华泰金工林晓明团队黄金的短期价格影响因素与规律 股票的黄金和真实的黄金哪个好点些

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来源：华泰金融工程

林晓明    S0570516010001    研究员

黄晓彬    S0570516070001    研究员

刘依苇S0570119090123联系人

韩   晳S0570119090074联系人 

报告发布时间：2023年5月6日

摘要

全文摘要

本篇报告我们主要讨论黄金价格的短期影响因素，根据大周期环境和短期影响因素趋势，我们对黄金价格的短期走势做出了如下判断。从基本面角度来看，美国实际利率下行、通胀率上行、股市下行或经济增速下行在短期内均会导致金价上行。从汇率角度来看，国内宽松货币政策或造成资本流出本币贬值导致上海金涨幅高于国际金。从流动性角度来看，流动性危机缓解后金价呈现上行趋势。在黄金投资大周期的环境中，叠加多重短期利多因素驱动下，黄金价格或有较强支撑力，若下跌可能是较佳买入时点，上海金有望到达我们前期研究预判的本轮大周期目标价420元/克。

美国实际利率等黄金价格常见短期影响因素或对黄金价格构成短期支撑

采用向量自回归模型-格兰杰因果检验-脉冲响应分析的定量研究方法对常见的黄金价格短期影响因素进行检验后发现：美国实际利率、通胀率和股指的变动均为黄金价格变动的格兰杰原因，美国实际利率下行会导致金价在短期内上行；美国通胀率上行会导致金价在短期内上行；标普500下行会导致金价上行。近期美国股指和实际利率下行、通胀率或上行，构成黄金价格的短期支撑力。

短期金价或随多重利好因素上行，上海金有望到达420元/克的历史高位

采用均值比较检验的方法，广泛测试宏观指标对黄金价格的短期影响后发现，美国经济走势下行或指示国际金价上行，疫情影响下美国经济受挫严重，国际黄金价格或有较大投资机会。以同样方法对上海金价格影响因素进行测试后发现，国内宽松的货币财政政策或造成本币贬值而为上海金带来更大涨幅。此外，黄金近期暴跌与基本面发生背离的情况与2008年发生流动性危机的时期类似，随着量化宽松政策的落地和流动性危机的缓解，国际金价或随多重利好因素上行，若短期下跌可能是较佳买入时点，上海金或有望达到420元/克的历史高位。

黄金ETF是投资黄金的便捷工具，华夏黄金等新发黄金ETF发行募集

黄金ETF及其联接基金以投资成本较低、交易便捷和流动性较高等优点成为了国内黄金投资的有利工具。国内已有华安、博时、易方达、国泰四只运行超过五年的黄金ETF，近期华夏、工银瑞信、前海开源等三只黄金ETF发行募集。以华夏黄金ETF为例，其主要投资标的为上金所实盘合约中交易量最大的Au99.99，同时还可通过参与黄金租赁业务来增厚黄金ETF收益。黄金ETF联接基金与黄金ETF类似，但其主要服务于场外投资者，投资门槛较低。如华夏黄金ETF联接基金，投资目标与华夏黄金ETF相同，认购费率低于目标基金，也可作为黄金ETF投资的有效工具。

风险提示：黄金价格影响指标的定量测试结果是基于历史数据得到，历史规律在未来有失效风险，投资需谨慎。另外，报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。

正文

华泰金工判断黄金当前正处于二十年一轮回的投资大周期

在2023年5月发布的量化资产配置月报中，我们提出了大周期级别看多黄金的观点。2023年8月发布的报告《二十年一轮回的黄金投资大周期》，又从周期角度阐释了黄金的中长期定价逻辑。前期研究我们依靠经济逻辑和周期分析方法，从定性和定量的角度论证了黄金的中长期走势与三个指标有着显著的相关关系：代表其货币属性的美元指数、代表其商品属性的CRB指数，以及代表其金融属性的美国十年期国债收益率。从下图历史规律中可以看出，历次黄金牛市均伴随着美元指数的大幅下行，且黄金与大宗商品的中长期走势基本一致。

