私募股权（PE） 信托公司是私募基金吗知乎

我国私募股权投资行业已有十几年的发展历程，自2004年开始至今，该行业从无到有、从只有数家私募机构到今天上千家大小不一的私募机构。国内私募行业的迅猛发展带动了实体产业的飞速扩张，从而表现了股票市值大幅增长。通过股权融资与企业投资项目相结合，不仅解决了企业当前资金困难、发展瓶颈的问题，更能够实现 产业升级、结构优化[1]。

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一、私募股权的概念与起源

1.相关概念[1][2]

所谓私募，即非公开募集，向特定的投资者募集资金。与公募不同，它被禁止通过媒体宣传、开研讨会等多种方法宣传，引导投资者，从而完成整个募集资金的过程, 而只能私底下联系募集。受此影响，其对象主要是少数有实力的投资者，起点也相对要高，保密程度高。

所谓股权，是指投资于非上市企业的股权。这里不包括上市公司，也不包括债权投资等其他投资方式。

私募股权投资(Private Equity Investment,简称PE),通常可分为广义和狭义两类。

广义的私募股权投资是涵盖企业首次公开发行(IPO)前的所有阶段，包括：种子期，初创期，发展期，扩张期，成熟期，预上市(Pre-IPO)和后IPO,与此相对应不同的权益资本投资。

狭义的私募股权投资主要是指投资机构对形成一定规模的，并产生稳定现金流的相对成熟企业进行的股权投资，具体是涵盖创业投资(VC)后期的投资部分，这里并购基金和夹层资本占据绝大份额。

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根据当前私募股权投资操作的实践，私募股权投资一般是指以私募方式募集资金并投资于私有公司股权的基金。这里的私募有两层含义：一是资金募集是私下的，不是面向公众的；二是投资对象一般为私有股权，而非上市公司股权， 即使投资于上市公司股权，也不是通过二级市场买入，而是通过对主要股东所持 股权的直接收购。因此私募股权投资具有双重私募的含义。

2.起源[1][3]

私募股权起源于 20 世纪 40年代的美国, 当时许多新兴企业开始兴起, 其所具有开发新技术和新产品的创新能力对美国在危机之后的经济复苏意义重大, 但由于这些企业规模较小, 产品和市场不成熟, 风险较大, 传统的融资渠道如银行、 资本市场等不愿对其融资。

1946 年, 由政府部门和一些企业家共同发起成立了美国研究发展公司 (ARD), ARD 提出建立专业的投资机构, 从金融机构手中募集资金,投资于这些新兴企业, 并提供管理方面的帮助, 这是私募股权这种新型融资方式的雏形。随后, 私募股权不断发展并产生多种形式, 根据美国风险投资协会(NVCA)的界定, 私募股权投资基金包括风险投资基金、收购基金、 夹层投资基金、 基金的基金等。其中, 发展最具规模的是风险投资基金和并购基金。

私募股权投资在上世纪80年代形成一个规模化的投资产业并取得了长足发展。如今，私募股权投资的资金规模远超人们熟知的证券市场-股票投资的资金总量。20世纪90年代著名投资机构IDG在中国首都开办了国内第一家创业投资公司，自此中国私募股权投资历程至今已经有20多年的时间,在这20多年的时间里不仅众多境外私募股权投资机构进驻中国, 国内一些股权投资机构借助行业发展的东风名声鹊起。至今，中国的私募股权投资有了很大的进步。

图源：https://www.zuowenzhai.com/yao-1372334448998287139.html二、私募股权投资的主要特点

中国作为第三世界的经济大国，经济迅猛发展，居民生活水平提高，经济结构有待优化和重组，大量优质的企业资本在各行各业中都有待优化管理，而私募 股权投资作为连接金融市场和产业市场的桥梁，目前在中国迅猛发展，已经成为仅次于IPO(新股发行)与银行贷款的重要融资手段。其的主要特点包括[2][4]：

