主题基金投资专题之债券指数基金怎么选？ 债券 债券基金区别

⑤2016、2018年的债市牛市中，大量投资者甚至公募基金没能跑赢指数，凸显出指数化投资的积极意义。

图表1、债券指数基金数量和规模变化（左轴单位：亿元）

数据来源：银保监会，长量基金研究中心整理

数据来源：Wind资讯，长量基金研究中心，2023年基金规模截至2023-8-31（包含新发行）

债券指数基金投资优势：

费率优势：目前国内债券指数基金、债券ETF加权平均管理费约为0.23%，大部分债券指数基金的管理费用在0.25%-0.3%之间，相当于纯债基金平均管理费0.34%的7折。目前平安等基金公司已经成立了管理费0.15%的股票指数基金，预示未来债券指数基金的费率还可能有更强的整合潮。

税收优势：财政部、税务总局2017年6月30日下发《关于资管产品增值税有关问题的通知》，自2018年1月1日起，对于银行、券商、保险自营机构的投资，在买卖价差部分需缴纳6%的增值税；而公募基金则采用简易计税方法，按照3%的税率征收增值税。企业所得税方面，金融债（含政金债）、信用债都是25%税率，铁道债是12.5%，而公募基金完全免征企业所得税。

对于各类主要债券产品，公募基金相比于非公募，在税收上都有一定优势，其中金融债（含政金债）和信用债的节税效应更为明显。因此，一些银行自营等有动力选择借道公募基金进行债券投资。同时，从节税效应的大小来看，国债、地方债、政金债相对更大，指数投资的大发展也顺理成章了。

由于债券指数基金和债券ETF相对主动管理型基金的调仓更少，相对交易更不频繁，所以税收和交易成本的控制上也有优势。

图表2-3、公募基金税收优势

数据来源：银保监会，长量基金研究中心整理

穿透监管：债券指数基金由于其投资范围与指数编制方法相关性很高，相对主动管理型产品更为透明，符合当前“穿透”式监管的总体趋势，故而受到银行的青睐。

对于MPA考核，国债、政金债、金融债单类指数化投资产品有助于银行使用较低的风险权重计算资本充足率，提高该指标水平。其中资本充足率的计算对银行资产端提出了较高的要求，资本充足率的计算方法是用银行的净资本/风险加权资产。所以优化该指标的一个方向是降低分母项（风险加权资产），其计算方法是针对不同类型的资产赋以不同的风险权重，将资产公允价值进行加权平均。

图表4：MPA考核各类债券风险权重

数据来源：银保监会，长量基金研究中心整理

在实操中，一方面，国债、政金债的风险权重最低，信用债的风险权重最高；另一方面，银行的主动型委外债基往往投资范围较宽，而一般公募基金只会披露每季度末的前5大持仓，在应对监管时不能披露自身投资的具体头寸，就有被按照投资范围中风险权重最高的分类来计算整个组合的风险加权资产的可能。若将国债、政金债、金融债等风险权重较低的资产单独编制指数，并在此基础上设计基金产品，持仓就可以在不披露具体头寸的情况下通过指数编制方案获得，有利于进行“穿透”式监管，确保在计算充足率时使用了适当的风险权重。

持仓稳定：仓位上债券指数基金较为稳定。而从前五大重仓股的占比上，多数基金的指数跟踪方式主要以抽样复制实现，表现基金前五大重仓债券占净值比例和整体仓位相似。从跟踪误差上观察，大部分基金跟踪误差在1%以内，加上固定收益类指数本身波动较低，债券指数基金基本都可以将波动控制在规定的2%年化跟踪误差之内。

交易便捷：目前市场中已有10只能够在交易所交易的债券指数ETF。5月20日，中国人民银行、中国证监会联合发布《关于做好开放式债券指数证券投资基金创新试点工作的通知》，拟推出以跨市场债券品种为投资标的。随后嘉实、博时、大成、招商和华夏五家基金公司已率先各申报了1只银行间债券指数产品。银行间债券指数基金的推出将增加债券指数基金流动性，银行间投资者可以较低成本较高效率的在银行间转让债券指数基金。

二、债券指数编制方式和产品分类：

债券指数体系

目前债券指数基金跟踪的债券指数较为杂乱，除了传统的中债债券指数，不少基金也采用了中证、上证、上清所编制的债券指数。在分类上为了统一，我们将其他指数公司的编制方式向中债体系靠拢，进而对市场上的债券指数基金进行分类。

中债债券指数体系

目前，中债对外公布的指数主要有五大族、分别为总指数族、成份指数族、策略指数族、投资者分类指数族，总共约80只指数。

中债总指数族：中债总指数族的种类最为丰富，其编制目的是反映债券全市场或某一类债券的整体价格走势情况，因此，中债总指数组又可以分位综合类指数和分类指数两类。

①反映市场总体情况的综合类指数：包括国债、信用债、地方政府债、公司债指数等。

②反映某一类债券价格整体情况的分类指数：一般是以债券的待偿期、发行人类型、流通场所类型、债券付息方式及信誉评级等单一或多个要素下的全部债券为成份空间。

③按流通场所可以分为银行间、交易所等债券指数，按信用等级可以分为高等级、高收益、不同评级债券指数等，按待偿期限可以分为1-3年、3-5年、3-7年、7-10年等债券指数，按计息方式可以分为浮动利率和固定利率债券指数。

