鸡蛋基差套利与月间套利机会并存 期货套利交易包括期现套利和价差套利两部分吗

5月以来，鸡蛋现货价格见顶回落，6月上旬现货价格继续振荡走低，传统淡季蛋价始终处于下行通道。6月中旬，随着部分产区蛋价跌破4元/斤关口，食品厂和冷库商囤货积极性增强，支撑鸡蛋价格走势。整体来看，即使正处梅雨季节，消费市场表现也一般，但各地鸡蛋出厂价依然陆续止跌并开始小幅上涨。在期货市场上，近月2207合约呈区间振荡走势，并未跟随现货走势而下行，不过主力2209合约不断振荡下探，盘面合约强弱分化，为基差套利及月间套利提供了机会。

一、基差正向套利可以参与

图为鸡蛋2207合约基差

基差套利即期现套利，是指当盘面价格与现货价格因某些原因过分背离时，通过内在纠正力使期现价格差回归而产生的套利机会，即通常所说的基差回归。那么，基差在什么范围内属于正常呢？在鸡蛋期货2106合约交割规则修改之前，基差反映了期货的持有、包装、运输及交割费等成本，通常情况下鸡蛋基差在250—300元/半吨之间属于合理区间，一旦超出这个价差范围，就存在基差套利机会，即买现货卖期货或卖现货买期货进行套利。在交割规则修改之后，盘面价不再包含交割的包装费用，此费用在交割时由买方另行付费，且大连商品交易所规定，包装费按照250元/半吨计收，即盘面价基本等同于现货交易价。

6月中上旬，鸡蛋现货价格振荡下行，鸡蛋期货近月2207合约在4350—4450元/半吨之间振荡整理，对标河北邯郸现货价格，基差从-160元/半吨走弱至-540元/半吨，盘面价格明显高于同期现货价格。6月17日当周，主产区鸡蛋现货价格已连续2天窄幅上调，结合产区供应正常偏紧且无库存的状态，现货价格继续下跌的空间不大。期货盘面则在6月17日当天减仓上冲，突破为期3个月的振荡区间，新高处有振荡甚至回落调整的可能，因此近月2207合约基差进一步走弱的概率较小，买现货卖期货的正向套利可入场，投资者可持有至6月末，卖现货买入平仓赚取期现价差，或在7月通过交割实现期现套利利润。

对于自身就是交割厂库或车板库的企业来说，基差套利的风险主要来自于基差向不利方向变动带来的价差损失；而对于自身无交割厂库或车板库的企业来说，基差套利还需承受购买仓单的成本溢价，以及交割品不符合交割品质无法交割或贴水交割的利润耗损风险。

二、基差套利两种了结方式

期现套利转交割

图为期现正向套利转交割

回顾鸡蛋9月合约正向套利机会，比较典型的行情出现在2017年6月—2017年8月与2023年2月—2023年9月。当时，区间内期现同涨，期货空头头寸呈浮亏状态，因此期货空头持仓考虑通过交割方式了结。

这种模式涉及以下成本和风险：交割成本、运费、仓储费；无上下游渠道的交割卖方需采购后再交割，因此面临采购渠道损耗利润的情况；交割卖货有品质差异风险，即货品不能满足交割标准的风险。

期现套利盘面获利了结

通过盘面获利了结的正向套利区间出现在2023年3月—2023年8月，区间内现货上涨而期货下跌，则现货高价销售，期货空头头寸可直接获利平仓了结，现货市场与期货市场均实现盈利，且期货持仓无交割利润损耗。只要存在基差机会，近、远月合约均可通过盘面了结，以保护利润空间。

对上述两种期现套利模式比较可以发现，当存在盘面利润时，可直接在盘面获利了结，而不必通过交割实现基差回归，从而避免了交割流程与现货购销。对于没有上下游产销货源的期货子公司以及投资公司来说，可以节省渠道费用，规避交割风险，从而使期现套利利润得到较好保护。

图为期现正向套利盘面了结

三、价差走强带来套利良机

期现套利与跨期月间套利均属于内因套利，都遵循内因套利的盈利原理，即内在纠正力量的存在，促使同品种的跨期和跨市场价差波动范围是有限的，谨慎选择有限波动差价（或比价）两端的机会，提高胜算率来保证交易的成功，即使出现意外，也可以通过现货处理、向后延期等办法来控制亏损。

研究期货品种的跨期价差可以发现，跨期套利的收益率是在供需有差异，且考虑交割成本的情形下计算出来的，一旦出现有利的价差变化，就可以将套利头寸全部平仓，而不必动用资金进行期现交割，这样操作可以明显增加月间套利收益。

仅考虑交割因素的月间套利机会

以鸡蛋JD01—05月间套利为例，在2023年2月1日—2023年6月17日期间，月间价差基本在[-80，400]之间，均值是181，中值195，价差最高为460，最低为-207。在供需结构无明显错配和供需无大缺口的情况下，价差超过这个波动区间时，就可以关注套利回归机会。截至6月17日，鸡蛋JD01—05的价差为126元/半吨，距离均值-55，百分位30.21%，处于正常波动区间内，差价套利暂缓。

用相同方法分析鸡蛋的其他月间价差，结果发现，JD09—01的价差，在2023年2月1日—2023年6月17日期间，月间价差基本在[100，360]之间，均值是240，中值231，价差最高为587，最低为-145。截至6月17日，鸡蛋JD09—01价差为147元/半吨，距离均值-93，百分位16.62%，处于正常偏下的波动区间，后市价差走强的概率略大，可关注买2209合约卖2301合约的正套机会。

