基建投融资研究城市更新基金的模式、作用和参与方式 信托基金有什么用处和功能和作用

（二）城市更新基金融资模式的优势

1、解决项目资本金，撬动银行贷款

城市更新项目体量通常较大，动辄几十亿或上百亿的总投，而且更新开发周期比较长，故对资金要求高。尽管目前已有相关银行推出城市更新项目贷款，但银行发放城市更新贷款的前提是项目资本金必须落实到位。通常而言城市更新项目的资本金需求在总投资的20%~25%左右，这就意味着50亿体量的城市更新项目需要准备10亿元以上的资本金，这对于财政收入有限地方政府而言难免有些捉襟见肘。

而引入城市更新基金将可以为项目资本金的筹集提供合规的渠道。私募基金主要以股权投资为目的，按照《国务院关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》（国发〔2023〕26号）“对基础设施领域和国家鼓励发展的行业，鼓励项目法人和项目投资方通过发行权益型、股权类金融工具，多渠道规范筹措投资项目资本金”的规定，私募基金所投入的资本金当然可以作为项目资本金。对于社会投资人来说，尤其是工程类央企或者房地产开发企业，通过认购基金份额注入项目资本金，撬动银行贷款覆盖总投，工程类企业可以借机锁定工程项目获得建安收益，房企可以因势利导获取房地产二级开发收益。

2、城市更新基金用款限制小，可以用于征拆、拿地

受国家政策和监管规定的影响，银行、保险、信托等金融机构对于房地产企业或地产项目进行融资存在诸多限制（例如“432”的限制），而私募基金所受限制较少，且穿透来看私募基金的投资人未必是银行理财、信托产品或其他资管产品，而可能是施工企业、平台公司、甚至是自然人。另外，基金入股项目公司后，所提供的权益性资金的处分和使用权即属于项目公司，后续用于征拆或者拿地均属于项目公司层面面临的问题，在私募基金层面不会受到监管限制，较为契合往往需要大量资金进行征拆和拿地的城市更新项目。

3、作为权益性融资工具，不增加融资主体的资产负债率，且可以作为出表工具

很多城市更新项目的实施主体为房地产开发企业或者是当地的平台公司，此类公司对资产负债率的管控较为严格，尤其是房地产开发企业受到三道红线的政策管控。在既不能大量举债又要承接项目的现实情况下，对实施主体的资本运作实力提出了更高的要求。

而私募基金这种权益性融资工具可以良好的解决这一矛盾。首先私募基金投入的是权益类资金，会计核算方面不会增加为公司负债，反而会增加公司资产，当然明股实债类的私募投资可能是另一番判断标准。另外，引入私募基金可以对并表与出表需求进行灵活处理，如果各方均想出表，则可以对股权比例进行分散化处理，且公司章程也不设置任何一方的实质控制权。如果某方想并表，也可以通过公司章程设置赋予其实质控制权以达到并表目的。

4、基金筹资更灵活，成本低，募投管退可参照的成熟经验较多，便于管理和退出

在对项目公司以及私募基金的管理方面，近十年间的地产私募基金的已有较多成熟经验的可供借鉴。例如针对项目公司的财务账户共管、章证照的监管、董监高的派驻等。在基金管理方面，各投资人可以通过相关协议约定利益分配的方式、比例以及退出方式等，还可以设置一定比例的优先级/劣后级，满足对部分投资人的风险控制要求。在私募基金和实施主体层面，可以通过对赌协议的形式约定回购触发机制，从而有利于避免被认定为明股实债。

二、城市更新基金参与城市更新项目的方式

城市更新基金参与不同类型的城市更新项目以及不同阶段的城市更新项目所提供的资金用途不尽一致，大体而言包括：

（一）作为前融资金解决征拆或拿地资金

城市更新基金可以作为前融资金解决征拆资金，此类城市更新项目往往是处于项目前期阶段，此时项目可能还处于可研/立项阶段，但项目即将面临大量的征地拆迁，为了不延误项目的实施进度，实施主体拟通过私募基金的形式先把征拆款筹集到位。城市更新基金作为拿地的前融资金与普通的地产前融差别并不是很大，但目前资本市场对房地产前融资金的监控较为严格，且成本都很高，通过私募基金引入投资人共同承担拿地成本不失为一种好的融资策略。

