投行最高大上的FICC业务：固收、外汇及大宗商品业务

“FICC”？

在今年召开的券商创新大会上，中信证券股份有限公司董事长王东明在发言中提道：

“FICC业务对满足客户需求，加快机构经纪和销售交易业务发展具有重要意义。从国际经验来看，FICC业务占到投行业务收入的50%以上，是投行业务的重要组成部分。目前，随着利率、汇率、信用市场化的加速，企业直接融资比例的提高和国际化进程的推进，FICC业务面临前所未有的良好市场环境。建议尽快出台相关指导意见，支持证券公司规范开展FICC业务。”

那么，什么是FICC业务？记者致电几家证券公司咨询FICC的相关业务，得到的答案大多是该项业务仍在探索中，不知这一术语具体何指的资深证券从业人士也不在少数。而在高盛等国际投行，FICC则属主流业务：以高盛为例，在“机构客户服务”（Institutional ClientServices）业务条线内下设“权益”（Equities）和“FICC”两个部门，整个机构客户服务部门为高盛贡献了最多利润（图1）。

具体说来，“FI”是“Fixed Income”的缩写，意为固定收益业务。证券公司固定收益业务一般包括一、二级市场的承销、销售、固定收益交易、资本中介等业务类型。其中，承销业务是指债券及机构化融资产品的构建、承销和财务顾问服务，产品范围包括企业债、公司债、非金融企业债务融资工具、金融债和多元化的结构性融资产品等。销售业务是以客户为导向，担任代理以收取手续费及佣金收入的业务。目前证券公司向客户销售的固定收益类产品包括国债、央行票据、金融债、企业债、公司债、短期融资券、中期票据、私募债、资产证券化产品等。固定收益交易业务是证券公司使用自营资金，主动承担相应市场、信用风险，以获取固定收益产品的资本利得、票息等收入。而券商利用自身的资本优势促使客户交易或向市场提供流动资金的业务即为其资本中介业务。

第一个“C”代表“Currency”，即外汇业务。对于国内证券公司而言，这项业务主要包括发行或代理发行外币有价证券；买卖或代理买卖有价证券；外行同业拆借；外汇证券投资；委托外汇资产管理；外币有价证券抵押外汇融资；外汇担保；资信调查、咨询、鉴证业务。

第二个“C”代表“Commodities”，意为大宗商品。在金融投资市场，大宗商品指同质化、可交易、被广泛作为工业基础原材料的商品，如原油、有色金属、农产品、铁矿石、煤炭等。大宗商品主要包括三个类别：能源商品、基础原材料和大宗农产品，通常不同类别的大宗商品有不同的交易市场。

综上所述，“FICC”合在一起就是固定收益、外汇及大宗商品业务的统称，属于现代投行资本中介业务的范畴。目前券商FICC业务的主要范围包括代理买卖交易业务（包括场内和场外交易），做市业务，以及为满足客户风险控制、投资等需求创设相关的金融产品。从代理买卖交易中，券商可赚取佣金；做市交易可为券商带来价差收入；金融产品的创设也是券商收入来源的一部分。

假设一家中国企业，在澳大利亚从事并购或投资于当地的能源和自然资源项目，金融机构的FICC业务到底能满足这位客户哪些方面的需求？带来哪些附加价值？

对于上述问题，一位从事此类业务的外资银行人士如此描述：

“对于资金量大的海外并购项目，企业通常会采取多种方式进行并购融资，可以通过发债的形式，寻找最合适的时间窗口，借助过桥贷款进行融资。这其中涉及国内发债和海外发债。国内债券包括发行高收益债券、定向可转债、定向可交换债等等，而海外发债则分为境外发行人民币债券和发行国际债券。目前海外人民币债券尚未放开，境外发债是成本较低的融资工具。在这一过程中，涉及借助外资银行的通道进行换汇，在投资之后，金融机构还要设计企业海外资产收益转入国内的敞口，提供外汇管理的套期保值政策，比如什么时间操作、在哪里操作、如何确定风险敞口以及确定套保比例是多少，还包括确定套保比例后的套保工具选择，再到整个人员的配备和决策机制。除此之外，如果企业的投资与大宗商品有关，比如收购铜矿或油田，金融机构还要为大宗商品价格和库存做套期保值。”

根据商务部的数据统计，2002年至2012年期间，中国企业的海外并购规模增长超过200倍，仅2012年全年中国企业海外并购成功的案例多达455例，实际交易金额为426.2亿美元，通过境外融资进行并购的是158亿美元，占37%。

