论债券基金经理的修养！“传统债券人命理中最好的那一段可能已经过去了” 债券基金最好的是哪个公司啊

作者：FICC邦德

“曾经有一个机会，放在我面前，我没有珍惜，如果可以再来，我希望是1000年。”

2005年，当时金融学博士J刚从伦敦金融城回到国内。由于在国外工作的时间并不长，可以随时切换赛道。部门总经理找他谈话：

“我在考虑安排你做债券领域的研究员，你感兴趣么？”

“恩，噢，我考虑一下。恩，领导，我对这方面不是很感兴趣，还是算了吧。”

这一次机会放弃掉，基本放掉了接下来小20年国定收益市场的大发展的小20年。但是，回到当年，谁知道呢？谁又会想到呢？

一般985大学硕士、博士毕业，能够直接进大型券商、公募基金做投资和研究的，即便是接近20年前，也属于少数。

那个时代，股票基金经理明显地位高于固定收益基金经理。用现在某券商主管自营投资、自己也是债券投资出身的副总裁X的话来说，

“做股票的看不起做债券的，做不了股票才去做债”。

至今说起来他还有点忿忿。

研究生毕业，进入金融机构，不得不做了一个当时不热门的投资岗位，看着《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》上都是分配给股票基金经理的版面，以及《第一财经》上对股票基金经理的连篇累牍的采访。

做债的人恐怕心里是有些落寞。

当时的大券商研究所可能有一个最多两个债券研究员；小券商就没有；很多债券研究员和宏观研究员是兼着的。“做宏观研究的人比较适合做债券投研”。这是十几年前的叙事。

X总恐怕不会想到，早年自己羡慕嫉妒恨的那些股票基金经理、股票投资经理绝大部分都灰飞烟灭。没想到自己这个当年学校不出彩、专业不出彩、外形不出彩、被迫做债券投资的二流选手最后比大部分被自己羡慕的对象走到了更上面，活得更久、活得更好。

选择大于努力。如果被迫的选择反而结果更好，那是不是你的运气顶天了？

X总大概心里会有这么一个心理活动。

日子就这么一天一天过。

时间到了2008年。那一年又是全球金融风暴；又是汶川地震；同时中国也迎来了第一次奥运会。同样是那一年，一家并不特别顶流的基金公司D的董事长Y做了一个大的战略选择。

第一，从股票为主战略性转到做债券为主；

第二，从明星基金经理制转到依靠平台为主、去中心化、依赖科技平台赋能和管理的债券投资为主的公司管理体系。

为此，还特别安排核物理专业出身的股票基金经理N到国外第一大固定收益买方机构P去做调研和学习。N总学成归来，收获特别大。有效地贯彻了董事长的战略意图，把公司固定收益投资团队分为两大类：

第一类，暂时保留之前的投研体系，偏明星基金经理制度；

第二类；每年考核的目标是进入前50%，但要求每年进入前50%。

我们计算一下连续保持市场前50%的概率：

第一年：50%

第二年：50%*50%=25%

第三年：50%*50%*50%=12.5%

第四年：50%*50%*50%*50%*50%=6.25%

第五年：50%*50%*50%*50%*50%*50%=3.125%。

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看上去首年很宽泛的要求，实际上转到了以稳定收益、夏普为中心、去中心化、科技支持的这样一个投研体系和考核要求。

接下来十年，这家买方机构一骑绝尘。公募市场，据说只有两类 ，公司D和其它。同时，平台制考核、夏普为中心的团队逐步占据了公司的投研主导。到后面，这家公司就没明星基金经理了。

多少公募基金想学习、模仿它，但很难。首先在十几年前开始就建立去中心化的投研体系、以夏普考核为KPI，这就很不容易。

为什么？

这会动到利益。

所以，成功有时候也挺简单的。就是知道先进是什么，然后能够有执行力地学先进。

大多数机构，不可能。

Y董事长果然是有进取心的人，后来去做自己的事业了。那是后话。

2008到2018这十年是债券基金经理的黄金时代。或者精确点，传统债券基金经理的黄金时代。

经历2008年4万亿提供巨大的流动性；经历2013年同业市场的流动性骤然收缩；经历2015年股票市场的巨大波动；经历2016年的下跌；总体而言，大部分年份都是相对好做的。

这十年，没有明显的信用事件；可以通过加杠杆把收益做到股票收益都难以企及的收益率。逐渐地，券商自营的资金越来越多投放到固定收益部自营台。大家讨论的是到底加两倍还是3倍、4倍杠杆。

债券人逐渐成了主要的花旦。

股票市场是相对的随机游走，压力很大，收益不一定很大。大部分年份都是跌的。上证指数过去这一阶段基本没啥起色。

但固定收益市场可不是这样。几乎每年稍微搞一搞，大部分年份都以交差；鉴于一对一交易的特点，还有很多属于这个市场的从业者的巨大“红利”。

“人家就是想亏钱。“

北方一银行的债券投资岗位负责人如是说。

这个情况，在2015-17年发展到了顶点。

可能像G总这样觉得自己不够优秀才被迫选择做债的人员，回眸这些年，突然发觉“嘿，哥们儿，原来我比你们这些股票选手都混得好啊，债券多好，我都做到这个位置了，钱也没少挣，你们在哪里呢？“