（二）作为项目建设资本金，撬动银行贷款

如前所述，引入城市更新基金将可以为项目资本金的筹集提供合规的渠道，从而撬动银行贷款。此时项目大约处于建设期前期，资本金筹集完毕后，银行贷款通常便可落地，项目也可开始动工建设。

（三）仅作为融资工具补足项目资金缺口

这种方式对应的是项目本身已进入实施阶段且资本金基本已经到位，但银行贷款可能尚不足以覆盖项目建设成本，城市更新基金仅作为一种融资工具补足建安费用。但实践中此类情形不多见，在大部分资金已经到位的情况下，业主倾向于要求施工单位垫资施工或者延期付款。

三、基建企业参与城市更新基金的契机

（一）认购城市更新基金份额，锁定工程项目或工程量

根据上海市此次公布的城市更新基金，战略合作协议签署方包括上海地产集团、招商蛇口、中交集团、万科集团、国寿投资、保利发展、中国太保、中保投资，其中含有建筑央企中交集团。各地已成立的城市更新基金中也不乏建筑企业的身影，但建筑企业的主业还是搞建设工程，建筑企业认购城市更新基金份额的主要目的是锁定工程项目或者工程量。根据笔者目前对接的实践情况来看，业主方通常给出的投建比是1:5到1:7之间。并且这种模式往往是先成立基金，各方先认购基金份额，基金此时还没有具体投资标的，待后续项目成熟后再投到项目公司。

（二）以基金作为通道，参股或者引入分包分供、金融机构等作为财务投资人

在城市更新项目乃至所有的基建投融资项目都可以用基金作为通道引入社会投资人。基建企业可以认购部分基金份额以锁定项目（即融投资带动型项目），出资份额根据项目情况而定，如果项目情况优良、业主资信强，则可以直投、多投。如果项目情况一般或者基建企业投资额度有限，也可以少投或者不投，单纯引入外部金融机构或者分包分供来认购基金份额，但这种模式须面临无法锁定工程的风险以及承担向金融机构贴息补偿的额外成本。

四、金融机构参与城市更新基金的契机

随着近些年来城市更新项目的不断发展与成熟，银行、信托、保险、基金等领域的金融机构均在积极参与城市更新项目的投资。考虑到城市更新所需资金量大、周期长等特点，在引入金融机构作为城市更新基金投资人方面，应当寻找适宜的资金方，例如保险资金。

根据《保险资金投资不动产暂行办法》，保险资金对投资范围有严格的限制，保险资金采用债权、股权或者物权方式投资的不动产，仅限于商业不动产、办公不动产、与保险业务相关的养老、医疗、汽车服务等不动产及自用性不动产，不得投资开发或者销售商业住宅，不得投资设立房地产开发公司，不得投资未上市房地产企业股权（项目公司除外），不得以投资股票方式控股房地产企业。故如果城市更新项目为房地产企业主导或者城市更新项目包含较多的商业住宅开发，出于合规性的要求，保险资金未必会参与此类项目。但参与非住宅类的城市更新项目似乎没有多大障碍，比如保险资金参与工改类（工改工、工改保、工改商）的城市更新业务。

在具体操作模式上，外部金融机构通常会在项目立项后至实施主体确认的阶段进入，融资资金的用途主要为支付拆迁安置补偿款及地价补缴等费用。运用的融资方式较为多元化，包括私募基金、信托计划、保险资金、AMC专项债及小部分券商集合资管计划等产品形式，部分银行“拆迁贷”产品也会在项目拆迁率达到90%以后参与进来。此阶段作为多数金融机构参与城市更新项目的主战场，相应的也存在各类风险，例如专项规划难以调和、拆迁率迟迟上不去等。若保险资金从立项之后介入，则需要综合判断项目未来推进的可能性，在融资条件上可与融资方设置对赌条款，按进度放款或通过触发对赌条件设置退出。而到了实施主体确认后阶段，外部融资的主要用途基本将用于项目的建安成本及销售费用等，融资方式主要通过银行“旧改贷”、“更新贷”等产品，其特点为资金体量大、利率较低，也可将此类贷款用于置换融资成本较高的前期融资。

（该图根据珠三角地区城市更新流程制作）

# 参考文章 #

2. 陈彦文：《产业基金参与广州市城市更新的融资模式探讨》；

3. 金健：《运用权益类基金投资拓展城市更新业务》。

编辑：小颖 审核：摅羽查看