深访富国老牌基金经理毕天宇：我不会对任何行业有偏见，不符合这个标准的公司我绝不买 2023年第一次与客官见面，富二森森觉得，真是“元旦不见，如隔三秋”。今天，富二为大家带来了一份“含金量”颇大的干货 基金经理买的股票什么时候卖最好

来源：雪球App，作者： 富国基金，（https://xueqiu.com/6595855654/138548562）

2023年第一次与客官见面，富二森森觉得，真是“元旦不见，如隔三秋”。

今天，富二为大家带来了一份“含金量”颇大的干货——富国“天”将毕天宇深度访谈录。

先看看这位公募行业的隐士说了啥？

“相对同行而言，我偏向于周期，因为在我能力圈里，我不怕。”实际上，“万物皆周期”，只是不同行业和公司表现方式不一样而已。

“我极度厌恶做timing，一旦仓位低于90%，我会着急，当然这也有缺点，波动比较大，也在想办法克服。”

“我不会对任何行业有偏见，但你要告诉我，这个公司有没有成长的基因。”

“我一直都不悲观，长期方向是清晰的，经济增速逐步下滑是自然规律，但不会断崖。”

“短期内，猪搞得大家有点难受，明年下半年，猪的问题可能就会缓解。”

“利率可能下来，房地产机会没有以前那么大了，但权益类资产会好，中国市场很大，韧性十足，此消彼长，比如房地产因城施策，好的地方按下去，差的地方扶起来，所以整个经济变成了一个动态平衡。”

这是富国老牌基金经理毕天宇对自身投资能力和未来市场的部分观点。

富国老牌基金经理 毕天宇

作为一位有着20年证券从业经历的“老兵”，毕天宇从实业界起步，从事过卖方买方研究工作，2005年开始管理基金，所管理的资金量高峰时曾超过140亿。

当基金经理近15年，毕天宇见过的坑可能比新基金经理买过的股票还要多，因而他把风险控制放在异常重要位置，他对个股研究论证格外详尽，有同事评价他，“我们内部会议上，毕老师的问题最多。”

无论是自己内部研究员，还是卖方分析师上门路演，他都是刨根问底，对于自己重仓的个股，毕天宇保持着半年要去调研一次的频率。用他自己的话评价，“在市场上活得久了，见得多的好处就是，不容易踩雷。”

毕天宇目前共管理2只基金，富国高端制造和富国天博创新主题，管理总规模接近25亿，这2只产品已经穿越了多轮牛熊。

富国高端制造，成立于2014年6月，截至12月30日，5年多来，累计收益113.6%，年化收益率14.7%。在5年期业绩排行中也相对靠前。

资料来源：Wind，截至2023年12月30日

另一只天博创新主题是只封转开基金，是由基金汉博“封转开”而来。毕天宇在2005年11月26日——2007年4月27日管理基金汉博期间，任职总回报186.87%。2007年4月27日转型开放式成立，天博在伴随着规模急剧扩大背景下，截至2023年12月30日，净值累计增长175.89%，而同期沪深300指数仅有16.83%的涨幅，获得了约159个百分点的超额收益。

资料来源：Wind，截至2023年12月30日

聪明投资者详细考察了他管理基金的风格。

风格特征1—毕天宇管理的基金行业配置均衡，成立以来，富国天博创新主题整体覆盖面较广，28个申万一级行业均有覆盖过，行业配置上较为均衡；整体来看，CR3=25%，CR5=40%。

风格特征2—相对偏成长，持股周期长。在成长风格较优的年份，进攻性较强，超额收益明显。

前十大重仓股占比基本在50%-60%之间，其中，茅台、东方雨虹、中国平安的持有期较长，虽然有阶段性的卖出调仓，但有些个股基本一路持有至今，从买入时计算，有的股票累计涨幅约7倍，给基金带来了丰厚回报，也显示出了他选股的功力和研究深度。