在中国跻身为全球第二大经济体的形势下，在中国金融结构失衡、金融脱媒、利率与汇率市场化、人民币国际化的大背景下，国内证券公司发展FICC业务具有非常迫切的现实需求与重大的战略意义。

FICC之于现代投行的意义

与国内券商FICC业务“萌芽初探”的状态截然相反，国外投行FICC业务早已发展得风生水起。据Freeman研究数据显示，虽然近年受全球经济下行压力的影响，国外大投行FICC业务整体盈利出现下滑，但2013年之前FICC仍然要占到投行整体利润的70%以上。如2013年，高盛集团FICC业务创造了该公司72%的利润，2012年为71%（图2），在2010年，这一比例为82%。摩根士丹利2011年这项数据为77%（图3），2003年时这一数据为82%。

但FICC业务之于现代投行，不仅是大额的利润回馈问题，而且是现代投行资本中介业务的重要一环，对于缔造现代投行全产业链具有重大的现实意义。

从图4可以看出，现代投资银行的业务主要包括四大板块， 首先是投行业务，主要是股票、债券的承销及兼并收购等方面的财务顾问业务。第二块是销售交易与经纪业务，包括零售经纪、机构经纪、做市业务、清算托管、融资融券等证券服务业务；从产品上来划分又可分为FICC业务和权益业务（股票、可转债期权、期货）。第三块是资产管理业务，根据客户类型分为私人财富管理业务（Private Wealth Management）和机构客户的资产管理业务（AssetManagement）。私人财富管理业务主要是根据高净值客户和富有家族的投资需求和风险偏好，设计投资组合策略，提供投资咨询服务，帮助客户打理金融资产，实现保值增值，与商业银行的私人银行业务相似；机构客户的资产管理业务主要是为机构客户（包括养老金、主权基金等）提供不同类型的金融产品、投资渠道和投资组合策略，包括股票投资、固定收益产品投资、货币市场产品投资以及房地产投资、PE投资等另类投资。第四部分是投资与自营业务，包括二级市场自营交易、私募股权投资、向客户提供贷款等。

这几部分的业务，尤其是FICC业务对于现代投行的盈利贡献度，可从高盛2011～2013年各项业务净收入分配情况看出（图5）。

在高盛各项业务净收入中，FICC业务的收入是最高的，在2011～2013三年间，该项业务分别占到了各项业务净收入合计的31.3%、29%、25.2%。高盛的投资银行业务在全球范围极负盛名，在交易和自营业务方面，参与做市交易带来的交易收入颇为关键，根据高盛近三年的年报数据统计，高盛这部分收入占交易和自营业务收入的90%左右，其中交易收入主要来自FICC业务的交易收入，占比超过60%以上。这也是为什么高盛在同行纷纷收缩FICC业务时仍然坚持FICC业务的原因，对此，高盛2013年年报是这样阐述的：

“高盛本着对客户需求负责的原则，无论在产品业务覆盖范围还是在地域结构范围方面，一直处于行业领先地位。面对美国金融机构监管政策的变化和行业客户量递减的趋势，高盛会坚持FICC业务，这部分业务能够清楚反映高盛基于业务已覆盖范围的客户需求，同时也会带动相关业务链客户量的增长，在过去的三年里，高盛FICC业务市场占有以30%的数量逐年递增。高盛FICC业务在为投资客户提供流动性的同时需承担风险，所以FICC业务的客户也是高盛所有业务中消耗资本最多的客户群体。高盛前瞻性地减少FICC业务中的风险加权资产，并且着重管理风险调整回报。追逐在FICC业务领域的市场收入份额可能导致风险管理疏忽和劣质的回报。高盛致力于平衡风险、收益和回报之间的利益关系，这是高盛一直处于全球领先地位和持续为股东提供强劲回报的关键。”

如果说得更直白一点，FICC业务对于现代投资银行各项功能的发挥的意义在于：在产品范围上，FICC多样化的业务模式可以为不同类型的客户提供流动性和风险管理功能，满足客户在利率、汇率、商品市场的多样化投融资需求。从业务区域看，国际投行在全球主要金融市场为客户提供全天24小时不间断的外汇、利率、信用等产品的做市服务，FICC业务可以提升商品期货市场的价格发现功能，增强券商在全球商品市场的定价权和话语权，捕捉全球市场的风险套利机会。从服务实体经济来看，FICC业务可以使证券公司成为资本市场的组织者、产品设计者、流动性的提供者、交易的参与者和对手及风险的管理者，有助于扩大直接融资比例，满足实体经济发展需求。从金融创新来看，由于期货市场的标准产品很难满足大量企业客户在外汇、大宗商品和利率上存在强烈的对冲和风险管理需求，证券公司可以根据客户的不同需求和风险偏好通过FICC业务主导金融创新。

