中金固收·信用城投美元债新发回升

上周2Y美债收益率收于4.87%（+16bp），10Y美债收益率收于3.81%（+7bp）。从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别上行17bp和5bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别下行61bp和80bp。上周公布的美国经济数据略超市场预期，强化了市场对美国经济有韧性的预期，美债利率也出现了大幅走高，我们认为名义利率受到核心CPI通胀仍然较高导致的通胀粘性和近期经济数据的韧性使实际利率居高不下两方面制约难以回落。我们认为投资级中资美元债在短期将继续主要受到基准利率的影响波动。

美国通胀回落不及预期、美联储货币政策超预期。

一级市场回顾

上周中资美元债一级共6.685亿美元新发，城投美元债发行量小幅回升。具体来看：

城投方面，临沂市兰山区财金投资集团有限公司6月26日以担保+SBLC结构定价3年期、3850万美元高级无抵押信用增强债券，由齐鲁银行提供SBLC，发行价为7.0%；济南市中财金投资集团有限公司6月26日以担保结构定价364天、1.5亿美元高级无抵押债券，初始价7.4%区域，最终指导价和发行价较初始价收窄20bp至7.2%；济南历城控股集团有限公司6月26日以担保结构定价3年期、1.3亿美元高级无抵押债券，初始价7.6%区域，最终指导价和发行价为7.3%。

金融方面，澳门国际银行股份有限公司6月27日定价10NC5年期、3.5亿美元次级资本债券，初始价7.6%区域，最终指导价和发行价为7.2%。

上周离岸人民币债券一级新发约16.73亿元。具体来看：

淄博市张店区国有资产运营有限公司6月26日定价3年期、2亿人民币点心债券，由齐商银行提供SBLC，发行价为5.5%；山东鲁中投资有限责任公司6月26日定价3年期、1.85亿人民币点心债券，由齐商银行提供SBLC，发行价为5.5%；青岛崂山科技创新发展集团有限公司6月26日定价3年期、11亿人民币点心债券，由青岛银行提供SBLC，发行价为4.8%；重庆市赤甲旅游文化创意开发集团有限责任公司6月27日定价3年期、1.88亿人民币点心债券，由重庆农商行提供SBLC，发行价为4.2%。

二级市场回顾

上周2Y美债收益率收于4.87%（+16bp），10Y美债收益率收于3.81%（+7bp）。从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别上行17bp和5bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别下行61bp和80bp。目前投资级和高收益收益率中枢分别为5.96%和20.48%，处于历史94%和88%分位数，利差中枢分别为139bp和1588bp，处于历史9%和86%分位数。

从回报率来看，上周中资美元债整体回报率-0.48%，其中投资级和高收益回报率分别为-0.26%和-2.15%，分行业来看，地产、金融、城投行业回报率分别为-3.14%、-0.65%和-0.03%，城投金融跑赢。上周全球市场美元债指数表现来看，上周美国投资级指数下跌0.09%，亚洲投资级指数下跌0.11%，欧洲投资级指数上涨0.26%；美国高收益美元债指数上涨0.56%，亚洲高收益美元债指数下跌0.94%，欧洲高收益指数下跌0.25%。具体来看，

本周中资美元债投资级市场相对稳定，美国GDP数据超预期市场再定价1-2次加息。国企板块维持稳定，中铝利差大幅收窄9bps，中石油、中船也有1-3bps的收窄。科技板块涨跌不一，百度、美团、宁德时代等利差收窄5-10bps的收窄，腾讯、小米、京东等有3-7bps的拉宽。金融板块总体稳定，大部分主体的利差变化在3bps以内，AT1随基准利率整体小幅调低，AMC主体本周基本稳定龙湖走低1-2pt，信达收窄4bps。投资及地产板块，龙湖表现不佳，利差大幅拉宽55bps，越秀地产收窄10-20bps。