如前所述，我们预测美元指数处于大周期顶部区域，未来或转头下行；大宗商品中长周期上行，短周期在2023年处于上行区间，两者叠加，我们在前期研究中判断2018年8月作为大周期的阶段性底部往后黄金至少有2年较大投资机会。当前黄金同比序列中长周期相对状态类似于1984年和2001年：长周期处于上升中段，中周期处于顶部区域，推动黄金价格以较高的速度增长。1984年后黄金价格经历了为期两年的上涨，涨幅超过70%，2001年则是黄金10年大牛市的起点，该次牛市涨幅约为600%，故此我们预计此次黄金上涨也能够达到较高的涨幅。

前期研究我们根据每轮大周期黄金价格的涨幅，预估本轮上行周期，上海金有望突破420元/克。从2023年5月17日我们首份黄金研究报告《大周期拐点的黄金中长线配置机会》发布到2023年4月24日，伦敦金现上涨35.26%，上海金上涨32.34%，涨幅较为可观。在本报告中，我们维持前期观点，并着眼于黄金价格的短期影响因素，分析在当前市场环境中，哪些因素在催化，哪些因素在掣肘。

黄金价格的短期影响因素分析：与美国经济指标相关度较大

在华泰金工此前发布的黄金报告《黄金定价基础：市场构成及参与者》中，我们已经对世界主要黄金交易市场及其参与者进行了较为全面的研究，研究发现在纽约黄金市场中，黄金价格短期波动时，持仓规模波动幅度较大的不是以套期保值为目的的金矿矿主和现货商人等商业投资者，而是基金公司、投资机构等以趋势投资或投机为目的的非商业投资者。短期来看，黄金生产加工行业的供给和需求不是黄金价格变动的主导因素，黄金作为一种金融产品的多空需求才是影响其短期价格变动的主要因素。

因此在本章节中，我们将黄金视为一种金融资产而非实物资产，以研究传统金融资产走势的方法，来对其进行定量分析。市场上经常提到的黄金价格短期影响因素包括美国实际利率、通货膨胀率、经济不确定性以及股指、石油、大宗等多类经济金融指标，我们将在本章中，采用向量自回归模型-格兰杰因果检验-脉冲响应分析的定量研究方法，来验证各类指标在短期内对国际黄金价格的影响方向、影响幅度及持续时长。

短期视角下，美国实际利率与金价负相关

黄金价格短期波动与美国实际利率波动之间存在负相关关系

从经济逻辑来看，黄金价格短期波动与美国实际利率的短期波动之间存在负相关关系。一方面，从经济金融大环境的角度来看，实际利率下行是源于美国国债收益率下行或通胀预期上行，这种趋势通常伴随着美国经济下行且风险逐渐暴露的环境，避险需求增多，因此利多黄金。另一方面，从机会成本的角度来看，黄金不产生利息，而资金却是有机会成本的，这个机会成本就是国债收益率，只有当黄金未来预期涨幅高于国债收益率时，投资者才会选择投资于黄金。当国债收益率较低时，投资黄金的机会成本较低，利多黄金。因此伦敦金现与美国实际利率反向相关，月度数据相关系数高达-0.84。后续我们将会采用向量自回归模型-格兰杰因果检验-脉冲响应函数分析的方法进行定量分析，进一步证实我们的经济学判断。

构建向量自回归模型，模型通过平稳性检验

我们选取了美国10年期国债收益率、美国CPI以及伦敦金现三个变量，来研究美国实际利率对黄金价格的影响。首先，我们将其变频为月度数据。接着，我们以美国10年期国债收益率（月度）来近似代替美国名义利率（月度）；用相邻两个月之间的CPI之比-1来近似代替美国通货膨胀率（月度）；再利用了实际利率近似等于名义利率减去通货膨胀率的公式得到了美国实际利率的月度时间序列数据，并使用其和伦敦金现的一阶差分的时间序列来构建向量自回归（VAR）模型。AIC、QIC、FPE 都推荐1 阶滞后，因此我们设定滞后阶数为1，构建VAR 模型如下：

