全球视野下的主权财富基金 外汇储备资产包括什么科目的资金来源

主权财富基金的定义一直是争论较大的话题。国际社会对主权财富基金的界定也比较模糊，各有各的说法。一些组织对主权财富基金的定义：

组织 年份 定义 美国财政部 2007 政府的投资工具，主要是由外汇储备资产组成，应当和货币管理当局控制的外汇储备独立管理。 国际货币基金组织 2008 一般政府所有的、具有特殊目的的投资基金或机构。 国际主权财富基金工作组 2008 广义政府拥有的特殊目的投资基金或安排。主权财富基金是广义政府出于宏观经济目的而创建的，为实现金融目标而持有、经营或管理资产，使用一套包括投资于外国金融资产在内的投资战略。主权财富基金的成立资金通常来源于国际收支顺差、官方外汇业务、私有化收入、财政盈余和/或初级商品出口收入。货币当局出于传统的国际收支或货币政策目的而持有的外汇储备资产、传统意义上的国有企业业务、政府雇员养老基金或为个人利益而管理的资产则不被视为主权财富基金。（其中广义政府包括中央政府和各级地方政府） 经济合作与发展组织 2008 由政府直接或间接掌管的，为实现国家目标的资产池，其主要资金来源是外汇储备。 美国外交国际委员会 2008 政府为了获得投资利润的资产池。

表1-2部分SWFs的定义

可以归纳出主权财富基金必须具备以下几个要素。

1、所有者

主权财富基金的所有权可以归属于一国政府也可以归属于地方政府。

2、资金来源

主权财富基金的资金来源主要是外汇储备或者是商品出口收入，另外，个别资金来源于国际援助基金的拨款，例如乌干达的贫困援助基金。

3、投资的目的及方式

主权财富基金的主要目的是为了实现投资的保值增值，投资增值的部分可以用来平衡不同时期的国民收入，避免因资源的枯竭等原因而导致未来生活出现危机，换句话说，就是为未来国民生活提供保障。主权财富基金倾向于稳健的长期投资，是具有较高的风险承受能力和专业化、市场化的投资方式。主权财富基金可以实行积极的投资策略，牺牲一定的流动性，承担更大的投资风险，以实现投资回报最大化的目标。

类别 主权财富基金 国有企业 公共养老基金 所有者 政府 中央或地方政府 养老基金成员 成立目的 多样的 多样的 缓解未来的养老压力 资金来源 外汇储备、商品出口、投资收益 政府拨款、自身盈利 基金成员缴纳 政府控制 完全 主要，但不完全 不明显 信息披露 多样的，一般不透明 多样的，看是否上市 高度透明 投资增长 高速 稳定 稳定

表1-3主权财富基金、国有企业和公共养老基金的定义区别

二、与一般投资基金的区别

与一般的投资基金相比，主权财富基金在资金来源、经营实体等方面有着显著的差别。归结起来有以下3点特征：

1、特殊的资金来源

主权财富基金主要来源于外汇储备盈余和自然资源出口盈余。一是来自外汇储备盈余，主要以亚洲地区的新加坡、马来西亚、韩国、中国台湾、中国香港为代表；二是来自自然资源出口的外汇盈余，包括石油、天然气、铜和钻石等自然资源的外贸盈余，主要以中东、拉美地区为代表。

2、浓厚的政府背景

主权财富基金必然同一个国家或地区的政府存在密切联系，因此各个主权财富基金都带有一定的政治色彩。主权财富基金的管理主要有由中央银行直接管理和成立专门的独立机构来运作两种：有的设立独立于财政部和中央银行的专业投资机构，如新加坡投资公司等；有的由中央银行下设专业机构进行管理，如挪威政府养老基金。虽然各主权财富基金都强调其商业性、专业性和独立性，但从其本质上来讲它们都是由政府拥有、控制与支配的，具有浓厚的政府背景。

3、庞大的资金规模

特殊的资金来源和浓厚的政府背景使得主权财富基金的规模极为庞大。截至2008年底，全球共有约40个国家设立了主权财富基金，管理着3.9万亿美元的财富，其中中东产油国拥有全球主权财富基金的45%，亚洲地区占大约1/3。预计到2015年，SWFs总额将膨胀到12万亿美元，占全球金融资本的比重将上升至9%。

三、主权财富基金的分类

1、稳定型主权财富基金（Stabilization-oriented Fund）

一些经济严重依赖自然资源出口的国家，为保障持续发展，跨期平滑国家收入，保证资源枯竭后的财政收入，也为减少短期资源产出波动和市场价格波动对经济的影响，建立了以长期收益为目标的主权财富基金，特点有：高度的风险厌恶、主要持有外汇现金和其他国家的国债、将资产配置于与资源性商品价格不相关或相关性很低的产品上。其中最具代表性的是阿联酋、科威特、沙特阿拉伯等中东地区以石油为主要收入的国家。

2、冲销型主权财富基金（Sterilization - oriented Fund）

按照国际货币基金组织的定义，以主权财富基金形式用于中长期投资的外汇资产不属于国家外汇储备。因此，一些国家为缓解外汇储备激增带来的升值压力，便通过设立主权财富基金分流外汇储备，主要用于冲销外汇储备过剩所带来多余的流动性和增加的机会成本。基础货币由国内净资产和国外净资产构成，一些出口国家贸易顺差引起外汇储备激增，中央银行购买外汇储备导致基础货币增加，而引发流动性过剩，带来本币升值的压力，而且以预防性目的持有的外汇储备收益率较低，会产生巨大的机会成本；同时，以发行债券的方式收回流动性，需要外汇储备的收益率高于债券的国内利率，否则会产生会计成本。因此从冲销过剩流动性，减少机会成本的角度，香港金融管理局在1998年成立主权财富基金，我国的中国投资有限责任公司的建立，在某种程度上也是基于这一目的。

