资产配置30年的误会：资产配置等于“高抛低吸”吗？ 我们做投顾工作面临很大的一个问题，即使我们可以根据客户需求给出合理的资产配置比例，但投资者会相当期待基金经理能够做到“高...  基金经理管理的股票会高抛低吸吗是真的吗还是假的

来源：雪球App，作者： fofpower，（https://xueqiu.com/6044883229/224492447）

我们做投顾工作面临很大的一个问题，即使我们可以根据客户需求给出合理的资产配置比例，但投资者会相当期待基金经理能够做到“高抛低吸”——及时减仓回避市场的下跌，并精确加仓捕捉市场的上涨。比如今年三四月份的时候，就有人焦急的问: 市场完蛋了，你清仓没有啊？到了6月初，又有很多人问: 涨了涨了，给我满上没啊？什么？仓位才变了10%？你们不是说有“资产配置”能力吗？

做投资组合大都离不开不同资产、不同策略之间怎么搭配、买多少，何时买的问题。但是资产配置的主要价值究竟是什么？配置是否等于“高抛低吸”的择时操作？短期择时对组合业绩能够产生多大的贡献？

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资产配置≠择时

在投资者中广为传播的一种说法：投资收益的90%来源于资产配置。所以很多人经常讲：你看，择时很重要，做好择时，投资就成功了90%。 如果这个说法成立，有两个显而易见的推论：

一是我们只需要复制一下巴菲特的资产配置比例（毕竟伯克希尔的财报里都写了，他换手又不高），是不是就能达到他老人家九成的收益率（40年年化18%左右）？

二是股票型基金仓位都很高且常年不太调整，那是否股票基金的收益应该也都比较类似？ 显然，都是站不住脚的。原因在于很多人误会了这个90%的真实含义。

90%这个数字来源于Brinson等人于30年多前（1986年）发表的一篇著名论文，叫《投资组合表现的决定因素》（Determinants of Portfolio Performance）。这篇文章对投资表现的归因方法后来形成了行业标准。 简言之，文章分析了91个美国大型退休金基金在1974年到1983年期间的投资数据，得出了一支基金随着时间变化在不同期间（月度为单位）产生的收益与其合同约定投资政策的基准收益高度相关，R²达到93.6%。 对这句拗口的话，有两个常见的误读： 1、文章计算的是同一个产品在不同时期的收益与其比较基准收益的相关性（return variability across time），而不是不同产品之间在同一时期的收益差异（variation among funds）。举个例子讲，比如一个股票产品基准是沪深300指数，那么就是算一下这个股票产品的收益跟它这个基准指数的相关性。

（本节图表均来自Ibbotson and Kaplan (2000), Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance?)

2、R²=90%含义是模型解释力度的强弱，并不是收益的比例。基准收益变化对组合收益变化的解释力（拟合优度）非常好，但这不意味着从幅度上看，收益里面90%的部分（比如赚了10块钱里面的9块）就是由资产配置来贡献的。 是不是看起来90%的意义一下子小了很多？ 那么，如果从基金之间的比较，或者从收益幅度的角度，资产配置到底能解释多少呢？也许是发现上述误会实在是太普遍了，上述论文发表15年后，又有两位经济学家Ibbotson和Kaplan于2000年专门写了另一篇论文进行了辨析（文章还是比较浅显易懂的，感兴趣读者可以在公众号留言框回复“论文”获得文章