甲之砒霜，乙之蜜糖 外汇交易的四个主体

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来源：中债资信

作者：债券市场研究团队

2018年5月以来，外汇交易中心、北金所及沪深交易所先后推出违约债券转让业务，目前违约债券转让业务包括外汇交易中心的“债券匿名拍卖业务”、北京金融资产交易所的“到期违约债券转让业务”及沪深证券交易所的“特定债券转让结算服务”。三者适用情形及竞价机制等方面各有不同，但均为违约债券提供了可供交易的二级市场。从业务运营情况看，截至2023年8月末，外汇交易中心和北金所各举行了4轮债券匿名拍卖业务、5批到期违约债券转让业务，沪深交易所共计有20只债券作为特定债券转让。从业务成交情况看，三个平台不仅达成多笔违约债券交易，也活跃了高收益债的二级市场交易。随着各项机制不断完善，违约债券转让业务将成为疏导信用风险的重要方式和高收益债市场发展的必要载体。

（一）违约债券转让业务概况

2023年违约债券转让机制建设有所提速。2018年5月外汇交易中心率先推出债券匿名拍卖业务，为高收益、低流动性债券提供交易平台，2023年3月潘功胜副行长表示“要完善违约债券处置市场和违约债券的处置制度”，其后北京金融资产交易所、沪深证券交易所针对违约债券先后推出了到期违约债券转让业务、特定债券转让结算服务，银行间和交易所市场均逐步建立起违约债券转让业务机制。2023年6月，中国人民银行公布《关于开展到期违约债券转让业务的公告（征求意见稿）》，指出“发生到期违约的债券，应当通过银行间债券市场的交易平台和债券托管结算机构进行转让和结算”，为违约债券转让提供制度性支持。

就各市场违约债券转让业务设计来说（见附表1）。外汇交易中心债券匿名拍卖业务推出的初衷是促进高收益、低流动性债券交易流通，参与匿名拍卖业务的债券包括但不限于违约债券，流程机制方面，同业拆借中心持续收集市场债券匿名拍卖需求，不定期举行债券匿名拍卖，债券匿名拍卖将拍卖日分为双向报价和集中竞价两个阶段，其中双向报价结束后交易系统确定集中竞价阶段价格区间，参与机构在集中竞价阶段达成实际交易。北金所到期违约债券转让业务针对已经到期的违约债券，流程机制方面，由债券转让方提出转让申请，北金所经过核验后将转让信息进行挂网公示，在转让公示期间，意向受让方可向北金所提交受让申请并按要求缴纳保证金，其后进入动态报价期，动态报价分为自由报价期和限时报价期，具体来看，如果有两位或以上意向受让方在自由报价期均报出高于转让底价的有效报价，则在限时报价期间报价高者为有效报价，报价最高者确定为中标受让方。沪深交易所特定债券转让结算服务所指特定债券包括发行人违约的债券、发行人其他债券违约的债券，以及交易所认定的其他情形。流程机制方面，特定债券发行人或受托管理人应当在转让起始日前发布公告，特定债券简称前应冠以“H”字样，投资者可以采取报价、询价、协议交易或上交所认可的其他方式按全价报价，经上交所债券交易系统确认后成交。

各机构的违约债券转让业务存在一定区别，适用情形上，北金所及沪深交易违约债券转让业务均针对到期违约债券，外汇交易中心的债券匿名拍卖业务最初是为了促进高收益、低流动性债券流转，不仅限于违约债券。竞价机制上，外汇交易中及北金所均将违约债券转让分为“报价阶段”和“成交阶段”，报价阶段只允许报价，成交阶段形成的交易价格需在报价阶段确定的范围内。沪、深交易所则沿袭原有交易机制，价格不设置涨跌幅限制，可采用报价、询价、协议交易进行成交，但不得竞价交易。

（二）违约债券转让业务运行情况

截至2023年8月末，三家机构均开展多次违约债券转让业务。外汇交易中心和北金所各举行了4轮债券匿名拍卖业务、5批到期违约债券转让业务，沪深交易所共计有20只[1]债券作为特定债券转让。外汇交易中心分别于2018年7月、2018年9月、2023年2月、2023年4月开展4轮债券匿名拍卖，进入拍卖日的债券分别有4只、22只、22只和35只。剔除多笔交易债券的重复项后，外汇交易中心匿名拍卖中有报价的债券共计49只，其中有4只到期违约债券，分别为“15永泰能源MTN002”、“18永泰能源CP001”、“17永泰能源MTN002”和“15宏图MTN001”，其余45只债券参与匿名拍卖前未发生违约。北金所共挂牌债券13只，均为到期违约债券转让，其中12只违约债券发行人为永泰能源，另有1只发行人为华业资本。沪深交易所共有20只债券作为特定债券进行转让，其中19只债券为到期违约债券，仅“16银亿07”在转让公告日并未发生违约。