3、储蓄型主权财富基金（Savings-oriented Fund）

出于财富的可持续性发展，为子孙后代积蓄财富和应对老龄化的需要，防止自然资源出口收入下降对养老金产生影响，一些国家建立了类似于储蓄的主权财富基金，力求平滑代际间的国家财富分配。该类型的主权财富基金投资的核心是：通过优化资产配置来获取风险调整后的投资回报，所以这些主权财富基金的投资组合包含所有主要资产类别，投资区域遍布全球的高度分散化资产组合，在资产配置中都存在明显的股权投资偏好。据渣打银行的研究报告显示，阿布扎比投资局（ADIA）的股权投资比例大于50%，固定收益类资产的比例在10%~15%，外汇现钞的比例约为10%，房地产投资为5%~8%，私募股权投资的比例则为5%~10%，剩余5%~10%为其他另类投资。该类主权财富基金的典型代表是挪威政府养老基金。

4、预防型主权财富基金（Preventive Fund）

一个国家发展的过程中，会遇到很多突发的危机和不确定因素，因此处于预防的目的应建立主权财富基金以保证社会平稳发展。正如个人预防性储蓄动机一样，许多亚洲国家都持有巨额外汇储备，以应对潜在社会经济危机和发展的不确定性。以科威特为例，伊拉克战争结束后，科威特之所以能够重新获得独立并重建家园，很大程度上应该归功于科威特投资局（Kuwait Investment Authority, KIA）所积累并管理的主权财富基金。

5、战略型主权财富基金（Strategy oriented Fund）

这类主权财富基金为配合国家发展战略和产业政策，实现全球范围的资源优化配置，建立主权财富基金通过资金优势，投入到资金短缺的国家，以获取较高的收益，同时也反映了政策的导向性。该类主权财富基金是唯一与本国经济及具体产业的长期竞争力直接相关的，他们往往通过为国家重点发展领域的国有企业或跨国公司提供股权融资等形式，促进国家战略经济利益的实现。所以，它的核心关键是可以作为战略投资者促进被投资公司及其所属产业的快速发展并从中分享收益。其典型的代表包括：新加坡淡马锡控股（Temasek Holdings）、马来西亚国库控股国民投资有限公司（Khazanah National）、迪拜世界（Dubai World）等。

淡马锡控股公司制定的发展战略是，将1/3资金投资发达国家的市场，1/3用于亚洲发展中国家，剩余1/3留在新加坡本土。

四、主权财富基金为什么会快速发展

主权财富基金之所以能够飞速发展与当代国际货币体系、国际贸易收支不平衡有着密切的关系。

1、当代国际货币体系下的国际外汇储备

在以美元为中心货币的金融体系中，新兴市场经济国家和石油输出国增加外汇储备的选择成为必然，选择美元资产作为储备资产也成为必然。美元也为主权财富基金的发展提供了基础。

然而，随着美元地位的不断下降，美元已经不能很好地执行国际储备货币的各种职能。贸易顺差国积累的巨额外汇储备过去的主要动向是购买美国国债。在2002-2004年，美国国债收益率向下倾斜，各国储备资产发生巨额损失。

全球外汇储备自2001年到2009年由2.1万亿美元增长到7.9万亿美元，大约增长了4倍。在这一时期，发展中国家的外汇储备占了全球总额的81%，截至2009年9月份增长到了4.9万亿美元。经济危机过后，外汇储备增长的趋势有增无减，特别是像中国、印度这样以商品出口为导向的亚洲国家，以及像阿联酋等以资源出口为导向的中东国家。事实上，官方统计的7.9万亿美元低估了外汇储备的真实水平。

排名 国家 外汇储备（万亿美元） 截止日期 1 中国 2.1316 2009年6月 2 日本 1.044327 2009年7月 3 俄罗斯 0.4354 2008年12月 4 印度 0.313354 2008年4月 5 中国台湾 0.28686 2008年3月 6 韩国 0.2643 2008年3月 7 巴西 0.223713 2009年9月 8 新加坡 0.168802 2008年9月 9 中国香港 0.1607 2008年3月 10 德国 0.150377 2008年3月

2、国际贸易收支不平衡助长SWFS的快速增长

以中东为代表的石油输出国赚到大量外汇，从而产生了石油美元（Petro-dollar）。石油美元最初是指20世纪70年代中期石油输出国由于石油价格大幅提髙后增加的石油收入，在扣除用于发展本国经济和国内其他支出后的盈余资金。石油美元是一种流动性的资金，大量投放在欧洲货币市场，成为欧洲美元的组成部分。石油美元在美国纽约市场上也十分活跃。20世纪90年代以来，大量的阿拉伯石油美元流入东京市场和新加坡亚洲美元市场进行各种存放和投资。石油美元是目前国际金融市场上举足轻重的一支力量，对当前国际经济、国际金融的发展影响较大。

据世界货币基金组织的报告称，从1974年到1981年间，全球积累可用于投资的石油美元为4,750亿美元，其中直接流入发展中国家的资金只占13%，流入西方发达国家的资金比重却超过了80%。石油美元的产生以及巨大规模，为主权财富基金的发展创造了条件。查看