从业绩归因分析，选股给基金带来的收益贡献最多。

资料来源：Wind，统计了历史报告至2023年9月30日，富国天博的所有重仓股。

风格特征3—同时，毕天宇比较明显的一个特色是，近十年来一直秉承淡化择时的原则，这一点与其早期管理产品的经历有一定关系。基金多数时间仓位均保持在90%以上，展示出基金经理积极、果敢的态度，而在背后必然是需要有选股能力的支撑。

资料来源：Wind，截至2023年9月30日

在与聪明投资者3个多小时的对话中，毕天宇对自己十几年来的投资经历畅所欲言，总结了他作为公募少有的“老将”在市场摸爬滚打多年的经验教训，包括对未来市场演变、投资机会的判断，以及在持续学习和进化中的感悟。

从实业转型基金经理

聪明投资者：你有在实业工作的经历？

毕天宇：对，我是学汽车专业的，在行业里工作过一段时间。

大家感觉证券市场挣钱不容易，其实上市公司挣钱也不容易。我的实业经历告诉我，企业每挣一分钱都很难的，研究员来推荐股票或者我们出去调研，我都要刨地三尺，你得告诉我你是怎么挣钱的，我会反复问你的每一分钱怎么挣的？

正因为在实业干过的，我会对企业更有感知。有时候他们（研究员）觉得我对上市公司很包容。其实不是，实业真心不好做，而能做好的企业更是凤毛麟角。

我觉得证券市场投资就是，找一个好公司，跟它一起成长。不少投资人没干过实业，比较喜欢对上市公司深度介入，把MBA的思路来指导，说应该战略多元化、应该多收购一些企业，有点空谈。

我相信企业的命运不是投资人能决定的，能上市的公司高管都是在残酷的市场竞争中摸爬滚打出来的。我们投资人要把自己放低一点。

聪明投资者：当初进这个行业有什么契机吗？

毕天宇：读MBA的时候写了一篇长安汽车企业发展战略的论文，在券商的同学认为挺像券商的上市公司研究报告，建议我试一试证券行业。后来我很幸运被兴业证券相中，成为一名行业研究员。2002年3月份到富国，一直到现在。

“周期股是我的能力圈”

聪明投资者：你以前做研究员是研究周期股吗？

毕天宇：我先在兴业证券当汽车行业研究员，然后来到富国，负责汽车、机械、钢铁、有色这类纯周期行业研究。也很幸运，2003年那时候有五朵金花行情，汽车股，有色、钢铁的牛市都经历过。

聪明投资者：你现在会有自己偏向的一些行业吗?

毕天宇：相对同行而言，我偏向于周期，因为在我能力圈里，我不怕。实际上，“万物皆周期”，只是不同行业和公司表现方式不一样而已。

聪明投资者：能做周期的都是高手，因为波动确实比较剧烈，涨跌幅度都很大。

毕天宇：我比较幸运的是在2000年开始当研究员时，汽车行业还处于一个周期成长行业的成长初期。

我说我不怕周期股，不等于真的不怕，一旦它不行了，我也会迅速调仓，还是要防范周期股波动风险。

很多人参与进去后就丧失了基本判断，比如今年的猪肉股，这个肯定是周期股。

聪明投资者：你当初在做周期股的时候，有些什么样的指标延用下来，觉得这个体系比较有用的？

毕天宇：传统意义的周期股就看量价，量就是供需，反映供需关系就是价格。

买周期股，行业产能供给一定要出清，最好是供不应求。比如15、16年的碳酸锂。但当市场都看好时，必须保持谨慎。

还有就是，周期底部一定要熬很长时间，然后量起来，价格不动，周期底部可能出现了。需求如果快于供给，价格会涨，那么企业盈利绝对会起来，但价格上涨过快会导致需求减少，供给增加。供需关系你只要看价格就行。

特别要小心的是，当一只周期股，你相信它最终变成成长股了，那就是你的卖出时机。

“我极度厌恶做timing”