中债成份指数族：中债成份指数是通过科学客观的方法挑选出具有代表性的成份债券来反映债券市场全部或某类债券价格的走势特征，成份债券一经确定，在一段时期内会保持不变。

中债策略型指数族：中债策略型指数是采用非市值加权方法，辅以权重设定及其他选样条件，来模拟一类投资策略的债券指数，适合用作投资跟踪标的。

中债投资人分类指数族：中债投资人分类指数是以不同类别投资人在中央结算公司托管的债券集合作为指数成份券，剔除美元债和资产支持证券后，以持仓市值进行加权计算。不同投资者可以选取所属分类的投资人指数作为横向比较的业绩评价基准。

中债定制指数族：中债定制指数是根据客户定制的成分规则挑选成分债券编制生成的指数，定制指数可以充分满足客户个性化的指数需求。

图表5：中债指数分类

数据来源：中国债券信息网，长量基金研究中心整理

每个中债指数按照利息及再投资的方式，又可以分为财富指数、全价指数、净价指数三种类型，再按照不同期限，又可以细分为总值指数、1年以下指数、1-3年指数、3-5年指数、5-7年指数、7-10年指数、10年以上指数这7种类型，因此，每个中债指数对应有21个细分指数代码。以一只债券指数基金为例，易方达7-10年国开行的基准为中债-7-10年国开行债券指数财富（总值）指数，该基准属于总指数族，代偿期限为7-10年，发行人为国开行，最后以财富指数的方式计算利息。

图表 6：财富指数、全价指数、净价指数的区别

数据来源：中债登、长量基金研究中心整理

债券指数基金分类

虽然债券指数基金规模和数量呈现爆发式增长，但相对集中在成交活跃的利率债上。根据中债指数分类，总指数族下的全市场综合类债券和综合类利率债的产品相对非常有限。从债券指数基金的发展轨迹上，也从初期的倾向于综合类指数，到近两年倾向于在品种和期限上的细分。这个变化的主要原因可能有两点：不同债券品种净价波动幅度较小，但不同品种的债券在到期收益率上的差别较大，券种的选择直接影响债券投资收益。以下我们将目前市场上的债券指数基金按品种划分，并分类介绍。

利率债：利率债指数基金是债券指数基金的核心，利率债主要分为国债、政策性金融债和地方政府债。政策性金融债主要以国开债、农发债和进出口债组成，发行主体分别为国开行、农发行和进出口行。政策性金融债在交易所上市的品种较少，因此主要的以结算公司的中债系列指数为主。国债在交易所上市品种较多，因此大部分基金跟踪上证系列指数。

a) 国债指数基金

国债指数基金发行时间较早。在最初发行的目的主要为提供国债期货期现套利的现货工具，形式上也是ETF产品较多。但整体规模相对有限，长久期的产品较多。

图表 7：国债指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2023-8-30

国债指数基金中，平安5-10年期国债活跃券ETF规模最大，跟踪指数为定制指数，样本由在在沪深交易所和银行间市场上市的记账式附息国债中发行期限为5年、7年和10年的债券组成，整体久期在6-7年左右。另外值得注意的是，南方中债10年期国债的跟踪指数并非现券指数，对应指数成份券由10年期国债期货近季合约的可交割券组成。

a)政策性金融债指数基金

债券指数基金的规模集中在政策性金融债上，但以去年以来相继成立的细分产品为主，综合型政策金融债指数基金较少。现有基金产品长短久期均有相应产品，跟踪指数多为中债相关指数。

整体产品分布上国开债指数基金的数量及规模都是最多，且主要的规模集中在短久期的产品上，7年以上较长久期的产品较少，规模也明显较小。

农发债及进出口债产品在数量和规模上略少于国开债，整体分布上也相似。

图表 8：国开债指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2023-8-30

图表 9：农发行债券指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2023-8-30

图表 10：进出口行债券指数基金和政金债综合指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2023-8-30

c) 地方政府债指数基金

政府债是利率债主要组成部分，但基金公司参与相对较少。高等级政府债和政策性金融债收益率上相差不大。产品规模上主要以两只ETF为主，其中鹏华基金产品成立不久，跟踪5年期地方政府债；海富通产品的跟踪指数为上证10年地债指数。

信用债指数基金：信用债是主动型债券基金获取票息收益以及通过信用利差等方式实现高收益的主要标的。但是信用债指数基金发展相对缓慢，主要原因在于首先信用债本身数量较多，类型也比较复杂，很难构建细分的指标体系，根据目前指数基金的成分券来看，多数信用债指数基金的成分数量较多，也有较难查询底层的情况；其次在近两年的信用扩张期间，信用风险事件增加，构建指数是很难像投资单只债券时那样做到尽职的信用风险评估。

在信用债指数基金中，建议关注4月成立的两只短久期央企债指基金以及兴业中高等级信用债，该基金对应指数只选择银行间和交易所发行量大、流动性好的50只个券。此外，城投债作为信用债中的重要分支，目前仅有一只海富通上证城投债进行跟踪，选券的原则是在上交所上市，债项评级投资级以上，且可质押城投债品种。

图表 11：信用债指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2023-8-30

综合类债券指数：综合类债券指数指的是包含全市场（除转债）所有债券品种的综合类指数，是早期公募基金的发展方向，但由于持有债券数量较多，综合类指数一方面很难判断收益率方向。而且不同产品之间相对差异较小，基金数量的容量有限。

图表 12：综合类债券指数基金

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2023-8-30

债券指数基金未来发展

目前债券指数基金的主要的优势体现在相对低费率和更为精准的投资上，可以看到，银行等机构投资者对这类细分产品的兴趣颇高，今年成立的多只政金债指数基金都募集了相当大的规模。

图表 13：当前债券指数基金总体统计

数据来源：Wind资讯、长量基金研究中心，截至2023-8-30

可以预见，未来的变化依然会在