随后我们对上述VAR 模型进行单位圆检验，结果显示特征方程根的倒数值均落在单位圆以内，VAR 模型通过平稳性检验，因此可以进行后续的格兰杰因果检验（Granger Causality Test）和脉冲响应分析（Impulse Response Function）。

美国实际利率变动率与黄金价格变动率互为格兰杰因果

格兰杰因果检验结果显示，美国实际利率是黄金价格的格兰杰原因，黄金价格也是美国实际利率的格兰杰原因。也就是说，二者互为统计上的因果。证实了存在因果关系后，我们接下来进行脉冲响应分析。

对美国实际利率施加负向冲击会导致黄金价格上行

下图中展示了伦敦金现对美国实际利率变动的脉冲响应分析结果。横轴为响应期数，我们使用月度数据进行回测，因此横轴单位是月份；纵轴则代表了响应变量受到脉冲后变动的数值，以每个变量自己的单位来衡量。

上图表说明了，美国实际利率的一个标准差的正冲击会导致黄金价格下降约3.5个单位，随后冲击影响逐渐减弱。这很好的说明了美国实际利率的变化对黄金价格有负向的影响，且影响会持续1-3个月，与我们前文所述的逻辑相吻合。

短期视角下，美国通胀率与金价正相关

黄金价格短期波动与美国通胀率波动之间存在正相关关系

从经济逻辑来看，黄金价格短期波动与美国通胀率波动之间存在正相关关系。黄金的内在价值是一定的，当美国发生通胀，货币贬值，相同单位货币量购买力下降，投资者开始选择能够保值的资产来抵抗通胀，此时以美元计价的黄金因其较优的抗通胀属性而成为投资首选，因此在短期内，美国通胀率上行或带动黄金价格上行。我们将会采用向量自回归模型-格兰杰因果检验-脉冲响应函数分析的方法进行定量分析，进一步证实我们的经济学判断。

构建向量自回归模型，模型通过平稳性检验

我们选取了美国CPI以及伦敦金现两个变量，来研究美国通胀率对黄金价格的影响。首先，我们将其变频为月度数据。接着，我们使用CPI变动率和伦敦金现的一阶差分的时间序列来构建向量自回归（VAR）模型。AIC、QIC、FPE 都推荐4 阶滞后，因此我们设定滞后阶数为4，构建VAR 模型如下：

随后我们对上述VAR 模型进行单位圆检验，结果显示特征方程根的倒数值均落在单位圆以内，VAR 模型通过平稳性检验，因此可以进行后续的格兰杰因果检验（Granger Causality Test）和脉冲响应分析（Impulse Response Function）。

美国通胀率变动是黄金价格变动的格兰杰原因

格兰杰因果检验结果显示，在85%的置信水平下我们可以相信，美国通胀率波动是黄金价格波动的格兰杰原因，而黄金价格波动不是美国通胀率波动的格兰杰原因。证实了存在因果关系后，我们接下来进行脉冲响应分析。

对美国通胀率施加正向冲击会导致黄金价格上行

下图中展示了伦敦金现对美国通胀率变动的脉冲响应分析结果，我们使用月度数据进行回测，因此横轴单位是月份；纵轴则代表了响应变量受到脉冲后变动的数值，以每个变量自己的单位来衡量。

上图表说明了，美国通胀率的一个标准差的正冲击会导致黄金价格在未来0-2 期内上升0-5个单位，中值2.5个单位左右，随后冲击影响逐渐减弱。这很好的说明了美国通胀率的变化对黄金价格在短期有正相关的影响，而且美国通胀率是黄金价格的格兰杰原因，与我们前文所述的经济学直觉吻合。

短期视角下，美国股市表现与金价负相关

黄金价格短期波动与股票指数波动之间存在负相关关系

我们用美国标准普尔500指数和伦敦金现观察黄金价格与美国通胀率的相关关系，从上图表中可以看出，除2008年流动性危机时期以外，大部分时间下黄金和标普500之间的负相关关系较为明显。

