三大领域专家多角度解读：全球外汇交易变化与未来趋势 全球外汇交易市场属于什么市场类型

根据国际清算银行（BIS）的调查报告，2023年全球外汇交易出现了不少值得关注和讨论的新变化：全球外汇市场日均成交额创历史新高但增速相对下降，外汇掉期在全球外汇交易中占比首次超过50%，金融机构做市商的交易量大幅上升，全球五大外汇交易中心的相对份额变化出现结构调整，等等。为更好理解这些变化与趋势，《中国外汇》邀请来自智库、高校、券商和交易市场的不同专家进行多角度专业解读。

学者谈

学者们高度关注全球外汇交易变化背后的基本经济政治力量，常常从地缘冲突、保护主义、全球通胀等重大宏观变量思考外汇问题。

谭小芬

中央财经大学国际金融研究中心副主任

2023年以来全球外汇市场的高波动性恰恰反映了全球化受地缘政治风险、保护主义的影响。而全球外汇市场日均成交额的增速下降，则反映了市场趋于保守，是全球经济不景气与市场预期相对悲观的反映。

总体来说，外汇市场能够反映外汇供求，在全球资本账户开放程度不发生较大变化时，本身就具有较大的波动性。其一，外汇市场波动会受真实交易驱动。国际上因贸易、投资和旅游等经济往来，会产生难以避免的货币收支关系。由于各国货币制度存在差异，因此在进行国外支付时，必须事先以本币购买外币，产生外汇真实交易需求。其二，外汇市场同时受到套利动机影响。由于不同货币之间的汇率会随各自的供需变化而变化，因此对于特定币种的高估/低估会产生套利机会，引发投机需求。其三，由于汇率的波动性，拥有国外资产的企业会面临外汇风险，因此还存在为对冲风险而产生的对冲需求。以上因素共同决定了外汇市场本身的波动性与不稳定性。

事实上，2023年以来全球外汇市场的高波动性恰恰反映了全球化受地缘政治风险、保护主义的影响。受到俄乌冲突和美联储激进加息等事件的影响，经济不确定性上升，造成投资者对于汇率走势预期的不稳定，引发外汇市场波动。

而全球外汇市场日均成交额的增速下降，则反映了市场趋于保守，是全球经济不景气与市场预期相对悲观的反映。由于美国和欧元区等发达经济体面临不断上行的通货膨胀压力，其货币政策转向“鹰派”。加上地缘政治风险与大规模经济制裁的影响，全球产业链供应链畅通受阻，各国的经济复苏步伐趋缓。在此背景下，由跨境贸易、投资驱动的真实交易需求下降。根据世界贸易组织（WTO）的统计，尽管2023年第一季度的全球贸易额达到创纪录的7.7万亿美元，但这主要是由商品价格上涨所致。全球商品贸易量同比增速仅为3.2%，低于2023年第四季度的5.7%。同时，受俄乌冲突等事件的影响，全球投资者转向风险规避，造成外汇市场日均成交额增速的下降。

肖立晟

中国社科院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究室主任

全球化毋庸置疑受到了贸易保护主义的影响，但是世界GDP总额仍在上升，对应的因贸易、投资、旅游等经济往来形成的外汇需求就不会发生巨大变化，加之金融市场不断发展、地缘政治风险加深，外汇的投机性、套利性、保值性需求也会加大。

2023年4月，全球外汇市场日均成交额较2023年同期增长14%，达7.5万亿美元。从数量上看增长了0.9万亿美元，增幅低于2023年的1.5万亿美元、2013年的1.4万亿美元和2007年的1.4万亿美元，但相比2010年和2016年依然是一个不小的增幅。2007—2023年全球外汇市场日均成交额增幅有下降趋势，原因在于2004年基数太小，2007年增幅过高，从趋势上显得2023年的情况不容乐观。只看2010—2023年，会发现2023年14%的增幅并不低。

全球化毋庸置疑受到了贸易保护主义的影响，全球商品总出口额在2008年以前几乎呈指数型增长，但从2008年起呈趋势向上震荡起伏增长态势。这和全球经济增速放缓有一定关系，也和贸易保护主义的影响有关。此外，2008年以来，全球各类危机频发，企业不得不在效率与安全中权衡，全球贸易分工细分有所收敛。自2008年起，世界商品贸易占全球国内生产总值（GDP）比例呈震荡下行态势，也反映了贸易保护主义和逆全球化的抬头。

