浅谈日元汇率：从历史走势解析日元独特的分析框架 日元外汇汇率

1995年初，日本阪神大地震后大量海外资金回流，导致日元快速升值到80附近。

三、低息时代，套息交易主导日元汇率

阪神大地震对日本造成了超过1000亿美元的经济损失，这对于90年代初期泡沫破裂后的日本而言无异于雪上加霜。为了提振国内经济，日本央行进一步降低利率。随着美日之间利差走阔，日元套息交易（Carry trade）开始兴起。

在套息交易中，大量日元被作为负债借入后卖出，投资于海外的美债等高收益资产。可以看到，自从日本进入低利率（包括零利率、负利率）时代后，套息交易成为影响日元汇率的最主要因素，在大多数时间里，日元汇率与美日利差高度相关。

同时，当新兴市场蓬勃发展时，日元负债也被大量投入新兴市场获得高额收益。当风险事件或经济危机爆发，相对脆弱的新兴市场受到打击后，大量由日本流入新兴市场的套息交易平仓，使日元升值，日元因此而成为“避险货币”。

1997年至1999年亚洲金融危机期间，虽然美日利差较高，但日元依然大幅升值，“避险模式”牛刀初试。2008年金融危机后，美日利差缩窄叠加全球经济下滑影响，日元再次走出波澜壮阔的升值行情。

图1 美日利差与日元汇率

四、进出口对日元汇率的影响依然存在

在日元汇率的分析中，套息交易（美日利差）也不是日元的唯一决定性因素。可以看到，在2013年至2015年期间，虽然美日利差维持低位，但日元却走出单边贬值趋势，日元汇率与美日利差显著背离。

2013年至2015年期间，由于2011年东日本大地震后日本产业链受损，出口下滑，导致日本持续超过30年的进出口顺差转为逆差。随后，由于福岛核电站泄露事故影响持续发酵，日本大部分核电站被迫关停，为了弥补电力缺口，日本不得不大量进口化石燃料重启火力发电，使贸易逆差进一步扩大，也让日元持续承压贬值。

从日元汇率的历史波动来看，随着日元国际化的不断推进，美元指数对日元汇率的影响逐渐弱化。相对的，日元汇率