现金管理类理财管理办法征求意见稿影响面面观 现金类理财和货币基金

正文

12月27日，银保监会、人民银行起草《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知(征求意见稿)》(以下简称《通知》)，并向社会公开征求意见。

现金管理类理财产品监管与货币基金保持一致

12月27日《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（征求意见稿）》发布，资管新规配套监管规则进一步完善的同时此前处于监管真空的现金管理类理财回到监管框架之内。根据征求意见稿，现金管理类产品是指仅投资于货币市场工具，每个交易日可办理产品份额认购、赎回的商业银行或者银行理财子公司理财产品。通过与货币基金的监管文件比较，不难看出征求意见稿基本与货币基金监管要求保持一致，从投资范围和投资限制、投资集中度、流动性和杠杆要投资组合久期管理、估值方法、认购赎回制度和投资者集中度等方面基本相同，在个别地方略有差别。在投资限制方面，现金管理类理财不能投资于AA+以下的资产支持证券，而货币基金无此要求；在投资集中度范围，现金管理类理财对AAA的同一银行的集中度有10%的限制，而货币基金则以基金托管人资格为标准对同一银行的集中度有20%和5%两类限制；在规模控制方面，现金管理类理财遵循货币基金规模不超过风险准备金200倍的约束，但在商业银行和理财子公司上有所区别，据发言人说法由于商业银行计提风险资本而非风险准备金，因此在规模条件上作出全部理财净值的30%的约束。这些差别影响比较有限的，本次征求意见稿体现了资管产品统一监管的趋势。

现金管理类理财监管大幅严格，资金或回流货币基金

相比此前现金管理类理财在监管真空下的快速扩张，征求意见稿对现金管理类理财的要求明显更为严格，其规模面临收缩压力。由于银行现金管理类理财产品的规模数据没有公开，而现金管理类理财每个交易日开放申购赎回，我们从开放式净值理财产品的发行数量管窥现金管理类产品的变化，开放式净值型产品在2018年上半年当月发行数量明显增加，这或与商业银行开始热衷发行现金管理类产品有关。现金管理类产品是银行理财向净值化转型的最优选择。同时，监管政策的边际放松，包括估值方式放宽、销售门槛降低，给银行的现金管理类产品带来很大的增长空间。截至2023 年6 月末，截至 2023 年6 月末，净值型非保本理财产品存续余额 7.89 万亿元，其中开放式净值型产品占全部净值型产品比例为 82.84%，约6.5万亿元，现金管理类理财规模估计在4.5万亿元左右。由于此前现金管理类理财可以进行拉长久期、信用下沉以及投资非标操作，收益率明显高于货币基金，主要商业银行发行的现金管理类产品7日年化收益率大多在3.5%以上，最高达4.28%，平均为3.68%。而余额宝7日年化收益率已降至2.34%，货币基金7日年化回报率为2.64%，并且大多数的银行现金管理类理财在交易时间段内额度不受限制、赎回资金实时到账，在非交易时间段内，快速赎回额度上限在5万元，而货币基金快速赎回额度受到单日1万元的额度约束，因此现金管理类理财对货币基金产生明显的分流作用，货币基金在2018年底以来规模明显收缩，在2018年11月达到最高点8.9万亿元，截止2023年12月规模为7.5万亿元，规模收缩1.5万亿元。征求意见稿对现金管理类理财的监管与货币基金的监管要求保持一致后现金管理类理财在收益率、流动性等方面再无优势，相比之下货币基金受益于公募基金免税优势反而更具有吸引力，考虑到后续资金可能回流到货币基金上，货币基金规模可能会重新上升，但在摊余成本法货基审批受限、净值法货基审批受限、净值法货基目前仅成立6支且规模有限的条件下货币基金规模扩张空间有限。

过渡期内现金管理类理财整改压力预计较大，理财新老产品对接难度上升

在资管新规化解银行存量理财的进程开启以来，现金管理类理财备受追捧，成为存量理财转型的主要方向，新成立的理财产品中较大部分是现金管理类理财。但征求意见稿中现金管理类理财对个券和组合久期、债券评级和投资范围都进行约束后，目前的现金管理类理财由于普遍进行拉长久期、信用下沉和非标投资操作拉高收益率，已经不再合规。征求意见稿也要求商业银行采用摊余成本法的现金管理类理财的规模不超过其全部理财产品的30%，目前银行预计普遍超出这一比例，中小银行尤甚，因此在规模控制下银行也面临整改压力。征求意见稿提供了1年左右的过渡期供银行进行整改，从现金管理类理财的估计规模来看整改压力并不小。另一方面，新理财对接老理财的难度上升，存量理财产品中非标投资和期限错配普遍存在，征求意见稿后的现金管理类理财资产受约束，难以承担存量理财的处置工作，短期理财和定开式理财可能成为银行理财转型路径。