各平台转让债券发行主体均相对集中。在外汇交易中心、北金所、沪深交易所平台进行转让的债券只数较多，但多只债券为同一发行主体所发债券，因此涉及债券发行主体较少。其中外汇交易中心匿名拍卖中有报价债券共49只，发行主体23个，康美药业、中信国安、永泰能源分别有11只、6只、5只债券在外汇交易中心进行匿名拍卖；北金所挂牌转让的13只违约债券仅涉及永泰能源、华业资本2个发行主体；沪深交易所共有20只债券作为特定债券进行转让，主要由凯迪生态、三胞集团、银亿股份等10个主体发行。参与转让发行主体较为集中的现象与违约债券转让平台申报机制有关。沪深交易所要求发行人在转让起始日前发布公告，明确特定债券转让和登记结算机制，同一发行人债券资质相近，违约、流动性差等问题往往同时出现，因此若发行人选择违约债券转让平台这一方式，倾向于将全部符合规定的债券在平台上进行转让。北金所和外汇交易中心则是由转让方提出转让申请，得到批准后可以在平台上进行交易，投资人在购买信用债时，购买同一发行主体所发债券有助于其对信用资质的把握，因此通常持有同一发行主体多只债券，在债券发生违约时投资人也会选择抛售该违约主体所发全部债券。

（三）违约债券转让业务实际成交情况

截至2023年8月末，外汇交易中心、北金所、沪深交易所违约转让业务均有违约债券实现成交。外汇交易中心分别于2018年7月、2018年9月、2023年2月、2023年4月达成1笔、2笔、4笔、1笔交易，共有8只债券成交，其中包括“17永泰能源MTN002”、“15宏图MTN001”2只违约债券。北金所截至2023年3月共达成3笔交易[2]，涉及“17永泰能源MTN001”、“17永泰能源CP004”2只违约债券，成交规模共计2.82亿元。沪深交易所有“H6凯迪01”、“H6凯迪03”2只违约债券在特定债券转让起始日后达成交易，“H6凯迪01”分别于2023年8月12日、8月21日达成2笔交易，成交价格分别为20元、45元，成交规模分别为10万元、22.5万元；“H6凯迪03”分别于2023年8月13日、8月23日达成两笔交易，成交价分别为3元、49元，成交规模分别为9万元、147万元。

[1]发布特定债券转让安排公告违约债券共15只，未查到特定债券转让安排公告，但简称前冠“H”违约债券共5只

[2]北金所到期违约债券成交情况更新至2023年4月，后续成交情况不明。

违约债券转让业务切实促进违约债券流转，保护投资人权益。外汇交易中心、北金所、沪深交易所三个转让平台共有6只违约债券成交，违约债券转让业务的确促进了违约债券的交易流转。严格来讲，违约债券转让业务只是给违约债券提供交易流通的二级市场，对于债券本息偿付并无帮助，但违约债券转让业务使投资人有机会将风险转移给有意愿、有能力承担的机构，并通过市场化的方式赋予其合适的价格，改变了投资人违约后只能被动等待的情况，建立起了违约债券的退出机制，有效疏导市场信用风险、保护投资人合法权益。

高收益债市场雏形显现。外汇交易中心债券匿名拍卖业务设立的初衷就是促进高收益、低流动性债券交易流通，从实际效果上看外汇交易中心匿名拍卖业务不仅在拍卖日达成低流动性债券的成交，也带动了部分低流动性债券后续的二级市场成交。在外汇交易中心开展的4轮债券匿名拍卖业务中，大部分债券仅在匿名拍卖日有成交，有4只债券在匿名拍卖日的后续10个交易日内达成交易，分别是“13鄂供销债”、“17康美MTN001”、“18康美CP002”、“17泰禾MTN002”，从2023年有交易天数来看，4只债券有交易天数均较少，但在第二、三、四轮外汇交易中心匿名拍卖后，陆续达成多笔交易。外汇交易中心债券匿名拍卖业务为高收益、低流动性债券提供交易的平台，促进其二级市场交易流转。实际上我国存在专门从事高收益债券投资的机构，但高收益债券交易往往通过场外市场“点对点”方式进行交易，匿名拍卖业务通过“双向报价-集中竞价-匿名协商”的机制使得债券交易更加规范化、集中化，通过完善高收益债券市场基础设施，培育丰富市场参与主体、促进高收益债市场发展。

END