银行抢占先机 券商压力重重

“中国经济发展带来的大量商品交易和相关套期保值需求，利率、汇率市场化和资本市场开放均对中资银行的服务功能和业务模式提出了新的要求。通过本次交易，工商银行的全球市场可借助标银公众业务平台、成熟的业务模式和行业经验，提升工商银行在这一领域的业务、风险控制、运营和创新能力，从而更好地适应客户需求。合资公司将依托双方股东的资源和优势，继续加强风险管理和合规治理，在此基础上稳定发展现有业务，开拓具有较强收入增长潜力的新业务机会，积极满足工行和标准银行客户及中国客户对全球商品、外汇、利率、信用、股权交易和风险对冲的服务需求，成为符合双方股东战略需要的金融市场业务平台。”

在完成收购南非标准银行设在伦敦的全球大宗商品和外汇交易业务（“标银公众”）后，中国工商银行董事长姜建清如是表示。

在某种程度上，工行此举意味着，当券商面临“新兴+转轨”的现实需求，着力打造现代投行体系，开始意识到FICC业务对于现代投行的重大意义时，却发现国内的商业银行早已抢占了FICC业务的市场先机。

如在外汇业务方面，中国的外汇市场从根本上来说是银行间外汇市场，银行在其间占据了绝对的主导地位，目前外汇市场有370多家人民币外汇即期会员，其中没有一家是证券公司。此外，银行衍生品市场准入和做市商准入机制更是建立在即期会员资格基础之上的，证券公司尚不能开展此项业务，而国内商业银行在这一领域的业务发展远比证券公司成熟。

在固定收益领域，以工行为例。此前，工行在固定收益业务领域早已有探索并保持了持续增长的态势，在超短期融资券承销业务方面，工行已为数家企业成功发行超过3000亿元的超短期融资券，服务过的企业客户包括中国石油天然气集团公司、国家电网公司及中国联通等。在非公开定向债务融资工具承销业务方面，2011年5月，工行主承销的第一只定向工具，同时也是国内市场首批定向工具之一的中国航空工业集团公司5年期50亿元定向工具成功发行；在资金支持票据承销业务方面，2012年8月，工行主承销了第一只资产支持票据，同时也是国内市场首批资产支持票据之一的南京公用控股（集团）有限公司5年期10亿元资产支持票据项目。

再看大宗商品。同国际成熟投行机构相比，国内的商业银行在大宗商品业务领域本来存在短板，而此次工行收购南非标准银行大宗商品和外汇交易业务，正好能够降低重新配备人员、从头建立学习曲线的成本，有效弥补自身短板。

访问工商银行网站（工行的FICC类业务基本归于金融市场业务项下），我们发现，至少从产品线的完整度角度看，工商银行在此类业务方面的全球化服务能力已经同国际投行并无二致，已远远领先于国内证券公司：

券商的固定收益业务主要表现为债权一级市场的承销与销售业务、债权二级市场的交易业务和固定收益证券衍生品业务。

在外汇业务上，根据《非银行金融机构经营外汇业务范围》，国内证券公司不能在国际外汇市场上进行自营或者代客外汇买卖，而且国内外汇业务的参与主体都有严格的许可管制。据国家外汇管理局公布的资料显示，全国具有外汇经营资格的证券公司有近100家，但绝大多数都是“外币有价证券经纪业务”（B股经纪），其中具备“外汇有价证券承销业务”资格的约30家，另有约10家获得QDII业务资格，从而具备了开展所谓的“外汇”资产管理业务的资格。

至于大宗商品业务，中国大宗商品市场主要由现货市场和期货市场构成。由于缺少明确的政策规定，目前国内证券公司还不能直接参与商品现货市场，参与商品期货市场也是刚刚起步，且主要通过两种模式间接参与：一是收购和控股期货公司，参与商品期货的经纪与自营业务；二是IB模式，即证券公司通过为期货公司推荐客户赚取经纪佣金。这两种方式均是以期货公司为主导的模式，证券公司的参与程度及所获收入极为有限。