聪明投资者：近些年来，你在仓位管理上基本没有特别大的变动，这是出于什么样的考虑？

毕天宇：我是淡化选时的，无论是从基金管理行业的历史数据看，还是我自己以往的业绩归因，没有人能持续靠正确选时贡献大量正收益，而且我觉得自己没这个能力。

之前也有教训，2007年的时候，汉博封转开，规模最高到了140多亿，因为规模比较大，操作上比较难做，这是一个考验，那个时候100多亿，建仓和卖出都不容易，即使是一些市值很大的股票，也不见得能很快抽身而出。

2008年一路熊市，那个时候做timing很难，到了二月底、三月份的时候就觉得不对了，自己做的很累，觉得规模制约了自己。但那时候对宏观预期并未能扭转，仓位并未能大幅加上去，而2009年一开年周期股各种上涨。

后来我想明白了，选时的难度其实和规模没关系，就算2个亿规模，照样会犯这些错误。

我基本保持90%多的仓位，今年业绩较好，也得益于稳定的高仓位。

我极度厌恶做timing，一旦仓位低于90%，我就会很着急。当然高仓位也有缺点，净值波动比较大，特别是在单边市场里。我也在不断总结，想办法降低波动。不过，我真心觉得我没有选时的能力。

聪明投资者：但问题是，如果你的仓位一直保持在这样一个水平，卖出之后，还是要把仓位补回来的。

毕天宇：对，有些股票短时间涨了很多，就是在上涨途中进行了调整。

今年的市场对基金经理来说，其实是一个相对较好的环境，可以做出真正的阿尔法，通过研究寻找到机会，得到市场认可。

反而像2007、2015上半年的后段，全靠钱来推的时候，你不需要选股，闭着眼睛买进去就行了，现在想想是很恐怖的事情。

卖出后，仓位降低了，我会买一些性价比更好的股票。今年不少股票是跌的，给你提供了低吸的机会。所以在整个配置上，如果是阶段性涨了很多，我就会把它再平衡一下。

聪明投资者：可能在今年这个震荡市中，机构投资者可以抓住机会，但如果是在一路上涨的市场，你卖了，后面可能就很难买回来？

毕天宇：公开报告可以看到，我的仓位基本一直在92%、93%的水平，要真是一路上涨，我想不动，被迫也得卖，因为仓位超标了，卖出来的钱，肯定就变成现金。

我这个风格最大的问题就怕是单边的持续下跌，出也出不来，没有阿尔法。2015年的持续下跌经历告诉我们，组合里一定得留一些大市值、流动性好的股票。

以前不断做加法

现在要做减法

聪明投资者：你刚才讲2008年是一个挺重要的时间点，如果从过往投资生涯来划分，还有哪些阶段性的时间点？

毕天宇：那就多了，对于时机选择的问题，基本上不会再去做了。巴菲特说他幸亏生在美国，我觉得我们70后也有一个幸福点，经济快速增长期，我们都享受到了。

从个人投资生涯看，不是一个时间点的概念，应该是一个不断学习进化的过程。一开始做基金经理，做的还比较顺，做汉博的时候还可以，但两年后就封转开了，后面规模大了之后各种折磨一直到现在。我认为一个成熟的投资经理必须要建立一套适合自己的投资体系和框架，来克服人性的弱点。

我后来跟所有人讲，刚当基金经理时买股票建仓会容易些的。一开始很谨慎，操作上也会很小心，组合相对分散，买的也是市场短期看好的股票。但等业绩做的很好之后，信心增强了，然后组合股票只数减少、仓位加重，但往往前方冥冥之中会有一个坑等着你。

要认识这一点很难。当研究员时，我研究汽车、钢铁、有色，被公司评为优秀研究员。凭什么？是因为行业好，很自然地就推了一些好股票，其实你推的股票是不是一定是最好的，不一定。

因为研究表现好，就顺利成为基金经理。就像现在出了很多TMT、传媒研究背景的基金经理一样。

当基金经理后，我对周期股有天然偏好，对这类公司也比较了解，因此得利，也摔了不少跟头。2013、2014年创业板活跃的时候，过往研究经历不支持你的投资能力，对市场的适应能力就会下降，虽然我们也找了一些市值偏小的股票，但大部分都兑现不了业绩。所以说，对行业、对公司的认知需要不断学习，要与时俱进。