理论上来说，股市指数和黄金的价格有着紧密不可分的关系。当市场对于未来经济发展有着较为乐观的预期，投资者对股票的偏好就会上升，资金从黄金等避险资产撤出，并流入到收益更高的股票市场，最终使得股票市场指数上行，黄金价格下跌。根据历史数据统计，国际黄金价格与美国的标普500指数呈现反方向变动关系，接下来我们将会采用向量自回归模型-格兰杰因果检验-脉冲响应函数分析这一系列方法，对黄金价格波动和美国股指波动之间的短期因果关系进行定量分析，进一步证实经济理论的正确性。

构建向量自回归模型，模型通过平稳性检验

我们选取了美国标普500以及伦敦金现两个变量，来研究美国股票指数对黄金价格的影响。首先，我们将其变频为月度数据。接着，并使用标普500和伦敦金现的一阶差分的时间序列来构建向量自回归（VAR）模型。AIC、QIC、FPE 都推荐1 阶滞后，因此我们设定滞后阶数为1，构建VAR模型如下：

随后我们对上述VAR 模型进行单位圆检验，结果显示特征方程根的倒数值均落在单位圆以内，VAR 模型通过平稳性检验，因此可以进行后续的格兰杰因果检验（Granger Causality Test）和脉冲响应分析（Impulse Response Function）。

美国股指变动是黄金价格变动的格兰杰原因

格兰杰因果检验结果显示，在95%的置信水平下我们可以相信，标普500是黄金价格改变的原因，而黄金价格不是标普500改变的原因。证实了存在因果关系后，我们接下来进行脉冲响应分析。

对美国股指施加负向冲击会导致黄金价格上行

下图中展示了伦敦金现对标普500变动的脉冲响应分析结果。横轴为响应期数，我们使用月度数据进行回测，因此横轴单位是月份；纵轴则代表了响应变量受到脉冲后变动的数值，以每个变量自己的单位来衡量。

上图表说明了，标普500的一个标准差的正冲击会导致黄金价格在未来0-4 期内下降0-3个单位，中值下降1.5个单位左右，随后冲击影响逐渐减弱。这说明标普500的变化对黄金价格在短期有负相关的影响，而且标普500是黄金价格的格兰杰原因，与我们前文所述的经济学直觉吻合。

关注美股和实际利率或通胀率变化，把握黄金短期配置机会

我们在这一小节中，以定量的方法考察了短期内一些主要影响因素对伦敦金现的影响方向、影响幅度及影响时间，并结合经济学理论来对现象做出合理解释。下面我们对于这些主要的影响因素作一个小结：

1.      伦敦金现与美国实际利率：负相关关系且互为格兰杰原因

2.      伦敦金现与美国通胀率：正相关关系且通胀率是黄金价格的格兰杰原因、黄金价格不是通胀率的格兰杰原因

3.      伦敦金现与股票价格指数：负相关关系且股票价格指数是黄金价格的格兰杰原因、黄金价格不是股票价格指数的格兰杰原因

自2月下旬至今，美国股市下跌幅度较大，按照本章第三小节的实证结果，短期内黄金价格或随股市下行而上行。同时，为应对经济下滑、股市暴跌和流动性紧缺等问题，美联储通过重启QE、降息至零利率区间、向实体企业提供CPFF、向金融机构提供MMLF等方式，开始实行无上限的量化宽松政策，此举导致美国实际利率大幅下跌。按照本章第一小节的实证结果，短期内黄金价格或随美国实际利率下行而上行。

同时，在疫情和大幅度宽松的双重作用下，美国通胀率或持续上升，黄金抗通胀价值或逐渐凸显。按照本章第二小节的实证结果，短期内黄金价格或随美国通胀率上行而上行。综上所述，美国股指、实际利率和通胀率的近期走势，均指示黄金在短期内具有较高的配置价值。