利空中长期限利率债和低评级信用债，对短期限利率债和高等级信用债配置需求上升

根据征求意见稿，现金管理类产品在银行存款、债券回购、中央银行票据和同业存单上只能投资1年以内（含1年）的品种，在债券和资产支持证券上只能投资397天以内的品种，1年以上的利率债投资将不再可行，中长期限利率债配置力量将有所削弱，考虑到资金从现金管理类理财流向摊余成本法定开债基和净值法产品的可能后由于中长期限利率债配置价值仍在，对中长期限利率债的配置力量不容小觑。征求意见稿也要求银行理财不能投资信用等级在AA+以下的债券和资产支持证券，考虑到银行理财对较低评级债券的配置比重，低评级信用债的配置力量也将削弱，对信用债的利差形成打击。存量现金管理类理财也面临整改，导致近期市场出现中长期限利率债和低评级信用债的抛售现象，但1年的过渡期也给存量产品整改提供了缓冲时间，短时间内大幅抛售的可能性不高。与此同时存量和增量现金管理类理财将增加短期限利率债和高等级信用债的配置，对短期限利率债和高等级信用债形成利好。

银行同业负债压力增加

征求意见稿要求现金管理产品投资于主体信用评级低于AA+的商业银行的银行存款与同业存单应当经本机构董事会审议批准，理财资金对资质较弱银行的同业存单、永续债和二级资本债配置预计将明显下降，考虑到银行理财是这些资产的主要资金来源，中小银行的负债压力将进一步增加。在银行破刚兑事件后中小银行发行同业存单的成功率和利率都受到大幅冲击，目前难言恢复，而近年以来中小银行已经面临不良率上升、资本充足率下降的困境，我们在近期文章中指出中小银行存在较大的资本金补充压力，亟需补充资本金。现金管理类理财产品管理办法如若依据征求意见稿推出，中小银行的负债将显著承压，资本金补充难度上升，对中小银行以表内信贷承接表外理财和服务实体经济形成制约。如果往中长期方向看，银行理财资金可能会流向其他净值化产品，从而净值化产品的配置需求推动缓解短期内增加的中小银行负债压力。

资金或部分回流表内存款，降低银行负债成本

征求意见稿后现金管理类理财产品收益率必然下降，导致银行理财产品整体收益率下降，或有助于降低银行表内结构性存款收益率，而现金管理类理财产品规模面临收缩压力，购买银行理财产品的个人投资者对银行存在粘性，资金可能部分回流至银行表内存款。以银行1年期定期存款来看，按上浮50%来计算1年期定期存款利率上限为2.25%，在满足准备金要求后成本部分上升，期限更长的定期存款成本更高。上市银行2023年中报的计息负债成本率平均值为2.39%，低于银行理财收益率，资金从理财回流至存款有望降成本。结合10月份出台的文件对假结构性存款的打击来看，银行负债成本有望降低，为贷款利率下降提供空间。但银行负债成本难以下降的主要原因是负债双轨的存在和银行对存款的硬需求，不能期望通过资金回流来有效降低银行负债成本。相比于银行理财，银行表内资金风险偏好较低，理财资金如果回流表内存款将降低整体资金偏好，造成信用收缩。

现金管理类理财管理办法的推出将补齐资管新规配套规则的版图，从征求意见稿来看， 监管防范化解现金管理类理财流动性风险的意图十分明确，严格的监管也带来多方面的问题，包括市场利率债期限利差和信用利差走阔，理财扩张步伐受阻，存量理财化解路径收缩，中小银行负债压力增加等，总体来看 如果管理办法依据征求意见稿推出，冲击不可小觑。但从消除监管套利、推动资管机构提升投研能力和产品研发能力的角度看，资管统一监管是必然的趋势，现金管理类理财的监管必然向货币基金对齐，延后出台会导致现金管理类产品风险累积，引发二次整改问题，因此监管统一的管理办法尽快出台有其必要性。

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