同一时期，JD09—05的价差基本在[300，620]之间，均值是421，中值413，价差最高为755，最低为25。截至6月17日，鸡蛋两合约间价差为273元/半吨，距离均值-148，百分位9.37%，也处于正常偏下的波动区间，后市价差走强的概率较大，可关注买2209合约卖2305合约的正套机会。

此分析方式仅考虑交割因素的月间价差机会，是否进行套利交易，还需要结合基本面的供需状况再决定。

供需关系决定的套利机会

鸡蛋作为生鲜品种，当月产能较难通过移仓换月等操作释放至下月甚至更远的月份，因此，每月供需关系的强弱，对当月盘面价格走势影响相对独立，所以说，鸡蛋的跨期月间价差既要考虑价差的波动区间，也要考虑月间的供需差异。

从5月开始，鸡蛋现货价格逐渐见顶回落，6月上旬现货价格继续振荡回落，传统淡季蛋价始终处于下行通道。到了6月中旬，随着河北部分产区蛋价跌破4元/斤关口，食品厂和冷库商囤货积极性增强，对鸡蛋价格形成支撑。因此，即便目前处于梅雨期，消费状况不佳，各地鸡蛋出厂价依然陆续止跌并开始小幅上涨。需求端来看，6月消费淡季属性仍存，且天气原因导致流通环节主动降库存，渠道库存始终偏低，不利于蛋价上涨。不过，受饲料成本持续高企制约，供应端蛋鸡补栏量正常略偏低，导致6月新开产蛋鸡增量有限，生产端供应正常略偏紧，产区库存压力不大，因此蛋价底部支撑相对强劲。整体来看，6月中上旬市场呈现需求偏弱而供应正常略紧的弱平衡状态，蛋价振荡下跌，下跌幅度较5月放缓，上周蛋价已连续2天上调。

对比往年蛋价走势，我们认为，2023年上半年鸡蛋价格始终处于同期高位，即使5月、6月主产区鸡蛋均价下跌0.52元/斤，跌幅达10.87%，截至6月17日的鸡蛋价格仍略高于6年来的同期价格。鸡蛋价格是否继续下跌，本次季节性回落底部区间在哪里？要回答这些问题，我们需要借助产能进行分析。

三季度在产蛋鸡存栏量环比有望增长

根据卓创资讯在产蛋鸡存栏量、雏鸡补栏量与淘汰数据，按照雏鸡补栏4个月后开产50%，5个月后开产100%，17个月后老鸡淘汰50%，18个月后老鸡全部淘汰的基本设定，我们测算未来4个月的在产蛋鸡产能，即6月至9月在产蛋鸡存栏分别为11.84亿羽、12.00亿羽、12.12亿羽、12.17亿羽。

今年上半年，在产蛋鸡存栏量持续低于6年同期水平，因此蛋价在上半年持续偏高，供应端的低位支撑效果作用明显。随着6月至9月预测在产蛋鸡存栏量逐月增加，供应端的支撑作用将逐步下滑，即从供应端分析，三季度蛋价有回归至常规区间的压力。

消费逐渐增长将拉动蛋价上行

受新冠肺炎疫情影响，今年上半年餐饮消费水平普遍偏低，对鸡蛋价格的支撑和拉动作用十分有限。国家统计局数据显示，2023年一季度餐饮收入剔除通胀因素后，仅高于2023年一季度，总收入占2023年同期的90.57%，占2023年同期的80.40%，餐饮消费收入同时低于新冠疫情前同期水平，餐饮收入主要反映鸡蛋的社会性消费水平，这说明2023年上半年鸡蛋社会性消费水平偏低。

到了三季度，疫情将逐渐好转，拉动鸡蛋社会性消费增长，中秋旺季需求也基本从7月份开始启动，因此鸡蛋价格有望在6月末或7月初触底回升，展开一波中秋行情。由于上半年鸡蛋价格持续偏高，三季度在消费增长的影响下，蛋价有望在常规偏上的区间波动。

三季度关注2209合约的正套价差机会

6月中旬现货蛋价止跌回升，而期货盘面延续前期偏弱趋势，主力2209合约振荡下行，在4600元/半吨附近下行趋势受阻，6月17日该合约减仓上行，期价反弹至4700元/半吨一线。我们认为，6月中旬现货市场处于淡季，期货盘面季节性回落的逻辑缺乏现实驱动，因此盘面继续下探的阻力增强，同时，消费市场表现偏弱，供应端正常略紧但环比微增，供需层面均无明显利多题材，盘面持续反弹缺乏驱动支撑。综合来看，6月下旬鸡蛋主力2209合约有望在底部区间窄幅波动。

到了三季度，随着气温升高，鸡群产蛋率下降，部分低效能老鸡将出淘，届时淡季结束中秋旺季行情启动，供需结构改善，现货蛋价将进入季节性上涨通道，期货主力2209合约有望在现货推动下不断走强。结合上文分析的月间价差机会，我们认为，JD09—05与JD09—01价差走强的概率较大，三季度可关注买2209合约卖2301或卖2305合约的正套价差机会。

风险点在于，主力2209合约集中交割在中秋节后，现货价格有回落风险，节后集中交割的规则可能限制盘面跟涨幅度，即从当前现货贴水盘面的正向市场，转变为现货升水盘面的反向市场，进而限制正套价差走强的幅度，影响正套的利润空间。（作者单位：中州期货）

编辑：张瑶

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