聪明投资者：你刚才讲2012、2013年中小股票风起云涌的时候，觉得不适应，那你会不会要改变自己方法，去适应这个市场、加强这方面的配置？

毕天宇：老实讲，我也拿出了一些仓位去适应、去投资、去学习，但我觉得它其实是一个不断再认识的过程。由于有仓位控制，代价会少一些，但成功的体验也会少，但有一点可以肯定的是，我现在在没搞懂之前，不会轻易碰。

比如最近医药股，有一个投资者问我，你的医药配置不是很高，但也买了医药股，有些医药股在我真正理解之前，我不会动，以前我没搞明白之前，研究员推荐也会去尝试，以前是不断的做加法，现在要做减法。

从我的经历来看，2002年当研究员时，先是钢铁股，再后面是传媒，到现在是互联网、物联网、5G。

其实每个时代烙印很清晰，作为一个钢铁研究员，你怎么去买5G？但5G就是这个时代的风口，以前电力行业、高速公路还是成长股，现在5G是成长股，每个时代都有代表时代特征的一些行业、个股，如果这么理解，就会更加积极地学习理解新的行业和公司。

我偏成长风格，而且没有一定增速的成长我是不会买的。

在这种风格下，我会积极寻找行业机会，当然这也是一个不断被打脸的过程。

聪明投资者：你很谦虚说被打脸，但同时还是控制好了风险，没有被打的太狠。

毕天宇：有两点，第一，我确实没做timing，如果做了，可能就掉大坑里爬不出来了；第二，还是基于基本面研究，研究创造价值不是一句虚话，你可能会看错，一个重仓股公募基金最多买10个点，但你也不太会都买10个点，组合中总归有二三十个股票，可能有5-8个股表现不好，但是只要不犯大错误，努力的研究、挖掘，你还能浮上来。

最怕的是什么？就是在不顺的时候被狠狠打一下，盲目坚持或者轻易放弃就会很难爬出来，那就比较麻烦了。

行业配置均衡

看重行业的成长性

聪明投资者：不做timing之后，但还得控制波动，控制波动用的精选个股、行业配置相对均衡的方法，那你对行业也不会有特别的偏好？

毕天宇：对，应该这么说，第一，不管是银行，保险，地产，还是最近大热的5G，这些行业我都会配置，第二，我会在这些行业里找有成长的股票。

所以，我不排斥任何行业，但你要告诉我，这个公司有没有成长的基因。

当然，如果在医药或TMT行业能找到更肥沃的土壤，可能我会在那边去多挖一点、多看一看。

我现在跟以前做法的区别是，我不会铺开来（做），比如5G，如果5G的每一个公司我都买，那就会变成整个行业配置偏离度非常高，也没能显示出你的阿尔法，这个是我不能容忍的。

聪明投资者：如果按照刚才讲的，一个行业不会铺开来买，行业会更集中？

毕天宇：我一直没有特别集中，我总结下来，我这么多年业绩能保持住的一个原因就是没有过分的偏离，未来也不会做特别大的偏离，我相对均衡一点。行业相对均衡，就不会失去方位感，如果你拿了30个点的猪肉股，还真不知道怎么办。

真的很看好猪，看好之后什么时候卖呢？

聪明投资者：你觉得它的市值已经远远透支了未来几年的盈利空间？

毕天宇：对，它一定有一个阶段性的高点，你用未来盈利来看目前对应的市值，怎么算，都已经大大超过了。很多公司也有类似情况。

我对周期不悲观，但我对市场还是怀着敬畏之心，不知道什么时候它会给你教训，当我看到不好的指标迹象，我肯定会调仓。

聪明投资者：你这种高仓位、但又均衡、偏成长的风格应该挺适合机构配置的？

毕天宇：对，但也可以说是不够鲜明，因为不是那种很冒尖的基金。

均衡不代表简单的平均或者指数化，我主要靠个股挖掘。我们富国的研究平台非常优秀，能够找到不少牛股。从我的业绩归因来看，收益基本上在个股上，行业配置的超额收益不是很明显。

