233只没有跑赢业绩基准，占比近三成。

“定制”债基与一般债基相比，净值回报的波动相对较大，中长期纯债“定制”基金较同类产品也存在一定的超额回报。净值波动较大的原因主要是：一方面，巨额赎回产生的赎回费按一定比例计入基金资产，会导致基金净值暴涨；另一方面，有些基金当持有超过一定期限时，就不需要支付赎回费，也就意味着，机构撤出后，并不会有大额赎回费冲回基金资产，大户走了，基金运作的一些固定费用会由剩余持有人承担，由于规模骤然下降，散户负担重，基金单位净值或会出现大跌。

表3：「机构定制基金」收益及波动统计

三、要不要买「机构定制基金」？

不要因为一个基金是「机构定制基金」就拒绝它，也不要因为一个基金是「机构定制基金」就去买。

通过上面的分析我们看到，「机构定制基金」还是能够带来超额收益的，但波动大。

首先，成立「机构定制基金」时，基金公司往往会与投资人约定预期收益，既然是机构定制，为了留住“金主”，基金公司一定会卖力实现预期收益。

其次，无可否认的是，尽管监管规定“公募基金管理人应承诺拥有完全、独立的投资决策权”，但或多或少投资人可能对定制的基金产生“一定影响”。例如，有些「机构定制基金」是不面向个人投资者销售的，产品买啥完全由出资人说了算。

最后，「机构定制基金」波动大或许比普通基金大。原因在于，定制型基金的资金主要来源于银行，若是基础市场有个风吹草动，这些机构或会同步赎回，甚至造成踩踏，将会极大影响市场稳定和剩余投资者利益。而普通个人投资者，往往很难或者没有精力去获取市场消息，最后接了盘。

理解了上面这三点，我想个人投资者对于是否要购买「机构定制基金」心里已经有数了。我的建议是谨慎对待，你实在喜欢这个基金经理，并且觉得能够承受相应风险，想参与也是可以的，否则在选购基金时应该了解清楚，还是不要碰的好。

（