此外，需要指出的是，使用格兰杰因果检验和脉冲响应函数来研究实际经济状况时会面临以下几个问题：

1.      得到脉冲响应效果的前提是需要控制其他变量各期的随机误差不变，而现实中这是一个不可能达到的前提条件

2.      只能够预测未来数月内（短期）黄金价格的变动方向，无法有效预测未来较长时间内的变动

3.      无法判断脉冲变量的冲击是否是由一些异常情况引发，因果关系和脉冲响应关系在异常情况下存在失效的可能性。

此外，对于其他多类老生常谈的黄金短期影响因素，我们都分别尝试了构建向量自回归模型-格兰杰因果检验-脉冲响应函数分析这套方法进行研究。我们发现石油、大宗商品价格和不确定性指数等经常被提及的黄金价格影响因素，在长期内与黄金价格或许有一定关系，但从统计意义上来看，短期内对于黄金的价格变动影响不显著。此外，美元作为国际黄金的定价货币，其短期涨跌与黄金涨跌基本同步且反向，没有明确预示意义，因此在此不做赘述。

大周期上海金维持看至420元/克，金价短期利多因素构支撑力

上一章中我们对多个影响金价的常见因素进行了检验，本章中，我们将采用均值比较检验的方法，对常见因素以外的其他各类宏观指标进行广泛检验，挖掘国际或国内黄金价格的其他短期影响因素。均值比较检验方法如下图表所示，在测试区间内，若本期（T-1期）宏观指标高（低）于上期（T-2期），则记录下期（T期）黄金收益率，否则不记录，最终以所有记录月份黄金收益率的均值，减去时间区间内全样本收益率均值。如果差值显著大于零或显著小于零，这说明该宏观指标当月变动或对黄金价格下月走势有一定预示作用。

美国实际经济走势或持续下行构成对国际金价的较强支撑力

我们采用均值比较检验的方法，对238个国际宏观指标（大部分为美国经济指标）与伦敦金现之间的关系进行了广泛检验，宏观指标分类如下图表所示。

我们将上述指标中月均超额收益率大于2%的指标展示如下以供参考，其余指标月均超额收益率虽小于2%但也可能对黄金价格存在影响：

1.      美国粗钢产量、政府消费和投资总额等指标上行或能指示伦敦金现上行；

2.      私人投资总额、商品服务进口、各类个人消费支出等指标下行能够有效指示伦敦金现上行。

整体来说，粗钢产量上行指示下月黄金价格上行，进出口、固定投资和个人消费支出与黄金价格下行指示下月黄金价格上行，可见国际黄金价格与美国实际经济走势呈现反向关系。受此次疫情影响，美国经济受挫严重，国际黄金价格或有较大投资机会。

以上图表中的宏观指标并不完全是与伦敦金现价格波动有实际关联的指标。也有一些统计上具有指示意义的宏观指标与黄金价格之间的经济金融逻辑并不明确，因此本章节结果仅做参考。

国内黄金定价权较弱，投资人除把握黄金一般机会还可规避本币贬值风险

同理，我们采用均值比较检验的方法，用600余个国内宏观指标与上海金之间的关系进行了广泛检验，宏观指标分类如下图表所示。

我们将上述指标中月均超额收益率大于2.5%的指标展示在下图表中以供参考，其余指标月均超额收益率虽小于2.5%但也可能对国内黄金价格存在影响：

1. 社融规模占比:新增人民币贷款、定期存款利率、工业企业主营活动利润等指标上行或能指示黄金价格上行；

2. 准备金率、活期存款利率、社融规模、政府支持债券发行量下行或能指示黄金价格上行，说明国内实行宽松的货币/财政政策时中国兑美元汇率下行，因此以人民币计价的上海金价格上行；此外，从统计上来看，租赁和商务服务业生产指数下行时，上海金价格也倾向于上行。