(1)高风险性，高风险性是私募股权投资的最重要特征。一般而言，私募 股权投资的对象通常是处于创立初期的企业或者从事创新活动的企业，这就是其 具有高风险的根本原因。通常，投资者所要面临的风险有未知的市场风险，产品 开发的技术风险，社会风险与自然风险以及投资对象控制的风险。美国创业投资 协会(NVCA)对私募股权投资中的风险投资进行了深入研究，得出失败率高达 60%~70%的结果。

(2)高回报，高风险往往与高回报相伴而行，从其高风险特征可以看出， 虽然失败的可能性极大，可是由于其往往进行的是初期投资与创新投资，风险大的同时利润也丰厚，如果投资成功，就能得到相当高的报酬，足够填补在其他投 资中的损失。据统计，美国私募股权投资的长期平均年回报率高达20%,远高于 股票10%~12%的长期平均年回报率和国债5%~6%的长期平均年回报率。

(3)投资期限较长，一般期限为3至5年，或者更长，归属于中长期投资。

(4)广泛的资金来源渠道，有来自于个体的，如富有的个人、战略投资者、也有来自于团体的，如杠杆收购组织、风险基金组织、保险公司等。

(5)有限合伙制是主要投资合作方式，有限合伙制避免了双重征税的弊端， 是一种有很好的投资管理效率的企业组织形式。

(6)流动性差，在最后的退岀阶段不能迅速将股权变现，也没有现成的退出交易市场。

三、私募股权投资获利模式分析

私募股权投资在实际操作过程中都是按照一定的流程按部就班进行的，一般情况下这个流程包括融资、投资、管理、退出、分配等五个阶段[2][5][6]：

（1）融资。目前被认可的私募股权投资资金筹集方式主要包括：私募、公募、 商业性贷款与政府政策性资金投入。刖在资金主筹集过程中，事先投资方约定好 筹集数额，资金筹集完后保存在投资方手中，确定投资项目与被投资公司后，将事先筹集的资金数额（可能小于事先投资金额）投入被投资公司，投资数额越大规模越大，反之亦然，被投资公司的管理方式与投资机构的监管政策对未来的预 期收益与运作方式会产生重大影响。

（2）投资。私募股权投资公司进行投资，投入的是筹集到的资金，得到的是目标企业（被投资企业）的股权。私募股权投资资金可以来自于个人，也可以来自于团体，一般主要来自于机构投资者，广泛的资金来源使得私募股权的投资规模一般都较大，资金链可以得到良性循环，资金得到有效利用。从被投资方来看，直接投资私有资产是基金对被投资公司投资的一般方法，一般情况下，私募股权投资参与较多少的困难企业重组，高新技术企业等的投资，可是，私募股权投资机构没有绝对的控制任何一家被投资项目公司，它投资的资金规模决定它只 享有相对应的股权，以及参与董事会等相关会议进行部分决策的权利。

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西方资本主义国家的私募股权投资运作流程主要包括项目筛选、项目评价、签订协议等几个阶段。一个优秀的项目评价可以降低投资过程中遇到不确定性因素的可能。所以，企业在进行项目评价来是要全方位系统的思考问题，以期减小出现各种风险的可能性，这是私募股权投资机构面临的最迫切的问题。建立起一套有效并且独特的评价体系强化企业的核心竞争力有助于帮助私募股权投资企业缓解这一问题。

伴随着投资行业发展的需求和资本家追求剩余价值贪婪的本质，私募股权投资机构为了获取更丰厚的利润，逐步将投资从种子期企业转向成熟期企业，并且 海外资本也越来越多的出现在中国市场，出现了大规模的海外并购浪潮。这主要是因为:中国市场发展潜力大，机会多，西方国家市场趋于饱和，发达国家有 实力的私募投资机构将目标投向中国市场；产业结构自发调整的需求，资本市场的进一步完善，更注重对新兴市场的开拓。