人生就是长跑 ，G总相对于从业早期的股票小伙伴，赢在胜率、赢在债券投资的一个稳字。

蓦然回首，做投资的群体，大家突然发觉做债是最实惠的。

据说，2015-17年左右，某券商资管负责债券投资的副总，年度奖金可达2000万+。

人生就是这样，运气，或者说命更重要。

你交易的是资产，还是你的命？

还是你的命，在交易你？

但是，本质上，这是2018年前中国经济高速发展、信用风险比较低、债券市场监管相对不规范带来的一个结果。而如果恰好你踩中了这一段，说明你运气好，但运气这个东西，未必可持续。

再问一下现在的债券人员，利率债好做？还是信用债很容易？还能像若干年前一样随心所欲地加杠杆么？

恐怕这些答案都是否定的。

随着2018年资管新规的落实、债券市场最大的资管公司—银行理财开始净值化经营；2023年开始，信用事件频发。2023年初，疫情爆发，大家都觉得债券牛市会继续 ，不是全球央妈都降息了么？谁知道4月份开始突然跌到10月份。

不少银行交易盘套太深。不得不做了一些非常规的处理。

接着就是2023年11月份开始的这一轮债券市场的波动。

债券从业人员，吃了十几年的综合红利，终于基本走到尽头。如果说债市还有什么政策红利，那就是银行金融市场部、自营盘的摊余成本法计价的头寸还占了绝大部分。什么时候监管下令要求银行自营的摊余成本法进行比例限制，向银行理财估值靠拢，恐怕债券市场要变天．．．．．．

这还是命。

可能传统债券人命理中最好的那一段过去了。

但对有些新债券人，最好的阶段可能正在到来。

秩序在混沌中重组中．．．．．．

2023年7月，某系统性银行的金融市场部总经理L觉得非常焦虑。上半年浮盈很多。但是他感觉利率市场近期会有一个大的利率风险。他不可能大幅度减仓债券，他是大银行，市场里流动性也没那么多。

唯一的方法就是找交易对手对冲。

唯一的对冲工具就是利率互换。

“我需要至少500亿+的利率互换对冲，可以物色交易对手” L总说到。

交易对手在哪里？银行金融市场部？不太现实。

他们一般都是买手。去买外资投行和国内券商提供的产品和工具。要做期权、衍生工具的卖方，需要前台级别的定价模型、精密的定价系统以及素养极高的定价师、交易员。这些做法和需求，和黄金时代的交易员的知识结构大相径庭。更别说还需要千万到亿级别的基础设施。

券商固定收益自营？目前最大的几家固定收益自营商有朝这个方向发展的想法。但似乎还不是很成熟。由零星的一些华尔街背景的人员加入，但是总体而言，还没形成规模化的气候和生产力。其中一家头部的债券自营商对单个金融机构的授信也就250亿。L总最低的对冲需求是这家头部债券交易机构的最大授信需求的2倍。

小银行、小券商。

这类交易就不想了。

最后，L总找了一家华尔街背景的科技公司W提供了一个解决方案。L总所在银行算是此轮债市下跌中平稳过渡的极少数。

事实上，市场结构变化很大。以前利率品种作为流动性准备，放在那里也没指望作为主要盈利品种。盈利主要是靠信用下沉和上杠杆。现在信用突然风险大增；但是利率品种的判断和操作who knows？

看着11月至今理财搬家、债市的大跌。有相关人士提出，为什么不发行利率挂钩的衍生品呢？

参考国内股票衍生品市场，从2010年左右开始萌芽，到现在已经是万亿级别的大业务。股票市场，已经从简单的多头市场，发展为多空都可做、可投、线性、非线性产品都可以做的相对复杂的市场。如果您真的看空市场，也可从券商那里买一个看跌期权。下跌也可赚钱。

利率市场，或者说债券市场也一样。下跌，就买个看跌的利率期权、震荡，就买个利率挂钩的有利于震荡市的区间累计收益期权即可。

理论上都可行。

难点在于：第一，债券市场的大部分从业者和机构不具备相关的基础设施和定价、风险管理团队；第二，需要银行持续教育理财端的客户其实理财是可以亏损的，就像公募基金一样。

如果这一步能跨出，其实银行的自营盘也可进行衍生品套保以及投资，实现更为成熟的精细化管理。

而有能力的供应商一定不会太多。一定是少数大型机构作为卖方主导这个市场。

即便在美国这样的市场，这类人员也极其稀缺。相关专业的博士加入，工作三年大约是35万美金薪水，可以对标国内不错的成熟基金经理的package。

这才是起薪。

而这个市场一旦启动，将是比权益衍生品更大、更复杂、对市场和国民经济影响更重大的一个市场启动。

这是真正的进步。

这对某些人、某些团队、某些公司来说，是一个可能持续10年到20年以上的镀金时代。

对，这就是结构性的镀金时代。

刚刚开启。

* 如有重合，纯属雷同，请勿对号入座，亦不构成投资建议。

责任编辑：张恒星 SF142