地缘政治、保护主义通常指的是贸易保护，而外汇市场交易者并非只有贸易商。全球外汇市场日均成交额是外汇需求的反映，国际上因贸易、投资、旅游等经济往来会形成不同的外汇需求，因此全球外汇市场日均成交额中包含了多方面因素，贸易增长只是其中的一部分。贸易总额又分为价格和数量两方面。然而无论哪方面上涨，体现在贸易总额及其对应的货币需求上都在上升。俄乌冲突带来全球大宗商品价格上涨，2023年第一季度全球贸易总额达到7.7万亿美元，比2023年同期增加了1万亿美元，这一增长很大一部分是由价格上涨驱动的，并非完全由贸易数量驱动，也同样带来了贸易额及其背后的货币需求上升。

外汇市场交易也会受到地缘政治的影响，一方面商品贸易数量会下降，另一方面商品贸易价格会上升，并且通过大宗商品传导到各类贸易品，使得价格全面上涨，故外汇需求量会发生变动。此外，地缘政治的不确定性会影响汇率波动，外汇投机性需求会上升，防范汇率风险的外汇交易需求会上升。

纵使贸易保护主义存在，但是世界GDP总额仍在上升，对应的因贸易、投资、旅游等经济往来形成的外汇需求就不会发生巨大变化，加之金融市场不断发展、地缘政治风险加深，外汇的投机性、套利性、保值性需求也会加大。经贸往来是外汇市场存在的基础，也是外汇价格变动的根本原因，未来依然需要警惕贸易保护主义扰乱外汇市场。

首席谈

首席经济学家高度关注全球外汇市场结构性变化，常常从产品类型、交易分布等视角观察外汇问题。

明明

中信证券首席经济学家

较高的灵活性是支撑外汇掉期成为全球外汇交易最常用工具的主要原因之一。2023年以来外部不确定性扰动的增加，促使外汇现货交易比例下降，各交易主体通过衍生品等工具规避汇率风险的需求有所提高。

外汇掉期是全球外汇柜台市场交易中的主要工具。BIS数据显示，从日均成交额占比来看，外汇掉期是最主要的交易工具，2010以来其日均成交额约占总量的40%以上，尤其是2023年4月数据更是超过了50%。份额排名第二的为即期交易，其日均成交额份额呈现下降趋势，2023年4月的读数为28%。

较高的灵活性是支撑外汇掉期成为全球外汇交易最常用工具的主要原因之一。BIS对于外汇掉期工具的解释是“两种货币（仅含本金金额）在特定日期进行一次实际兑换，并在未来另一个日期对同种货币进行反向兑换操作的一种交易”。由此来看，外汇掉期涉及两次本金的交换，这能够同时锁定资金流入和流出的兑换汇率，有助于企业进行资金管理，规避汇率风险。此外，BIS还公布了不同期限外汇掉期的日均成交额，可以看到外汇掉期的期限均为一年以内，其中使用7天及7天以内的外汇掉期所占份额较大，表明外汇掉期对于企业短期流动性管理也具有重要意义。叠加外汇掉期还支持展期、提前交割、宽期限交割等特殊处理，高度的灵活性使得外汇掉期成为全球外汇市场最主要的交易工具。

外部不确定性扰动的增加，促使外汇现货交易比例下降，各交易主体通过衍生品等工具规避汇率风险的需求有所提高。新冠肺炎疫情持续、地缘政治冲突加剧、高通胀、海外主要央行大幅收紧货币政策是2023年以来全球宏观环境的缩影。由于外部不确定性的增加，全球主要外汇的波动性增大。以美元指数为例，其从2023年末97的点位快速下探至2023年末的89，而在随后的两年内趋势性上涨。其中由于美联储大幅加息和欧洲经济疲软，美元指数在2023年大幅走高并一度接近115。对于外汇交易主体而言，为了规避汇率风险，通过掉期、远期、期权等衍生品工具进行外汇交易的需求大幅走高，进而导致2023年4月的外汇现货交易占比较2023年出现明显下行。

赵伟

国金证券首席经济学家

衍生品市场的优势决定了外汇衍生交易量远大于外汇现货交易。外汇掉期交易占据半壁江山既与交易主体的交易策略相关，又与2023年外汇市场的高波动相关。

衍生品市场的优势决定了外汇衍生交易量远大于外汇现货交易。第一，衍生品市场是外汇流动性的重要来源，为基础资产价格发现提供重要机制。衍生品交易具备一定的杠杆性，同时大多不需要实物交割，使衍生品市场相比现货市场更具有流动性。以人民币外汇交易为例，人民币离岸市场流动性