华泰金工林晓明团队成分股分红对股指期货基差的影响

来源：雪球App，作者： HTFE，（https://xueqiu.com/1952901955/132049321）

摘要

基差是股指期货研究中的重要因子，对交易机会的判断有重要作用

股指期货上市后丰富了投资者的风险管理工具、提高了金融市场的运行效率、促进了量化对冲等投资产品的发展。如何利用好股指期货提高定价效率也成为了投资者关心的研究课题。股指期货最终会收敛于指数点位，但是在收敛之前，期货与现货之间势必存在差异，这个差异称为基差。基差的存在对投资者是一条重要的信息，基差反映了期货投资者对股票市场未来的预期，是当前市场情绪的观测指标。基差也是套利交易的标的，可以根据基差的方向进行相应的套利。基差对交易机会的判断有很重要的作用。

基差是市场博弈的结果，分红是影响基差的固有因素

在理论中的无套利市场环境下，影响基差的因素有三点：无风险利率、分红率、到期时间。实际中，金融市场并不是一个无套利的理想状态，参与期货市场交易的投资者也有不同的交易目标。投机交易、套利交易、套保交易是期货市场的主要交易模式。套利交易者的存在使得基差会向理论价格靠拢；套保交易会压低期货价格，使基差往负向靠拢；投机交易对基差的影响则取决于投机交易者对市场的方向判断，可能会使基差往正向移动，也有可能往负向移动。最终的基差状态则是三类交易共同作用的结果。分红是影响基差的一个固有因素，因为对分红的预期会反映在基差上面。

上市公司的分红流程一般有六个步骤

上市公司的分红流程大体有如下几步：1、发布分红预案；2、召开股东大会表决分红预案；3、发布股东大会公告，此时分红方案大体确定；4、发布分红实施方案公告，此方案中有具体的分红办法；5、股权登记；6、对满足要求的股票进行分红，股价除权除息。大部分情况下，上市公司的年报和分红预案会同时发出。之后，上市公司会召开股东大会，对分红预案进行表决，然后在股东大会公告中会发布是否通过了分红预案。上市公司实施分红方案之后，能够从分红方案中提取除权除息日期以及年度分红金额的信息。最后，上市公司除权除息。

基于分红流程可以对上市公司分红进行预测

对于分红对基差的影响，我们需要考虑的是在期货合约到期日之前，指数成分股将会出现的分红金额。这个预测有两个核心点，一个是股票的分红时间（除权除息日），第二个是股票的分红金额。测算分红对基差的影响，重点就是预测这两个指标。分红时间点与分红金额的预测是基于分红流程分情况预测的。若分红预案没有公布，只能采用往年分红情况进行预测；随着分红流程的实施，可以从分红预案中获取分红金额，从分红实施方案中获取除权除息日。

分红对IH合约基差的影响最大，分红对基差影响主要发生在4月至8月

年度分红一般从4月开始，持续至8月，对这段时间存在的期货合约都有影响。分红对期货合约基差的影响会随着时间逐步减小，或者说随着分红的进程逐步减弱。IH合约受到的分红影响较大，因为上证50整体分红率较高，以2018年为例，负基差的由来主要是分红的影响。这些影响说明计算剔除分红影响后的矫正基差很有意义，一方面能够更精确地计算套利空间，另一方面能够得到真实的反应市场情绪的基差序列。分红对基差的影响在实践中不能忽视。

风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效；市场剧烈波动时，基差也容易发生较大偏离；部分公司分红流程发生较大变动时，分红预测结果会有偏差。

报告研究背景

2010年，沪深300股指期货正式上市，代表着我国金融市场进入到了一个新阶段。股指期货是以股票指数为挂钩标的、以现金结算的金融期货。股指期货的上市丰富了投资者的风险管理工具、提高了金融市场的运行效率、促进了量化对冲等投资产品的发展。如何利用好股指期货提高定价效率也成为了投资者关心的研究课题。

股指期货挂钩股票指数，在到期日以股票指数点位进行结算，因此在到期日股指期货的价格必然收敛到现货股票指数的点位。但是在收敛之前，期货与现货（股票指数）之间势必存在差异，这个差异一般称为基差或期差。基差的存在对投资者而言是一条重要的信息，首先基差反映了期货投资者对股票市场未来的预期，是当前市场情绪的一个观测指标。其次，基差是套利交易的标的，若期货价格高于现货价格，可以采用买现货卖期货的方法进行套利，若现货价格高于期货价格，可以采用卖现货买期货的方法进行套利。在2015年上半年，期货价格高出现货价格很多，期现差为正，反映了投资者对牛市的预期比较强烈，同时这段时间正向套利交易空间很大。2015年下半年开始，由于期货市场多空力量的失衡，导致期货价格长期大幅低于现货价格，使得大量对冲交易无法开仓，同时由于期现差显著为负，有部分私募投资者开始采用做多股指期货的方法来进行指数增强。因此基差对交易机会的判断有很重要的作用。

注：国内投资者没有严格区分基差与期差。在与期货相关的著作中，基差是现货价格减去期货价格，期差是期货价格减去现货价格，两者互为相反数。但是在实际操作与分享交流中，国内多数投资者没有严格区分两者，基差在大多数语境下都指的是期差。例如，国内最常用的金融数据提供商Wind中，基差就是期货价格减去现货价格。因此