利率衍生品：多种策略穿越牛熊

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原标题：利率衍生品：多种策略穿越牛熊——债券品种小百科之五【华创固收丨周冠南团队】 来源：华创债券论坛

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首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002

高级分析师：梁伟超，SAC：S0360519070002

目录

报告导读

国债期货是目前流动性最佳的利率衍生品，利用期货合约可以跳出单边行情，以多种策略增厚组合收益。国债期货凭借灵活的做空机制，可以反向对冲现券持仓的收益率波动风险；于此同时，国债期货有多种套利方式，可以通过期现套利策略进行基差交易，通过跨期价差交易套取近、远月合约的定价差，利用收益率曲线斜率及凹凸性进行多空博弈，此外投资者可以根据自身持仓特点构建国债期货跟利率互换、标债远期以及利率期权的投资组合以弭平风险敞口。

标准债券远期是挂钩政金债的场外衍生品，多元交易策略拓宽了政金债现券的收益边界。标债远期的设立大大降低了政金债的做空成本，同时，债券远期交易策略与国债期货的套利策略较为类似，可以跟现货配合进行正、反向套利，或构建不同期限以及跨品种的投资组合。

债券借贷为一种以债券为质押物的融资行为，融入方通常能够以低成本满足融资与做空需求。2023年7月央行就债券借贷业务公开征求管理意见，质押物范围有所放大，代理借贷机制或也将开始实践。交易策略来看，对于融入方，债券借贷能够有效降低质押式回购的融资成本或实现做空套利；对于融出方，债券借贷能够盘活存量债券的使用效率，带来额外收益。

利率互换远期利率协议、利率互换以及标准利率互换常用以对冲利率波动风险。利率互换交易中本身隐含着市场对于远期参考利率的预期；同时，互换与国债利差对利率周期或存在一定前瞻性。交易策略来看，在预判利率存在趋势性变化时，可以通过单边交易策略，压降融资成本；在期差、基差存在波动性交易机会时，可以利用跨品种交易策略构建投资组合。

利率期权主要包括利率互换期权和利率上下限期权等创新工具，目前挂钩品种仅为LPR。（1）对于利率互换期权，期权买方有权在约定时间按照执行利率进入一个本方支付固定利率收取浮动利率的合约，本质为利率的看涨期权。（2）对于利率上/下限合约，浮动利率贷款企业可以通过买入利率上限期权合约锁定融资成本上限，固定融资利率企业可以通过买入利率下限合约打开收益率下行空间。

投资建议：现阶段利率衍生品市场流动性不断改善，通过衍生品交易可以跨越单边行情的波动，增厚投资组合收益。（1）债券投资策略方面，配置盘投资者可以利用利率衍生品对持仓进行套期保值，降低组合久期风险；交易盘可以积极把握基差、价差变动的机会，利用期现套利策略、跨期价差交易来博取收益，在不同衍生品间同样可以构建投资组合来套取利得。（2）资金交易策略方面，资金面压力扰动较大的情况下，配置盘利用利率互换以及利率期权可以锁定资金成本，对冲融资成本上升的风险；长短端利率走势或SHIBOR、FDR007利率走势分化时，交易盘可以通过基差、期差交易策略，主动套取轧差。

风险提示：场外交易信用风险；交割平仓、转仓压力加剧；流动性超预期收紧。

正文

2018年之后，国内经济周期和宏观调控政策周期较之前更加“平滑”，债券市场震荡波动的行情形态也