融资类信托的风险成因及其法律规制

1. 事前风险

在信托项目成立之前，信托公司需要对交易对手融资方进行全面的尽职调查，并且对风险进行详尽的考量。在笔者收集的风险事件中，普遍存在信托公司使尽职调查环节流于形式的情况，譬如仅通过融资方提供的资料进行尽职调查，导致尽调结果与实际情况存在很大的差异，或是在尽调中仅关注融资方的账面信息和过往业绩，而忽略了现有的经营水平和经营团队，没有对融资方长期的发展进行预判，最终出现风险事件。此外，一些公司在发行信托产品时门槛过低，尤其是政信类信托，如一些信托公司在向地方政府提供融资时，只要地方政府提供担保便向其发放融资资金，而不审慎地审核地方政府的担保是否存在违规行为。一旦融资方资金紧缺而地方财政不愿意兜底偿还，就会形成逾期，导致信托计划不能按时兑付本息。

2. 事中风险

在信托项目运行中，一些信托公司轻视对融资方的管理监督，导致风险事件频频发生。在笔者收集的风险事件中，存在融资方发生资金链断裂或流动性风险时，信托公司没有及时要求融资方增信或是对融资方财产采取保全措施，从而导致产生巨大损失的情况。信托公司如果对风险的识别能力较弱，采取措施的反应较慢，就会在早期遗漏风险信号，使风险扩散，最终导致兑付问题。

3. 事后风险

在信托项目不能正常结束、出现兑付风险时，信托公司会优先选择处理交易对手的抵质押物。但是将交易对手的抵质押物用来偿还债款的程序繁多、耗时较长，抵质押物的价值也会发生变动，所以信托公司往往不能在短期内得到相应的款项，不能及时向委托人返还预期收益与本金。部分信托公司出于自身声誉的考虑，会选择以公司固有资金或关联方资金垫付，向投资者分配投资本金和预期收益，对信托项目进行“兜底”处理，也就是“刚性兑付”。

然而“刚性兑付”带来的风险是，如果赔偿金额超出了信托公司的承受能力和范围，会导致信托项目的实际违约，也会进一步导致信托公司的流动性风险，继而使信托公司自身面临破产危机。目前，众多监管政策力图打破“刚性兑付”，禁止信托公司进行保底承诺，推行“卖者尽责，买者自负”的理念，这在一定意义上缓解了信托公司的兑付压力，但是也对信托公司的管控、监督能力提出了更高的要求。信托公司也需要考虑在信托项目出现风险时，如何能在不影响自身声誉的情况下化解风险。

（二）交易对手的信用风险

源于外部交易对手方的风险是融资类信托出现风险事件的主要原因。前文所述的38例融资类信托风险事件中，有36例是交易对手方的信用风险所致。信用风险主要指交易对手不能或不愿履约导致信托财产或公司财产遭受损失的风险，这里包括交易对手自身的信用风险和由外部经济环境及政策引起的交易对手信用风险。

１．交易对手自身的信用风险

交易对手自身出现信用风险的情况包括自身经营出现问题、陷入困境，无法实现预期的收入水平，也包括交易对手不诚信、恶意违法等情况，最后导致项目的运行出现问题。

交易对手自身经营出现问题的情况包括公司决策出现失误、资金链断裂、公司管理层发生变动等。2023年，CA信托与QD公司的一项2.28亿元的信托贷款项目逾期未兑付，是因为融资方的公司高层严重违纪违法，涉嫌贪污罪、挪用公款罪、国有公司人员滥用职权罪被检察院起诉，QD公司债务危机全面爆发，多笔融资出现欠息、垫款。南京建工的一系列信托风险事件也与其自身经营状况出现问题相关：一方面南京建工的主营业务为基础设施建设中的PPP业务， 此类业务资金使用周期长、回款慢；另一方面南京建工近几年在国内外进行大规模投资，涉及软件开发、医疗器械等业务，现金流被大量消耗，所以最终导致连带多家信托公司的信托项目处于兑付风险中。

交易对手不诚信、恶意违法，蓄意骗取信托资金挪作他用的情况也会导致信托项目的风险产生。GL信托与MX公司发行的一项应收账款为底层资产的信托产品，因为融资方MX公司涉嫌提供虚假文件融资，因此该信托产品处于不能按期偿还本息的风险中。

２．外部经济环境及政策引起交易对手的信用风险

交易对手出现信用风险的另一原因是外部的经济环境变动及政策的发布。这类情况在房地产融资类信托、工商企业融资类信托和政信合作类信托中都有所体现。

（1）房地产融资类信托

房地产融资类信托的发展显然会受到政策的影响。房地产融资类信托之所以在近几年出现了项目激增、资金规模迅速扩大的非理性增长情况，是因为房地产融资类信托的周期普遍短期化且房地产业热推动了相关信托项目的发展。随着一系列房地产调控政策的出台与密集的强监管的实施，坚持“房住不炒”，保证房地产市场平稳运行成为未来监管的总基调，但这也导致了房地产信托融资成本上升，规模回落。

