LIBOR的退场：国际基准利率的变革

三十多年以来，银行同业拆借利率（Interbank Offered Rate, IBOR）都处于金融市场的核心地位，为各类金融合约——贷款、债券、衍生工具及结构性产品的定价提供了参考。

2017年7月，英国金融行为监管局（Financial Conduct Authority, FCA）宣布，自2023年起不再要求银行提供伦敦同业拆借利率（London Interbank Offered Rate, LIBOR）报价，LIBOR将逐步过渡到其他基准利率。

在LIBOR即将退出历史舞台的最后时光里，我们来回顾一下这场金融市场的“心脏手术”。

LIBOR的前生今世

LIBOR诞生于20世纪60年代末期，在80年代银团贷款蓬勃发展时广泛使用。涵盖了五个币种（英镑、美元、欧元、瑞士法郎和日元）和七类期限（隔夜/7D/1M/2M/3M/6M/12M）。1986年至2014年期间，由英国银行业协会（British Bankers’ Association, BBA）负责报价，2014年8月被洲际交易所（Intercontinental Exchange, ICE）基准管理局（ICE Benchmark Administration Limited, IBA）接管。

LIBOR操纵案是触发国际基准利率改革的直接动因。在2014年以前，报价行主观判断其能够接受的不同期限的银行间融资利率水平，上报给BBA后形成最终的LIBOR报价。金融危机以来，操纵LIBOR的丑闻频频发生。2008年，美国商品期货交易委员会与英国金融行为监管局对LIBOR定价流程展开调查，处罚了包括巴克莱银行、瑞银集团、苏格兰皇家银行、德意志银行等众多人为操纵LIBOR的定价行为，使得LIBOR的市场公信力面临着严峻的挑战。

为减少人为操纵，IBA接管后更改了报价模式，报价银行通过瀑布法对各期限的无抵押利率水平进行报价，IBA在收集各家银行的报价后，剔除最高和最低四分位（即前25%和后25%）极值后计算算术平均，从而确定各个期限和币种的利率报价。

瀑布法共有三个层级，第一层级基于合格交易，以真实的交易成交价确定报价；第二层级基于真实交易的推导，在真实的交易价格上通过插值法、时序加权方法等形成报价；第三层级基于专家判断，经过银行内部程序后形成报价。三个层级优先顺序从高到低，只有在高级别的层级无法满足时，方可采用下一层级报价逻辑。

报价方式的改革并没有消除LIBOR被操纵的风险，银行仍然存在出于自身利益操控LIBOR价格的动机和道德风险。在市场流动性紧张的情况下，为了缓解银行被挤兑的风险和压力，报价行可能会刻意压低报价。在2008年金融危机之后，全球央行进行了大规模的量化宽松，银行同业拆借需求降低，市场规模不断缩水，客观市场环境下也难以形成基于真实交易的报价。

随着LIBOR的公信力下降，英国金融行为监管局积极推动国际基准利率的改革并于2017年宣布LIBOR将于2023年末退出市场，国际基准利率的改革就此拉开帷幕。2023年3月，IBA公告了LIBOR的退出时间，除了部分期限（隔夜/1M/3M/6M/1Y）的美元将于2023年6月终止报价外，其他币种的LIBOR将最终在2023年之前退出历史舞台，建议市场机构于2023年底后的新签业务不再挂钩LIBOR。

新的国际基准利率

LIBOR退出所面临的第一个问题是，用什么来替代LIBOR？经过长期的研究，各国推出了基于真实交易而产生的隔夜无风险利率，代替LIBOR作为新的国际基准利率。国际金融市场主流交易币种如美元、英镑、欧元、瑞士法郎和日元都筛选出了新的国际基准利率如下表。

表一 各币种的新基准国际利率

新的国际基准利率有着与LIBOR显著不同的特征。首先体现在对LIBOR缺点的弥补上。隔夜无风险利率是基于真实成交的交易，从而一定程度上消除了人为操纵的风险。报价市场也从同业间拆借市场转向回购市场或货币市场，市场参与者