解读《资金信托新规》对ABS业务影响几何？

1、资金信托业务如何定义？银保监会就资金信托新规答记者问中提到，“二是将投资者交付的财产进行投资管理。对于以非现金财产设立财产权信托，若其通过收益权转让等方式向投资者募集资金，也属于资金信托。”“四是对于以受托服务为主要服务内容的信托业务，无论其信托财产是否为资金形式，均不再纳入资金信托，包括家族信托、资产证券化信托、企业年金信托、慈善信托及其他监管部门认可的服务信托”。

上述表述对于资产证券化业务中使用到的财产权信托明确规定系资金信托，将统一纳入资金信托新规的业务管理，包括（1）银登中心资产流转业务，该业务系广义资产证券化业务，商业银行将信贷资产信托至财产权信托，以此发行信托受益权份额。（2）在委贷新规后，受资金信托成本高于财产权信托影响，很多双SPV的ABS业务和CMBS业务中，基本采用专项计划/特殊目的信托+财产权信托的业务模式，另外，部分类REITs结构中也会使用到财产权信托对接项目公司债权，财产权信托在上述结构中的使用亦受到影响。但在银行间ABS和ABN中使用的特殊目的信托，则不纳入资金信托范畴，不受本次资金信托新规的影响。

2、信托公司管理运营资金信托财产，应当符合要求中的（二）信托资金不得直接投资于商业银行信贷资产。

结构化资金信托优先级与劣后级的比例应当与基础资产的风险高低相匹配，固定收益类资金信托优先级（含中间级）与劣后级的比例不得超过三比一。

这两项规定对于在业务中使用财产权信托的银登中心信贷资产流转业务影响较大：首先，财产权信托在定义为资金信托的前提下，将不可投资于商业银行信贷资产；其次，银登中心信贷资产流转业务属于固定收益类业务，优先级与劣后级比例通常远高于三比一，限制三比一的比例会降低发起银行的业务意愿。基于以上原因，信贷资产流转业务将大规模转向信贷ABS市场，预计将促进该市场扩容。

3、信托公司管理运营资金信托财产，应当符合要求中的（六）信托公司管理的全部集合资金信托计划投资于同一融资人及其关联方的非标准化债权类资产的合计金额不得超过信托公司净资产的百分之三十。2023年末，68家信托公司中已披露年报的65家信托公司的净资本均值98.02亿元，平安信托以418.34亿元的净资产居行业首位。则单一信托公司对任一融资人及其关联方提供非标准化债权融资规模视其净资本规模不超过125.5亿元，对资金信托业务客户的分散度要求较高，尤其对于房企信托融资规模影响较大。在这一政策背景下，双SPV的ABS中资金信托作为通道使用，委托人和融资人通常系关联方，资金信托的使用成本上行，将使得这一ABS业务呈现两种变化：

（1）在收费收益权ABS中，资金信托的使用系规范现金流特定性、稳定性的，该项业务底层现金流本身存在不稳定的瑕疵，将一定程度制约其发行规模，同时该类项目近几年出现信用风险的案例较多，加之资产证券化监管问答三已严格规范收费收益权ABS，发行体量已明显收缩至较小规模，资金信托新规对该类ABS雪上加霜；

（2）对于CMBS和类REITs中因交易结构要求而使用到资金信托的，市场已逐步探索其他的交易结构代替，即在相关结构中不再使用信托贷款和委托贷款，而是直接将关联方贷款的债权资产作为基础资产转让至专项计划/特殊目的信托，这一项目结构目前应用在了“中信信托-南京世茂希尔顿酒店资产支持专项计划”中，该项目突破了“信托+特殊目的信托”的双SPV业务模式，将南京世茂房地产开发有限公司持有的对南京世茂新里程置业有限公司的关联贷款债权资产作为基础资产，该债权资产上附有南京世茂希尔顿酒店抵押和酒店收入质押，并由上海世茂股份有限公司和上海世茂建设公司各按50%提供的担保。

图表2： 中信信托-南京世茂希尔顿酒店资产支持专项计划交易结构

数据来源：募集说明书、兴业研究

4、当前需要注意的一类ABS业务，系部分互联网个人消费贷/小微贷款ABS，采用资金信托直接发放个人消费贷/小微贷款，保理公司受让该信托受益权之后再转让至专项计划/特殊目的载体，或专项计划/特殊目的载体直接受让信托受益权发行ABS，由于资金信托层面的借款人（融资人）通常具体高分散度特征，而委托资金通常系过桥资金，因此受资金信托新规的影响较小。

5、对于存量信托受益权ABS项目，由于资金信托系存量项目，证券化过程仅是将其非标转标的过程，资金信托新规对其几无影响。

整体来看，资金信托新规对银登中心信贷资产流转影响很大，几乎会切断其业务发展，而商业银行的信贷资产流转需求会大规模转移至信贷ABS市场，促进信贷ABS市场扩容。相对而言，ABS市场影响较小，以信托为特殊目的载体的ABS完全不受影响，而因交易结构需要引入资金信托的双SPV收费收益权项目因受资产证券化监管问答三中严格规范收费收益权ABS影响，业务体量已然收缩，而CMBS 已出现替代模式，即以关联方直接贷款债权为基础资产，突破双SPV结构。

基础设施公募REITs试点实操分析

课程介绍：

2023年4月30日，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》,标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式起步。REITs能有效盘活存量资产，形成良性投资循环，提升直接融资比重，降低企业杠杆率,同时，REITs作为中等收益、中等风险的金融工具，具有流动性高、收益稳定、安全性强等特点，有利于丰富资本市场投资品种，拓宽社会资本投资渠道。为此公众号ABSPPP这群人特别推出“基础设施公募REITS试点实操分析”。

课程内容：

一、基础设施公募REITS背景与性质

(一)基础设施公募REITS是一种战略配售基金

(二)基础设施公募REITS是一种上市基金

(三)基础设施公募REITS是一种证券投资基金

(四)基础设施公募REITS是一种契约型基金

(五)基础设施公募REITS是一种封闭式基金

二、基础设施公募REITS试点的相关要求

(一)《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》要点分析

(二)《公开公募基础设施证券投资基金指引(试行)》要点分析

三、 基础设施公募REITS交易结构

(一)基本类型：“公募基金+单一基础设施资产支持证券”

(二)股债结构1：如果基础设施项目有银行贷款，想要通过REITS再融资，交易结构上该如何设计？

(三)股债结构2：如果基础设施项目没有银行贷款，如何搭建资本弱化的交易结构？

四、基础设施项目法律尽职调查应注意事项---以PPP项目为核心

(一)PPP项目前期程序法律尽职调查的重点

(二)PPP项目主体与股权结构法律尽职调查的重点

(三)PPP项目运作方式法律尽职调查的重点

(四)PPP项目付费机制法律尽职调查的重点

(五)社会资本方的选择程序法律尽职调查的重点

(六)PPP项目建设期与运营期法律尽职调查的重点

五、基础设施类REITS的案例分析

(一)徽杭高速公路资产支持计划

(二)基础设施公募REITS与类REITS的比较

ABSPPP这群人系列课程

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