穿越牛熊 : 母基金的黄金策略 PSD 基金投资的十大黄金法则有哪些内容呢

现代投资组合理论的实践，首先讲求的是量化，分别计算各项资产的期望收益率（均值）及收益率所对应的风险（方差）；然后，再评估各类资产彼此之间的相关性；接着，按系统工程将各类资产进行排列组合，因此，获得投资人可接受风险程度下收益最大化的资产组合。

私募股权本身高风险性的特性，必须采用对应的投资方式，通过合理的投资组合，来分散风险，如此才能提高成功率、降低失败率。PSD投资方法就是通过组合不同的收益及风险特征的资产，抵御下行风险、提高投资收益，帮助母基金实践投资组合理论。

#02

PSD具体是什么？

PSD分别是Primary、Secondary、Direct母基金三种投资方式的缩写。

Primary Investment是“一级投资”或称为“新成立基金”，是指母基金投向子基金管理人所成立的新基金，这个子基金管理人可能是成立已久、业绩优秀的白马，也可能是纵身在细分赛道的黑马。新基金表示白马基金管理人新一期的基金，或是黑马基金管理人成立初期的基金。总之，盲池是这类子基金最大的特征。

Secondary Investment是“二级投资”或更通俗一点的说法“二手份额”，子基金的份额持有人基于多种原因选择提前退出，此时，基金份额拟贩售的消息在小范围、信息不透明的圈子中流转，母基金为了增强基金产品的资金流动性，因而选择收购这类型的资产。Direct Investment从英文翻译上容易被理解为“直接投资”，其更深沉的意涵是“跟投”、“追加型投资”。国外母基金则多使用Co-Investment这个说法，即“共同投资”。它可以是子基金分享第一手投资机会，与母基金在同一轮次里投向底层标的；也可以是子基金将投资底层标后续融资时子基金的优先认购权利（pro rata rights）转让给母基金。这是一个优中选优的投资逻辑，也是母基金能以较低项目获取成本获得高投资收益的方法。

#03

PSD如何执行呢？

相较于其他金融资产，如银行存款、债券、股票、保险等，私募股权投资属于高风险、高收益的金融资产。我们在对金融产品做风险评估时，一般会将私募股权基金产品的风险等级定在R4或R5。

但是依据不同投资模式（如PSD）、不同的投资地区、行业、企业发展阶段等标签，私募股权产品仍然可以进一步细分其特征。

举例来说，都是成立于2015年的早期基金，投向信息技术与投向医疗的子基金，其5年后的绩效表现就有显著差异。在我们的尽调过程中发现，信息技术子基金的业绩表现是医疗基金的2倍，然而这个现象可能在以后年度又会有所反转。

在更讲求赛道专注的趋势下，不同特征的子基金，彼此间低相关性能够更好的达到风险对冲效果。因此，相比于单个项目、单个子基金，母基金可以更大程度的降低非系统性风险。

既然，采用前述的现代投资组合理论，量化各资产的收益和风险，就可组合出合理的方案，那么通常情况下，投资人自然是愿意依据该理论对投资标的进行分析和制定投资组合规划。

然而，现实生活往往是事与愿违，私募股权由于存在以下特性，因此很难纯粹通过现代投资组合理论计算均值、方差和相关性。

• 私募股权市场信息不透明

• 收益分配非正态分布

• 不同资产的存续期不一致

从过往研究我们可进一步认识到，私募股权的特性对其完全适用现代投资组合理论有其困难：

1.各子基金的投资业绩只有在投资后才可能持续获得。虽然目前类似企查查、天眼查这类的工商信息披露工具可以让我们很便利地了解子基金所投的底层项目，但是信息来源的滞后性及缺乏财务数据完整性，我们依旧很难通过公开资料全面且及时的了解每一子基金当下的绩效。

2. 因为相关性的计算是建立在各种变量是正态分布的假设下，然而我们通过许多研究发现，私募股权的收益回报并不是非正态，所以在真实世界里，利用投资组合理论分析各资产相关性就可能产生误导结果。

3. 不同资产要能形成组合的前提是各类资产的存续期一致，但母基金所投资的新成立基金、二手份额，更遑论直投底层项目，都无法拉齐一致的存续期，因此现代投资组合理论的假设无法在现实生活中成立。

既然无法完全套用现代投资组合理论在私募股权投资，母基金管理人在采用PSD投资策略时就需要兼顾定量和定性的方式，这非常考验母基金管理人的能力。

同时，伴随时间经过，投资标的的情况会发生变化，因此资产性质也会发生变化，需要母基金管理人审时度势，根据内外在环境的变化利用PSD策略对资产配置适时地做出调整。

#04

PSD的特点？

在进一步探究如何对PSD进行选择前，我们应先了解PSD各自的特点。

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