由于我国没有黄金定价权，上海金价格紧密跟随国际金价波动，国内宏观经济状态对黄金价格的影响很可能是通过影响中美汇率实现的：当经济短周期下行时，一方面资金倾向于回流美国避险，对美元的需求也随之增加，另一方面宽松的货币政策和财政政策也会使得人民币兑美元汇率下行，因此以人民币计价的上海金价格也水涨船高。近期全球经济受疫情拖累，2023年1月21日到3月底，人民币兑美元汇率整体呈现下行态势，因此近期国内黄金价格涨幅明显大于国际黄金价格涨幅。

此外，统计结果显著并不必然指示经济学意义上关联，部分统计上具有指示意义的宏观指标与黄金价格之间的经济金融逻辑尚待挖掘，因此本章节结果仅做参考。

黄金3月的暴跌与基本面背离，流动性恢复后金价与风险资产同步上行

综合前几个章节的论述，在一般情况下，黄金的短期价格波动与指示经济情势的宏观指标密切相关，但3月上旬黄金价格的暴跌与经济基本面短期走势明显发生背离，其中主要原因或为金融市场流动性紧缺导致黄金被抛售以换取流动性。2008年也曾有类似的情况发生，在全球金融危机初期，市场流动性危机爆发，恐慌指数暴增到历史高位，而本应是避险首选的黄金却被抛售以换取流动性，因此黄金价格从2008年3月到2008年11月下跌超过25%。随着QE的落地和流动性危机的缓解，黄金避险属性逐渐凸显，金价又开始快速回升。

当前市场流动性紧缺且各类资产共同下跌的情况与2008年类似，因此我们可以推断，黄金在3月上旬的大幅下跌是流动性紧缺导致的、背离基本面的暂时性下跌，待流动性危机得到缓解或完全解决，黄金价格或将重新回到基本面因素的主导之下，进入上行阶段。

多重利多支持金价大周期与短期上行的观点：上海金目标价420元/克

如前所述，当前各项统计意义上对黄金有预测效果的经济指标均指示黄金价格将在短期内上行，当前经济金融大环境下，黄金的避险价值或将凸显。我们延续华泰金工2023年8月发布的《二十年一轮回的黄金投资大周期》报告中的观点，认为2023年黄金或有较大投资机会，上海金或有望达到420元/克的历史高位。

黄金ETF是黄金投资利器，近期华夏黄金等三只ETF新成立

在华泰金工2023年8月26日发布的研究报告《二十年一轮回的黄金投资大周期》中，我们详细介绍了国内黄金投资的六种方法以及各种方法的优缺点，在此前报告中已详细列举，在此我们仅列示主要要素信息。其中黄金ETF 以投资成本较低、交易便捷和流动性较高等优点成为了国内市场黄金投资的有利工具。目前国内有华安、博时、易方达、国泰旗下四只已稳定运行超过五年的黄金ETF，近期还有华夏、工银瑞信和前海开源旗下三只黄金ETF发行募集。后文我们将以华夏黄金ETF为例对新发黄金ETF的产品要素、投资管理方法、申购赎回规则进行简单介绍。

黄金ETF相比实物金投资更便捷，且大幅降低投资成本和提高持有安全性

黄金ETF主要投资于金交所黄金现货合约，并在证券交易所上市，其相比其他黄金投资方法有明显的优势：

1、黄金ETF购买手续极为便捷，小额购买的投资者可在二级市场购买，只要有证券账户即可交易，一手仅花费几百元，投资门槛较低。购买份额在30万份以上的大额投资者则可以直接在一级市场申购；

2、黄金ETF交易费用很低，黄金ETF在二级市场买入卖出的交易费用与股票相同，而在一级市场申购赎回的费用为0，大幅降低了黄金的投资成本；

3、黄金ETF价格紧密跟踪上海金价格，偏离幅度很小，与其跟踪的黄金现货价格或现货实盘合约价格基本保持一致；

4、相比其他投资方式，黄金ETF的流动性很高，可选择在一级市场申赎或在二级市场买卖。

华夏黄金等三只黄金ETF于近期募集成立，丰富参与黄金投资的选择空间

接下来，我们以华夏黄金ETF为例，对黄金ETF的产品要素、运作方法及申赎交易规则等进行介绍。华夏黄金ETF的跟踪标的为上海黄金交易所黄金现货实盘合约中交易量最大的Au99.99。同时，该基金还可通过参与黄金租赁业务来增厚黄金ETF的收益。