（3）管理。私募股权投资后续管理是私募股权投资者与被投资企业签订投 资合约后，私募股权投资者拥有被投资企业部分股权，积极参与其管理并实施监 督以实现收益的统称。人际沟通、战略规划、风险控制和社会资源网络等方面 的内容是私募股权投资后续管理的主要方面，主要包括监督控制与增值服务。

通常，私募股权投资者为了使私募股权被投资企业按照事先签订的投资合同 所设定的共同目标发展，会为私募股权投资企业提供的相关公司管理、项目咨询类服务，主要有企业管理、项目的运行、团队协作、后续资金的筹备、上市准备 等，以最小的成本控制资本投入后项目执行时由于信息不对称引起的代理风险 等，除了提供管理，私募股权投资机构还会实施部分监督措施，主要包括参加董 事会、追加资金、表决权的分配、适时替换不称职管理人员、分期注入资本等。

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（4）退出。私募股权投资项目的盈利目标是以退出来实现的。退岀是指根据事先约定，投资项目得以成功完成，投资收益得以实现，资本完成增值目标，私募股权投资机构在恰当时机将所持被投资公司股权出售套现的行为。只有顺利规避了退出路上可能遇到的一系列危险，成功取回资本获取收益，私募股权投 资才是真正意义上的结束，所以，退出这一环节是至关重大的不可忽略的，是实现投资目标的核心环节，如果无法功成身退，前面的一切努力将功亏一簣，退出 的缜密规划是任何投资机构都应该重视的。

由于中国资本市场处于初级发展阶段，私募股权投资模式发展不够完善，退出策略还有待更科学的设计，基于退出对于整个私募投资的重要性，我们在退出前要作周密的安排，退出要考虑时间、方式的同时，还要考虑退出规模，是部分 退出还是整体退出，这与事先计划的投资规模是相关联的。不可否定的是，随着私募股权投资的广泛使用，退出策略的设计将有一段很长的路要走，私募股权投 资机构将与被投资项目企业共同制定财务系统和采纳策略、政策，以使被投资公司的管理达到财务的透明化及运营的规范化，从而严格按照国际最高标准执行。

从西方发达国家的退出方式来看，私募股权投资退出渠道主要有：并购重组 （M&A）、新股发行（IPO）、回购和清算破产等几种主要方式。值得注意的是，新股发行是最优秀的退出方式，因为资本市场对公司经营业绩予以肯定才会允许其新股发行。

5、分配。对于PE基金的投资人来讲，基金获得收益后，扣除必要的成本费用税金（基金管理人的管理费、银行托管费、中介机构的费用、股权投资营业税等等），所获得的是基金的净收益，按照一般惯例，这个净收益中的20%由基金管理提取，叫做业绩报酬，也有叫做浮动管理费的（按年收取的管理费称之为固定管理费）。

其余80%由全体投资人按比例进行分配，如果是有限合伙制的PE基金，合伙企业不需缴纳所得税，投资人的税金是按照个体工商户的纳税方式，即5%~35%的累积税制，不过现在一般是按20%税率收取的[6]。

四、私募股权投资风险与管理

私募股权投资作为一种不可逆的、不透明的、非公开的投资，在其投资实施 过程中会存在大量的风险因素，在私募股权投资中风险的量化是一项不可忽 略的重要的活动。同时，取得风险调节后的高收益是私募股权投资者投资于私募 股权投资基金的只要目的，所以，公正客观地量化风险，在私募股权投资的绩效 评价中显得尤为重要[2]。

1．主要风险

在私募股权投资中，由于存在较高的委托代理成本和企业价值评估的不确定性，使得私募股权投资基金具有较高的风险。其风险问题主要包括以下几类[7]：

(1)价值评估带来的风险

在私募股权投资基金的过程中，对被投资项目进行的价值评估决定了投资方在被投资企业中最终的股权比重，过高的评估价值将导致投资收益率的下降。但由于私募股权投资的流动性差、未来现金流入和流出不规则、投资成本高以及未来市场、技术和管理等方面可能存在很大的不确定性，使得投资的价值评估风险成为私募股权投资基金的直接风险之一。