找成长空间大的公司

聪明投资者：你说行业配置比较均衡，对于某个行业，是只配龙头？还是会均衡配几个票？

毕天宇：原则上是找最好的公司，可能不一定叫龙头，就是我觉得是机会比较大的公司。

我的投资逻辑是先个股再行业，打个比方，不是说银行现在20个点，我必须得填20个点的银行进去，我可能觉得有家中小银行不错，我买了5个点就可以了，但行业20个点我一定配不到的。

我会在业绩归因中看行业配置风险比例，哪些超了？哪些没超？简单按照大金融、TMT、周期和消费来看，金融10个多点，其它各占30%。

聪明投资者：比如你看好这个行业、这只股票，你会一下子买满这只股票吗？

毕天宇：不会，我会持续跟踪研究，再逐步买入。

聪明投资者：我们看组合的集中度，也不能算太分散，还是有相对集中的。

毕天宇：很多公司我们也有学习的过程，如果我理解它了，便宜且符合我的投资逻辑，我就会买，如果我不理解，学的慢，会天然的往后缩，但我会打个标签，持续观察学习。

聪明投资者：你刚刚讲，业绩归因很多源于个股精选，你具体怎么选股？现在看股票跟你刚入行的时候，这一套体系有没有什么变化？

毕天宇：2005年11月刚当基金经理，那时候比较小心，组合更分散一点。我现在不断在提升，但还是以均衡为主。

基本上所有的基金经理在刚当基金经理的时候，他一定是谨慎的。

问题往往出在哪里呢？就是如何调整。

市场出现大幅调整，怎么办？每个基金经理要面对的一个是调整，另一个就是卖点，哪些股票要卖？什么时候卖？卖了之后买什么？

在市场摸爬滚打这么多年后，我会控制和调整风险，涨多了估值不匹配了也会卖出一些，跌多了可能是风险下降了，我一定要买一些，当然前提是这个行业和个股一定是看好的。

回到选股问题，我们也在不停筛选，不一定是在一个行业，但大家看好的方向一定是相对来说比较肥沃的土地，可以多挖一点，不看好的方向未必是贫瘠的，但可能天然（好公司）会少一点，比如房地产行业里的物业，牛股也不少，我不会对任何行业有偏见，我觉得每个行业都会有机会。

我重仓股里，有的个股也持有了相当长时间，7年，8年。因为我对这些公司了解得比较透，就能拿得住。

现在面临的问题是看不懂怎么办？我会谨慎。以前我看不懂了，我会信任研究员，但现在是看懂才下手。

聪明投资者：具体来说，有哪些维度去看股票？

毕天宇：第一个维度，成长空间，简单而言，看行业成长空间，公司市占率。

第二个，竞争优势。能否有效识别出竞争优势是考验每一个研究员和基金经理最主要的指标。医药股最典型，医药产品连名字我都难以理解，比如 PD-1，我脑子里一直形不成概念，但你跟我说支架，我就能有感觉。所以竞争优势研究一定是建立在专业研究基础上的判断。

第三，管理层。一个股票能否长期持有的核心一定要看人，特别是管理层和大股东。在每一个公司的长期发展过程中，不会一帆风顺的。出现不利局面，公司管理层的能力和应对就非常关键了。

