从2023年人民币汇率变动看外汇市场完善

图2 2023年人民币汇率指数走势

资料来源：中国外汇交易中心

3. 人民币汇率波动率显著上升，受外部因素影响加大

2023年，人民币对美元汇率收盘价年化波动率6.4%，较上年增加3.4个百分点，为“8·11”汇改以来最高。同时，汇率受美元指数等因素影响加大。2023年人民币汇率与美元指数相关系数约0.9，较上年（-0.5）由负转正，与国际市场联动性显著增加。受美联储紧缩政策影响，全年美元指数持续走强，屡创新高，对人民币形成较大冲击，为2023年人民币汇率多轮走贬的主要因素。

（二）境内外汇市场展现韧性，继续保持平稳运行

1. 银行间市场流动性相对平稳，做市机构调市作用明显

2023年，受国内疫情发展及美联储货币政策紧缩等影响，银行间外汇市场流动性较上年偏紧。尤其是在受疫情冲击的4—5月、10—11月，做市商最优报价点差阶段性扩大，但总体可接受、相对平稳，显著好于“8·11”汇改后市场最优报价点差扩大的情形。在人民银行退出常态干预的背景下，做市机构继续发挥外汇供求调节的重要作用，认真履行做市义务，优先保障对普通会员做市。

2. 零售市场外汇供求总体均衡，市场主体呈现逆周期行为

2023年，人民币汇率虽有较大幅度贬值，但零售市场外汇供求总体均衡且有所盈余，银行结售汇合计顺差771亿美元。尤其在汇率贬值较快时段，顺差较可比时段扩大，市场结汇意愿高于售汇意愿。2023年4—10月汇率较快贬值时，银行结售汇月均顺差44亿美元、结汇意愿高出售汇意愿2.7个百分点。上一轮贬值较快时段（2023年5—8月），月均顺差5亿美元，结汇意愿低于售汇意愿3个百分点。“8·11”汇改初期（2015年8月—2016年1月）月均逆差744亿美元、结汇意愿低于售汇意愿20个百分点。这表明，市场经历多轮升贬转换后，企业和居民等市场主体对汇率大幅波动敏感度和单边贬值预期下降，在外汇市场上逐渐呈现逆周期行为，高买低卖特征显现，汇率杠杆调节作用得以发挥。

3. 市场“风险中性”意识加强，汇率风险管理措施更趋多元

近些年，在监管和市场各方努力下，市场主体“风险中性”意识不断加强，尤其在汇率波动加剧时段，主动采取多种措施管理汇率风险。一是跨境收付中使用人民币占比提升。2023年银行代客涉外收付中的人民币占比延续2018年以来的升势，同比上升2.6个百分点至42.5%，创历史新高。二是企业套保比例提高。零售市场上，2023年企业利用远期、期权衍生品管理汇率风险规模为1.34万亿美元，套保比率同比上升2.3个百分点至24.0%。三是境外债券投资者对冲意愿增强。银行间市场上，2023年境外投资者在“债券通”和CIBM模式下平均对冲比例分别为15.5%和8.6%，同比上升2.6和1个百分点。

（三）汇率市场化成效彰显，自动稳定器功能持续发挥

1. 促进经济内外均衡

近十年，随着汇率市场化改革推进，汇率逐渐符合经济中长期基本面，升贬值调节有效促进了宏观经济内外均衡。内需对经济增长贡献明显提升，对外贸易发展更平稳，经常账户顺差与GDP之比总体保持在2%左右合理区间。近两年，得益于我国疫情防控优势及制造业转型升级，产能有效弥补外需缺口，2023年经常账户顺差与GDP之比为2.3%，略有提升，在内需不振的情况下，有力支持了经济发展。

2. 增强货币政策独立性

2023年美联储累计加息7次，全球38家央行被迫跟随加息，次数高达210次。在此背景下，人民银行货币政策坚持“以我为主”，综合研判复杂多变的国内外经济金融形势，不仅没有跟随全球加息步伐，反而数次下调LPR。货币政策独立性增强的背后，正是因为汇率弹性增强，波动区间扩大，及时释放贬值压力，同时在基础国际收支大顺差的支撑下，资本外流处于可控状态。汇率政策的灵活性为货币政策的独立性创造了必要条件。

3. 有效吸收内外部冲击

在人民银行退出外汇常态干预的情况下，汇率浮动负责价格出清、资本流动负责数量出清。正是得益于汇率弹性的扩大，在2023年面临全球金融市场大幅动荡、境内疫情反复、房地产风险暴露等重大事件冲击时，短期跨境资金通过“债券通”、“陆股通”等方式在3—5月、9—10月经历两轮集中的大规模流出后，年底重新流入。反之，如果汇率僵化，贬值压力得不到释放，由此产生的不可交易风险会严重降低境外投资者信心。汇率弹性的扩大避免了监管层采取高成本调控手段，有效吸收了内外部冲击。

4. 降低对资本管制的依赖

面对汇率大幅波动，政策方面，2023年人民银行和外汇局主要采取了调低外汇存款准备金率、提高远期售汇风险准备金率和跨境融资宏观审慎调节参数等措施。这些宏观审慎调控措施，既能调节外汇供求、增加市场流动性，也给市场传递信心、加强预期管理。但微观监管方面并未出台限制资金跨境流出政策，反而加快了境内债市开放，扩大了企业自主对外借债试点，对资本管制依赖降低。

二、进一步完善外汇市场的思考

2015年“8·11”汇改后，近些年汇率市场化程度明显提高，外汇市场体系更加健全。一是人民币汇率中间价定价机制不断完善，形成“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”的汇率形成机制；二是建立健全外汇宏观审慎管理制度，建立外汇风险准备金制度和跨境融资宏观审慎管理制度，动态调节外汇存款准备金率；三是丰富外汇市场产品体系，扩展市场主体，推进市场开放，完善市场基础设施，逐渐形成功能完善的多层次外汇市场体系；四是人民银行退出常态化干预，对汇率波动的容忍空间明显扩大。汇率市场化在促进经济内外均衡、增强货币政策独立性、有效吸收内外部冲击、降低对资本管制依赖等方面都发挥了积极作用。

站在二十大的起点上，未来五年为更好适应汇率市场化改革和人民币国际化推进的需要，在新发展格局下构建更加健全开放、有竞争力、多层次的外汇市场体系，