(2)知识产权方面存在的风险

这一点对科技型企业具有特殊意义，私募股权投资尤其是创业风险投资看重的是被投资企业的核心技术，若其对核心技术的所有权上存在瑕疵(如该技术属于创业人员在原用人单位的职务发明)，显然会影响风险资本的进入，甚至承担违约责任或缔约过失责任。对于这一风险，企业一定要通过专业人士的评估，确认核心技术的权利归属。

图源：http://dhfbc.com/shizheng/2018/1003/83201.html

(3)委托代理带来的风险

在私募股权投资基金中，主要有两层委托代理关系：第一层是投资基金管理人与投资者之间的委托代理，第二层是私募股权投资基金与企业之间的委托代理。

第一层委托代理问题的产生主要是因为私募股权投资基金相关法律法规的不健全和信息披露要求低，这就不能排除部分不良私募股权投资基金或基金经理暗箱操作、过度交易、对倒操作等侵权、违约或者违背善良管理人义务的行为，这将严重侵害投资人的利益。

第二层委托代理问题主要是“道德风险”问题，由于投融资双方的信息不对称，被投资方作为代理人与投资人之间存在利益不一致的情况，这就产生了委托代理中的“道德风险”问题，可能损害投资者的利益。这一风险，在某种程度上可以通过在专业人士的帮助下，制作规范的投融资合同并在其中明确双方权利义务来进行防范，如对投资工具的选择、投资阶段的安排、投资企业董事会席位的分配等内容做出明确约定。

(4)退出过程中的风险

我国境内主板市场上市标准严格，对上市公司的股本总额、发起人认购的股本数额、企业经营业绩和无形资产比例都有严格的要求；中小企业难于登陆主板市场，而新设立的创业板市场“僧多粥少”，难于满足企业上市的需求；产权交易市场性质功能定位不清，缺乏统一、透明、科学的交易模式以及统一的监管，这无疑又为特定私募股权投资基金投资者增加了退出风险。

图源：http://dy.163.com/v2/article/detail/DMS7GJ250512GERI.html

2.风险管理

私募股权投资是一种高收益的投资方式，伴随着高收益的是高风险。随着私募股权投资行业的不断发展，已经形成了许多行之有效的风险控制方法。

(1)合同约束机制

事前约定各方的责任和义务是所有商业活动都会采取的具有法律效力的风险规避措施。为防止企业不利于投资方的行为，保障投资方利益，投资方会在合同中详细制定各种条款，如肯定性和否定性条款、股份比例的调整条件条款、违约补救条款和追加投资的优先权条款等。

(2)分段投资

分段投资是指私募股权投资基金为有效控制风险，避免企业浪费资金，对投资进度进行分段控制，只提供确保企业发展到下一阶段所必需的资金，并保留放弃追加投资的权利和优先购买企业追加融资时发行股票的权利。如果企业未能达到预期的盈利水平，下一阶段投资比例就会被调整，这是监督企业经营和降低经营风险的一种方式。

(3)股份调整条款

与其他商业活动相同的是，私募股权投资在合同中可以约定股份调整条款来控制风险。股份调整是私募股权投资中重要的控制风险的方法，通过优先股和普通股转换比例的调整来相应改变投资方和企业之间的股权比例，以约束被投资企业作出客观的盈利预测、制定现实的业绩目标，同时也激励企业管理者勤勉尽责，追求企业最大限度的成长，从而控制投资风险。

(4)复合式证券工具

复合式证券工具通常包括可转换优先股、可转换债券和可认股债券等，它结合了债务投资和普通股股权投资的优点，可以有效保护投资者利益，分享企业成长。