最后就是各种风险的识别。股价涨到天上去了，你买不买？价格是估值风险的一个重要考量。还有行业政策风险等等。

经济将是一个逐步下滑的过程

但不会断崖

聪明投资者：谈谈你对未来宏观和资本市场的看法。

毕天宇：我一直都不悲观，长期方向是清晰的，经济增速逐步下滑是自然规律，但不会断崖。

长期来看利率水平，我觉得过高的利率肯定支撑不住，但我们以什么样的姿势走到那一天，我不知道，但不会跌到冰点。

利率可能下来，房地产机会没有以前那么大了，但权益类资产会好，现在很多资金都在找好的资产，其实就是找好的公司。

中国市场很大，韧性十足，此消彼长。比如，虽然我们诟病房地产，但它现在聪明了，因城施策，好的地方按下去，差的地方扶起来，所以整个经济变成了一个动态平衡。

聪明投资者：如果无风险利率下行，其实对市场估值还是有支撑的？

毕天宇：从投资的角度来说，利率肯定是逐步往下走的。

短期内，猪搞得大家有点难受，明年下半年，猪的问题可能就会缓解。我个人倾向于明年跟今年市场一样，不好了政策松一点，好了再紧一些。但我也不知道经济什么时候在什么水平着陆。但失业率上去了，政府一定会出手。

聪明投资者：具体的在股市上怎么表现？很多人研究说，GDP增速下一个台阶的时候，反而可能会是股市的一个比较好的机会？

毕天宇：是这样，2023年稍微有点极致，我觉得2023年的收益大概率不如去年。

经济本身犹犹豫豫的，经济只要不出现急剧的下跌，政策也不会大水漫灌，这种情况下有一个好处，利于行业的优胜劣汰。

其实很多企业在经济不太好的时候，它反而不希望国家去救，不少龙头企业在过去两三年已经显现出它的竞争力，行业集中度快速提升、经营效率明显改善，我觉得这个局面也更利于专业投资者去寻找标的。

我是一个乐观的人

聪明投资者：您能在公募行业呆这么久，说明做得很开心？

毕天宇：很开心。我至今还记得刚进这个行业时，一个朋友跟我说的一句话。他说证券行业永远是在风头浪尖的，你随时能感受到中国经济最新的最前沿的东西。我很喜欢学习新的东西，去提升我的认知能力，感受经济的脉搏。

第二，真心羡慕巴菲特和查理·芒格，人家是快乐投资，活到老，投到老。当然，快乐投资不等于清闲，取决于你的态度。

第三，富国这个环境好，很包容，认可多样化投资文化，也基于基本面研究形成了共同的投资理念，我在这个氛围里面也很开心。

聪明投资者：谈到快乐投资，您觉得做基金经理，除了专业能力，还有哪些重要的因素？

毕天宇：乐观一点，有句话叫乐观的收获金钱，悲观的收获知识。我也见过很多很悲观的人，觉得投资是一种不可知论，但我觉得基金经理想要做长远一点，一定要有更加积极的心态。

聪明投资者：说到查理芒格和巴菲特，有没有一些投资类的书可以推荐的？

毕天宇：《怎样选择成长股》，是我的启蒙书。

聪明投资者：你觉得有哪些词汇形容自己比较恰当一点？

毕天宇：顺其自然。也许很多人会认为太无为了，我不这样看。投资很像一场没有终点的马拉松长跑。你必须敬畏市场，保持乐观谦逊的心态，顺从事物发展的规律，还要积极应对，才能有所收获，走得更远。

关于聪投TOP30基金经理

岁末年初，又是一轮基金业绩评价高峰期，各种产品排名榜单层出不穷。聪明投资者构造出了一套基金的多维分析和评价体系，把着眼点放在基金经理身上，根据长期业绩、夏普指标、任职期限、基金规模等权重调整后的长期年化收益进行排序。

在此基础上，再结合自身的深入调研，面对面访谈，考察基金经理获取超额收益的来源和能力圈所在，补充和剔除了部分人选，最终形成了聪投TOP30基金经理榜单。

这是一个囊括了A股目前在管理公募的最顶级基金经理的人员池，包括了一批成名已久的老将和这些年逐步冒头的中生代、新生代投资高手，但有的目前未直接管理公募基金的明星投资人就不在名单之列。

我们将从中挑选一部分有代表性的基金经理，逐一深入采访，力求给大家在2023年乃至于今后的投资选基时有一份清晰的路线图。

正式榜单和投资建议年初即将发布。

以上文章来源于公众号“聪明投资者”，较原文略有删改 ，作者：六里 麦琪 鹤九