城投私募债信托产品悄然兴起 三项风险需关注

21世纪经济报道记者杨志锦 上海报道 “现在融资类政信信托不好做，我们今年的一个业务方向就是做城投债类的信托，也就是通过信托购买城投债，而不是像以往募资后给到城投公司。”南方某省某信托公司业务人士对记者表示。

21世纪经济报道记者多方了解到，近期这类业务悄然兴起，其主要模式为信托公司募资投向城投私募债，而募资直接投城投的传统政信信托模式已经式微。此外，一些私募机构城投类业务也出现这一转变。

记者采访了解到，出现这转变的原因主要有三：一是监管要求压降融资类信托；二是传统的政信信托出现逾期，而城投债仍能保持刚兑。第三，这一转变符合非标转标的监管方向。根据资管新规及配套措施，传统的政信信托属于非标准化债权类资产，而城投债则属于标准化债权类资产。

不过市场人士也提醒，此类业务可能面临合规风险、信用风险、收益与成本倒挂等问题。

“非标转标”

前述南方省份信托公司业务人士表示，关于信托投资私募债，一般信托公司会选择之前做过业务的城投公司，投资其发行的私募债，因为各方面情况比较了解。另外信托公司自身也有一个筛选标准，一般是主体评级为AA+，有的AA也做。比如某信托公司成立的城投债债券投资产品，期限24个月，投资额在100万以上，收益率达6.8%。该产品预计募资2.4亿，投向江苏某县级市城投私募债。

目前尚无城投私募债信托产品的统计数据。不过据中国信托业协会数据，截至2023年9月末，投向债券的信托余额为2.13万亿，同比增长57%。拉长时间看，从2023年起这一增速稳定在30%以上的高位。考虑到城投债占信用债的比重超过50%，投向信托的债券中城投债的配置比例应不低。

“信托公司融资额度有管控，监管要求每年压降，导致信托公司没有足够的融资额度，同时弱资质城投发债难，二者一拍即合。”谈及城投私募债信托产品的兴起，某大型信托公司风控部负责人表示。

从2023年6月开始，监管部门要求信托公司压降融资类信托，因这类信托具有监管套利、规避政策限制等特点。今年初，信托公司再收融资类信托业务压降“指标”。有信托公司收到窗口指导，监管要求将融资类信托业务规模继续压降20%。

这一转变也被信托业务人士视为满足监管要求的策略之一。银保监会2023年5月印发的《信托公司资金信托管理暂行办法》（征求意见稿）提出，信托公司管理的全部集合资金信托计划向他人提供贷款或者投资于其他非标准化债权类资产的合计金额在任何时点均不得超过全部集合资金信托计划合计实收信托的百分之五十。

目前该办法的正式稿尚未印发。但考虑到部分资金信托是非标大户，非标准化债权类资产占比要降至50%以内，要么压降非标，要么增加标准化债权类资产。而城投债属于标准化债权类资产，信托公司投城投债可以承接原来的城投非标融资需求，降低非标资产占比，也能增加标准化债权类资产比重，可谓“一举两得”。

“根据办法，信托要做非标业务，必须做标品业务，否则非标占比很容易突破50%。标品主要就是债券、股票两大类，股票需要很强的投研能力，信托公司并不具备。” 前述南方省份信托公司业务人士表示，“而债券和传统的政信信托本质上都属于固定收益类产品，做好信用分析就可以规避风险，往这方面转型壁垒不大。”

再次，相比传统的政信信托，城投债仍保持刚兑。在推介相关产品时，相关方面将其作为优势之一，如城投债全市场无一例未兑付记录，安全性远高于非标类产品；债券是在公开市场发行的金融产品，城投不兑付的成本极大等。

“从2023年开始，非标类的城投产品，不论是私募基金，还是信托、定融、租赁，未兑付、延期的比比皆是，但是城投债还维持着刚兑，因此我们也开始非标转标了。”西部省份某私募公司业务总监表示。

“倒挂”何解？

虽然城投私募债信托产品火热，但业务人士也提示其中存在的风险。

首当其冲的是收益与成本倒挂问题。21世纪经济报道记者获得的某款信托产品合同显示，该产品投资者如果投资100万-300万，收益率为6.8%；投资300万及以上，收益率为7.3%。而该产品投资的城投债票面利率为6.5%。从信托公司的角度而言，该信托产品收益率和成本出现倒挂，如果加上信托公司的管理费，倒挂将更明显。

虽然近年来信托收益率有所下降，但大多产品收益率仍在7%左右。而城投债只有一小部分收益率高于7%，因此收益与成本倒挂的问题，在大多城投私募债信托产品均存在。

那么，如何解决倒挂问题？在前述信托新品中，该产品引入当地另一家城投作为差额补足人，对倒挂的部分进行补足。

“有的城投债债券票面利率不高，票面是包不住信托成本的，这就涉及发行人给信托公司补费用的问题，但这个操作的合规性存疑。” 前述大型信托公司风控部负责人表示。

在债券市场上，有的发行人为了降低票面利率，会通过其他渠道在票面利率之外对投资人进行补偿。这类现象已引起监管部门关注，央行金融稳定局局长孙天琦曾撰文指出，发行返费扭曲了市场定价，降低了资源配置效率，易滋生利益输送。近年来，有关部门和行业自律组织均出台政策，禁止承销商对公司债、债务融资工具、金融债券返费，但市场仍较为普遍地存在违规返费现象。

二是面临信用风险问题。虽然城投债保持刚兑，但相比传统的政信信托，城投私募债信托产品缺少担保抵押措施，增信不足。而为了提高收益率，城投私募债信托产品大多投向一些风险相对较高的地区，面临一定的未能兑付风险。

“更为关键的是，这类产品投资端主要投私募债，大多是以前做过业务的地方的城投，资金端也是老客户，本质上还是以投资之名行融资之实，有的可能还面临新增地方政府隐性债务的风险。”前述大型信托公司风控部负责人表示。

债市研究

责任编辑：郭建