中金固收·信用境外债券回购是如何操作的？ 发行海外债券

作者

张烁文分析员，SAC执业证书编号：S0080519110004  SFC CERef:BPL705

许艳分析员，SAC执业证书编号：S0080511030007；SFC CE Ref: BBP876

摘要

一、境外债券回购基本情况

债券回购是境外常见的负债管理方式之一，可分为要约回购和公开市场债券回购。

Ø境外发行人常见的负债管理方式主要包括债券交换要约、债券回购及征求同意，债券回购又可分为要约回购和公开市场债券回购。要约回购指的是公司向所有债券持有人发出要约部分或全部回购公司存量债券。公开市场债券回购指公司在公开市场自行通过二级交易回购公司存量债券，回购价格通常为目前市场二级交易价格或买卖双方协议价格。

Ø与要约回购不同，公开市场债券回购为公司在二级市场自行的回购行为，回购金额也通常较小，公司一般小部分回购而不能同时与大部分投资者沟通，当回购债券达到一定比例时需进行公开披露，且公开市场回购可由发行人自行选择时间立即实施。而要约回购由于向所有债券持有人发出要约，因此可以回购较大金额，但也耗时较长需要有一定的要约开放期限并获得投资者的同意才能执行。

Ø其他两种负债管理方式包括交换要约和征求同意，其中交换要约（债券置换）具体指的是公司向投资者发出要约将现有债券按一定比例置换为新债券，新债券的期限和票息等条款可发生改变。公司通常向全体持有人发出债券置换要约，投资者可根据自身需求和发行人风险评估选择是否接受交换要约，交换期结束后，接受交换要约的投资者按此前规定的置换比例获得新债券，不接受交换要约的投资者则持有原有债券并以原债券条款的到期日兑付。征求同意则是指公司向市场宣布征求同意修改现有债券条款，通常在公司希望修改一些债券的条款但不想回购债券时发出，如果达到最低的参与率，整笔债券将以新条款进行修改，而不限于接受征求同意的那部分债券。在不同的需求和市场环境下，公司可选择不同的方案来进行相应的负债管理，也可将不同负债管理方案结合实施。

境外债券回购尤其是要约收购的法律适用通常需考虑美国联邦证券法、上市场所上市规则及债券文件适用法律等。

Ø按照美国联邦证券法规，债券要约回购适用于美国《1934年证券交易法》下SECRegulation 14E中的规定，需要给与一定期限的最低要约开放期且不得基于重大非公开信息。（1）首先，从定义来看，根据美国“韦尔曼”案判例及金杜律所解读，在判断一项证券购买是否构成需遵守《交易法》相关规定的“要约收购”时，法院现在通常会采用 “韦尔曼”案中发展出的要素判断标准：是否针对出售目标证券开展积极而广泛的劝诱宣传；是否针对发行人数额较大的已发行证券进行劝诱出售；要约是否包含高于证券现行市场价格的溢价；要约条款是否没有谈判空间；回购是否以收购固定数量的证券为条件；要约是否仅在有限的时间内开放等。通过以上判定标准可以看到，发行人自身在公开市场购买债券或私下协商购买债券由于未开展积极广泛的劝诱宣传、没有要约时间限制等而不属于要约回购的范围，从而也不适用于SEC 14E的条例规定。另一判例为“汉森”案判例，主要采取整体情况检验的判定标准，主要看整体的法定目的而不是看个别要素。不过以上韦尔曼案判例和汉森案判例中的判断标准是在股票要约背景中诞生和发展，尚未有明确判例表明其适用于债券要约回购，目前仍