长期来看，这些政策能够有效遏制盲目增长之风，但是短期内反而会使得房地产融资项目方违约的可能性增大。因为房地产项目的现金流受政策的影响较大，加之房地产信托的年利率高于房地产开发贷款年利率，因此政策的出台可能导致房地产融资方销售资金回流困难、现金流恶化、资金链断裂、陷入资金困局等问题。若融资方因为资不抵债而导致主体信用变差，无法在市场上变现或再融资，就会导致项目出现风险。

（2）政信合作类信托

2023年以来，政信合作类信托项目受到政策和经济环境影响的程度很大，出现了多起政信类信托项目风险事件。此前，政信类信托项目的风险远远低于其他类型的信托项目，这是因为政信合作类信托项目中的地方政府基础设施建设融资平台公司（以下简称 “平台公司”）不存在主观违约意愿，且一旦出现风险，政府会积极采取措施救助。但是自从“资管新规”出台后， 刚性兑付被打破， 政信合作类信托项目中“政府兜底” 的情况不被允许，一些风险事件也由此产生。

平台公司的信用风险，是平台公司不能按时落实还款资金，导致其无法偿还贷款的风险。若担保人不能承担保证责任，就会最终导致信托项目无法正常到期完成、损害信托公司和投资人的利益。具体来看，引起平台公司信用风险的原因除了其自身经营状况出现问题外，还与地方政府的经济、财政实力、地方政府的财务透明度相关。

政信类信托项目的完成取决于平台公司承担基础设施建设项目的完成。平台公司之所以会选择向信托公司举借高息债务以完成融资需求，是因为基础设施建设的项目投资规模大并且现金流入少，一些平台公司的资信等级低，无法从银行获得低息资金。平台公司一般是政府出资的国有独资公司，在股权结构、人事、业务与资金方面都与政府保持密切联系，当平台公司承担基础设施建设时，会通过招标选择中标的施工单位进行建设，待项目完成后移交相应的事业单位运营，整个过程中由于多方参与，会出现较多的不确定性，存在效率低、耗时久的问题，可能会无法按期完成基础设施建设项目，由此导致信托项目逾期。同时平台公司的注册资本大多为公共设施，属于非经营性资产，不能产生收益也不能在出现危机时被兑付。

据统计，政信合作类信托项目的风险事件多在云南、贵州、山西、内蒙古、黑龙江、青海等地区发生，这首先是因为这些地区的基础设施相对不完善，建筑工程较多，业务较多；其次则是因为这些地区的经济发展相对落后，财政实力较弱；最后是因为这些地区的隐形债务较多。对于显性债务，从负债率和债务率来看，我国地方政府债务均处于可控状态。但地方政府的债务风险主要是存在于隐性债务中。就隐性债务的规模而言，因为缺乏统一口径和认定标准，不同机构虽然测算出不同的结果，却均表明隐性债务通常远远高于显性债务。由于经济下行，地方政府开始严控债务，一些地方财政不愿意使用财政资金兜底，就会导致一系列的政信类信托项目逾期。

自2014年以来，一系列政策的出台使得地方政府举债融资机制被规范化，去除了平台公司政府融资功能，平台公司也在加快去政府信用化。2018年以后，政策环境骤变，融资环境收紧，地方政府“兜底”的现象逐渐被禁止，信托公司更加注重审视平台公司的主体信用。如此一来，平台公司作为政府职能的延伸和融资代理人的角色被逐步取代，其所享有的政府的信用背书也受到很大影响，容易引发信用风险。

总之，若地方政府的经济实力较差、财政实力较弱、财务透明度较低，并且缺乏完善的债务管理和预警机制，去政府信用化政策的出台就会使平台公司的信用风险大大增加。此外，从整体来看，这些风险若导致信托产品违约，损害投资者利益，造成的后果不仅仅是一个项目的结束,而且会牵扯到整个地区融资项目的发展。地方政府信用一旦 “破产”，风险则会从信托业传导至金融业，产生更大的危机。

（3）工商企业信托

工商企业信托需要对宏观经济及市场进行判断把控。宏观经济的变动会影响中小企业的经营压力、现金流紧张程度等，这可能会引起交易对手的信用风险。

政策的导向也容易使一些行业整体的发展陷入困境。譬如当下工商企业的方向是绿色企业，工商企业信托也向绿色信托的方向迈进，而对一些会导致污染的工商企业则需要谨慎设立信托项目。

（三） 信用风险的潜在扩张：金融系统性风险

在如今的金融市场中，信托产品将各类金融机构通过投资与被投资的关系紧密关联，当被投资主体爆发信用风险事件，会传导至作为投资主体的金融机构，影响后者经营的稳健性，甚至诱发金融系统性风险。同业信托与资产证券化信托因为资金来源及投向涉及多个金融机构，其一旦出现交易对手的信用风险，就有可能引发金融系统性风险。

在同业信托中，市场风险会波及