据中国证券业2014年发展报告显示，截至2013年底，国内证券公司仅有少数几家取得了大宗商品和外汇业务的牌照，目前的业务进度如下（由于涉及商业秘密，具体的券商名字不宜透露）：

券商A：该公司衍生品交易部已开始进行黄金现货合约自营交易，同时申请了上海期货交易所交易编码。

券商B：该公司大宗商品业务刚刚开展，初期交易品种以铜为主。目前，该公司大宗商品业务刚刚起步，规模数量很小，市场占有率低，不足1%。

券商C：大宗商品方面，该公司计划开展大宗商品自营和代客交易，目前主要推进的业务是黄金T+D自营及大宗商品背靠背代客业务。上述业务在等待中国证监会的批准。

券商D：该公司董事会已经同意公司自营业务参与商品期货交易。该公司目前已制定了相关的业务制度并获得了国内三家商品期货交易所的交易编码。以上相关情况已在所在地证监局进行报备。

券商E：取得了上海证券交易所黄金ETF流动性提供服务商资格，开展黄金ETF做市业务；取得了上海期货交易所黄金自营业务交易编码，开展黄金期货投资业务；拟申请上海黄金交易所的自营会员资格。在上海证券交易所上市的华安黄金ETF及在深圳证券交易所上市的易方达黄金ETF提供流动性服务业务；总投入资金超过2000万元人民币；市场占有率66.6%。

券商如何分得一杯羹

一边是商业银行FICC业务已经伸向国际资本市场，一边是证券业在这一领域刚刚起步。来自商业银行的竞争压力和前面提到的券商FICC业务面临的一些内部和外部问题，给券商FICC业务的发展前景蒙上了一层厚厚的阴影，券商欲从中分得一杯羹，其突破口何在？

对此，宏源证券并购融资部总经理洪涛认为，国内目前大部分交易业务主要集中在大型商业银行，这些商业银行在全球交易业务占比很大，通过全球资产配置，主要涉及固定收益债券、外汇业务及海外的债券业务。而中国证券行业目前普遍存在杠杆率较低的情况，由于中国外汇管制没有完全放开，证券公司通过杠杆放大的资金，无论是自营还是进行资产管理，然后投资于全球市场的固定收益债券、货币和大宗商品等还存在一定的限制。

针对国内证券公司FICC业务创新能力普遍不足问题，洪涛建议在宏观监管层面，监管机构要为证券公司提供良好的政策环境，比如允许证券公司发展有特色的现代投资银行业务，在市场化的制度框架下，允许证券公司自由设计和交易金融产品，包括标准化的产品和非标产品，分别在场内市场和场外市场交易，同时监管机构要适当简化审批核准流程，逐步实现真正的去审批化、去核准化，这一点是证券公司FICC业务创新的突破口。从人才储备层面，人才转移与管制放松是相辅相成的过程，如果有足够的激励机制和项目政策导向，人才会从银行或其他金融机构转移到证券公司，以弥补目前人才缺失的短板。

的确，券商FICC业务创新突破口的关键必须是监管政策的推动和券商自身业务能力的提升相结合。

在监管层面，首先，监管机构需要加快FICC业务基础市场的培育发展，推出相应的基础产品。引导企业客户充分利用资本市场工具，锁定收益成本，同时大力培养机构投资者，放松机构投资者在投资范围、投资策略等方面的管制。进一步放宽境外养老金、慈善基金、主权基金等长期资金参加FICC业务条件等。

其次，放松管制并积极支持证券公司开展FICC业务。尽快出台证券公司参与大宗商品期货方面的制度指引和相关的法律法规；明确证券公司FICC业务模式和开展措施，使证券公司有“章”可循。鉴于FICC业务对券商自有资金的要求很高，因此，应该放松对券商净资本的要求，增加券商资产负债表的使用率，拓展其融资渠道，增强融资能力。

再者，放宽对证券公司外汇交易和大宗商品业务范围限制。允许证券公司参与外汇做市和业务交易，赋予证券公司外汇风险管理工具的做市功能。目前市场上的外汇业务主要由银行开展，远期结售汇、远期外汇买卖、掉期和人民币对外汇期权等风险管理工具的做市业务也只能由银行进行，但银行在为企业提供外汇衍生品的同时，其实自身也面临着风险对冲和转移问题。在国际金融市场上，投资银行可为客户提供各种避险工具、进行金融衍生品创新、综合运用各种金融工具实施风险管理、提供市场流动性等。如果逐步赋予证券公司外汇风险管理工具的做市功能，不但能为市场提供