被批准发行黄金ETF的基金公司通常都具有较强的风险管控能力和丰富的权益类ETF产品发行管理经验，以华夏基金为例。截止2023年末，该基金公司旗下管理的权益ETF产品规模达1197亿元，在公募基金行业内排名前列，是境内首家旗下管理权益类ETF突破千亿规模的基金公司。基金经理荣膺女士带领的管理团队来自于华夏基金数量投资部，该团队共有22位成员，由具有多年丰富经验的海内外专业投资经理以及专职研究人员组成。

黄金ETF主要投资标的为上金所Au99.99合约，可通过黄金租赁增厚收益

基金合约选择

华夏黄金ETF主要投资于上海黄金交易所的黄金现货合约，包括Au9999、Au9995和Au（T+D）。在符合法律法规和业务规则要求且在对跟踪误差控制的基础上，基金将适度的将基金资产分配在各个合约上。

投资比例分配

华夏黄金ETF以Au9999合约为主要投资标的，适当情况下，还将适度的投资于Au9995合约和Au（T+D）合约。

夜盘交易

基金在市场出现重大变化或确认有必要参与夜盘交易时，基金经理在履行适当程序后，通知各部门备岗人员，开展夜盘交易。

黄金租赁

持有黄金具有一定的成本，基金还将面临各项费用，为降低跟踪误差，将审慎的开展黄金租赁业务，参与出借的黄金现货合约不超过基金资产的30%，出借单个交易对手的黄金现货合约不超过基金资产净值的10%。

黄金ETF运作机制

华夏黄金ETF运作机制如下图所示。黄金ETF在上海证交所挂牌上市交易；投资者可通过一级市场认购/申购或二级市场买入来对黄金ETF进行投资；华夏基金对黄金ETF进行管理，并代替交易者在上海金交所买卖黄金现货合约。

黄金ETF支持T+0交易，还可通过申赎买卖进行折溢价套利

华夏黄金ETF与普通ETF类似，支持T+0交易，也可以通过实物申赎进行折溢价套利，场内实物申赎的具体规则如下：

1)      T日买入，T日可卖

2)      T日申购，T日可卖、T日可赎回。

3)      T日赎回，合约T日可卖，T日可用于申购

4)      T日买入，T日可以现金赎回，但不可进行合约赎回

场内现金申赎的具体规则如下：

1)      T日买入，T日可卖

2)      T日申购，完成清算交收后，T+1日可卖，T+1日可赎回

3)      T日赎回，管理人一般在T+1日代理卖出合约，一般约定T+7日内完成交收。

4)      T日买入，T日可以现金赎回，但不可进行合约赎回

黄金ETF联接基金与黄金ETF净值走势基本一致，适合银行渠道等场外投资者

黄金ETF常常设有供场外投资人参与的联接基金--联接基金是指将绝大多数基金财产投资于目标 ETF，与目标ETF的投资目标类似，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，采用开放式运作的基金。此类基金的投资目标和费率均与黄金ETF基本相同，但相比黄金ETF，黄金ETF联接基金极大地降低了申购门槛，为投资者提供了黄金ETF以外的黄金投资手段。接下来我们以华夏黄金ETF联接A为例，来对这类基金的基本要素进行介绍。

从费率来看，华夏黄金ETF联接A的管理费率和托管费率与华夏黄金ETF相同，但其认购费率明显低于华夏黄金ETF。当前华夏黄金ETF认购期已过，但与之投资目标基本一致的华夏黄金ETF联接基金正处于认购期，也可作为投资黄金的有效工具。

风险提示

1、黄金价格影响指标的定量测试结果是基于历史数据得到，历史规律在未来有失效风险。

2、报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。