地产方面，上周万达1Y以内短久期美元债价格反弹3-5pt，6月26日，根据国家企业信用信息公示系统，6月16日中国华融以债权形式认缴出资16.7亿元人民币至万达旗下子公司（武汉华达玖号创新投资合伙企业），股权转让后，中国华融持股升至86%。6月23日，建业地产（0832.HK）发布公告宣布全面停止境外债务支付，公司美元债价格全线跌至个位数。中高评级主体中，碧桂园美元债价格下跌4-9pt，剩余期限1Y以内债券价格回落至55-65美元区间。6月25日，远洋集团控股发布董事局成员调整公告，新增一位中国人寿执行董事，但随后公司境外主体评级遭遇下调，全周来看远洋美元债价格下探1-4pt。

金融和其他行业方面，上周金融板块涨跌互现，AT1由于基准利率上行收益率整体跟随上行，AMC板块，上周中国华融、信达美元债多数下跌。复星集团美元债上周下跌1-2pt不等，澳门博彩板块整体走弱，多数主体下跌0.5-1pt左右。

信用事件

上周负面评级主体包括：广州市方圆房地产发展有限公司、建业地产股份有限公司、远洋集团控股有限公司和秦淮数据集团控股有限公司。

►  穆迪将广州市方圆房地产发展有限公司的主体评级从Caa1降至Ca，评级展望依旧维持负面。主要是由于穆迪认为公司违约风险上升，以及公司债券持有人预期公司复苏前景疲弱。

► 穆迪将建业地产股份有限公司的主体评级从Caa2降至Ca，评级展望依旧维持负面。主要是由于穆迪认为公司的美元债券出现了利息支付违约，预期公司复苏前景疲弱。

► 穆迪将远洋集团控股有限公司的主体评级从B3降至Caa1，评级展望由信用观察上调至负面。主要是由于穆迪认为公司的流动性安全边际较低，而中短期债务到期日较高。

► 惠誉将秦淮数据集团控股有限公司的评级展望由稳定下调至负面观察，主体评级维持BBB-不变。主要是由于公司控股股东贝恩资本实体公司宣布对公司进行私有化，对公司的估值为29亿美元(约合205亿元人民币)。惠誉认为反映了该交易将在中期将公司的EBITDA净杠杆提高至5.0倍以上或将EBITDA利息覆盖率降低至2.5倍以下的风险。

上周正面评级主体包括：宁德时代新能源科技股份有限公司。

► 惠誉将宁德时代新能源科技股份有限公司的主体评级自BBB+上调至A-，评级展望由正面下调至稳定。主要是由于惠誉认为公司的业务状况已变得越来越强劲，公司在2023年和2023年第一季度的表现表明，其主导市场份额、技术能力和产能领先地位正在巩固。

市场展望

上周公布的美国经济数据略超市场预期，表现在新屋销售和开工环比反弹，房地产可能出现触底回升态势，二是美国一季度GDP环比增速大幅上修，从预期1.3%上修到2%，强化了市场对美国经济有韧性的预期，美债利率也出现了大幅走高。我们认为当前名义利率受到两方面因素影响难以回落：一是核心CPI通胀仍然较高导致的通胀粘性，二是近期经济数据的韧性使实际利率居高不下。我们认为投资级中资美元债在短期将继续主要受到基准利率的影响波动，高收益中资美元债市场情绪又现低迷，如果后续赔率再次进入合适区间可适当把握未出险房企美元债投资机会。

图表1：主要行业美元债月度发行量

注：截至2023年6月30日 

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表2：美元债发行明细

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表3：美元债收益率上周变动（左图）；美元债利差上周变动（右图）

资料来源：Factset，中金公司研究部

图表4：投资级中资美元债收益率走势（左图）；投机级中资美元债收益率走势（右图）

资料来源：Factset，中金公司研究部

图表5：境内外收益率比较

资料来源：Factset，Wind，中金公司研究部

图表6：中资美元债收益率、利差分位数水平

注：分位数自2008年4月30日起算，截至2023年6月30日 

资料来源：Factset，中金公司研究部

图表7：上周中资美元债评级调整

资料来源：Bloomberg，穆迪，标普，惠誉，中金公司研究部