信托公司商业模式的根本缺陷 信托的根本特质不包括

“刚兑”神话的破灭

信托业今天的命运，应当说早在2000年的制度重塑及随后的一行三会治水金融的体制中信托公司归属银监会监管就已经被注定，制度重塑后的信托公司延续了以“贷款”为主的商业模式，因此从本质上说，信托公司仍然属于“大银行”的范畴。

可能有专业人士要郑重其事地指出，在资金运用模式上，信托业的特点是高大上和丰富多彩，除了贷款还有股权投资、债权投资、资产投资、权益投资等等。但这些所谓的投资要认真分析，几乎全是附加了“回购”、“第三方未来收购”等设计，本质上均与贷款无异。

当然贷款模式也并不天生有罪，银行商业模式的核心就是贷款，但银行在过去的十多年中，“赚钱太多多到不好意思”（某银行董事长名言），凭什么说贷款商业模式就不行呢？

分析这个问题，要从信托公司的资金来源的特征及成本着手。

与银行不同，信托公司的资金来源在理论上不是来自存款，而是来自“信托资金”。

按照信托法律和法规，受托人除非未善尽职责，对信托资金不承担兜底责任。这么一来，信托公司就牛大了，做业务只收钱（叫做信托报酬）却不承担资金运用的风险，这样的商业模式当然好得很，更不存在什么根本缺陷。

但问题是，信托公司在实践中并非不兜底，只是要区别业务种类和具体情况，对部分业务也就是贷款类集合资金信托业务必须兜底，这就是所谓的“刚性兑付”。

法理上无需兜底，法律和法规还禁止兜底的信托投资，竟然变成了离奇的格局：信托公司变成了活雷锋奋不顾身地兜底；监管部门半公开地要求确保刚兑，甚至还要股东兜底。

实际上，监管部门所谓的要求刚兑，是针对贷款类集合信托业务，监管部门从未要求对真正投资类信托产品刚兑。

贷款类产品刚兑，除了集合资金信托的投资人数较多容易引发不稳定事件导致监管部门要求刚兑之外，更重要的还是内在原因：贷款类信托的风险与收益特征。

贷款类信托产品就总体而言属于低收益、低风险产品，但就个别产品来说可能是100%损失的高风险产品。因此简单笼统地把贷款类产品都归入低风险产品并不正确。

事实证明，信托业以及业务模式类似的银行业在过去的10多年中取得的巨大辉煌成就，没有中国黄金发展20年的基本背景绝对不可能。

因此当2014年新的经济周期来临时，信托公司永不发生风险的神话随即破灭。在不能刚性兑付的风险项目尚属于个案时，媒体铺天盖地炒作，而到了今天，不能刚兑这类事件早已不再是个案，再也无法激起媒体及吃瓜群众的丝毫兴奋。

贷款类信托产品的不足

收益率不高。高风险的投资类产品的收益率高于10%非常正常，即便是出现100%的回报也并非神话。但贷款类的产品一般收益率都在5%-8%之间。这其中的原因主要有：

首先，很多行业的工商企业利润率都不超过10%，即便是能够承受较高贷款利率的房地产业，愿意接受高于15%以上贷款利率的，一般也属于高风险企业，贷款出现损失的可能性很大。

其次，长期以来，信托公司并非根据信托原理确定投资人报酬，虽然在形式上，信托公司的法律文件符合信托法律、法规，但信托公司实际上是按照与银行类似的规则，按照一定的资金成本行情确定受益人的投资回报率的。

贷款风险难以绝对避免。即便是中国经济黄金20年的阶段，也有企业倒闭，也有个别信托产品出现风险，绝对的无风险是不可能做到的。虽然风险并不等于损失，但部分风险项目最终一定会出现损失，贷款就出现坏账。

信托贷款整体风险必然高于银行贷款。银行的资金来源是存款，其整体成本比信托公司的资金成本低得多。所谓的优质客户（例如地方政府融资平台、央企、地方大国企等）首先也是选择银行，银行贷款与信托公司相比，具有成本优势、资金规模优势、期限优势等，信托公司在贷款业务方面，即便有灵活的产品设计、灵活的风控机制等，也只能做银行的下手，扮演拾遗补缺的角色。项目来源的特征注定了信托公司的贷款风险更大。

商业模式如何改进

刚性兑付会引发信托公司商业模式危机，有人可能说解决这个问题很简单，就从此不再刚兑，真正落实买者风险自担的原则，这符合法律法规，也符合信托精神，什么问题都解决了。

实际上多年来，很多金融学者和专家也正是这么建议和呼吁的。笔者认为对于目前这种模式的贷款类信托产品，废除刚性兑付不但是耍流氓，也根本不可能做到，培养投资人自担风险素养之类的话很正确但却都是无用的废话。

现在的贷款类信托产品，其经典模式是所谓一对一，就是一个产品对应一个贷款企业或者一个贷款项目，这决定了这个借款人出现风险，相对应的信托产品可能就变成了100%风险。

但是，如果贷款产品的规模足够大，例如达到100亿，而借款人的数目足够多，例如有100家企业，每家企业的贷款金额都不大，假定为1亿，那风险就被高度分散了，一个项目出现损失，整体风险损失就是1%而不是100%，如果贷款的利差足够大，产品的收益就足够覆盖损失，则投资人就可以避免出现本金损失。

这类产品还可以进行坏账准备计提的制度设计，解决坏账冲销问题。不过，改进设计的组合运用贷款信托产品仍然无法解决在经济下行周期出现时企业出现较大面积违约的问题，当经济下行达到一定程度，投资人仍然可能面临本金的损失。

正确的投资适当性原则，应当是将不同风险度的金融产品卖给与其风险承担能力相匹配的投资人，而不是禁止小投资人购买。

我们说信托公司的贷款类业务的商业模式存在根本性缺陷，如果产品模式无法得到根本改进，那么，信托公司是否能够放弃目前的贷款产品模式转型为股权投资类和资产投资类机构？

投资类业务的市场空间巨大，也有大量的业务领域尚处于空白状态，信托公司的监管机关也在制度设计上和监管实践层面，百般地鼓励和引导信托公司做真正的投资业务，但信托公司的转型却基本上仍然处于空喊阶段。

这主要原因是外部环境和制度制约问题，分业监管严重压缩了信托公司进入资本市场的空间，信托行业展业的法律制度架构存在严重的配套不足。

信托行业展望

2014年出现的经济下行，全面暴露了信托公司贷款产品模式的风险，甚至个别信托公司已经出现了危机。

我们坚信，信托公司以贷款为主营业务的商业模式存在根本性缺陷，如果坚持这么模式，终有行业全面危机爆发的一天，那个时候信托公司再想转型恐怕连机会都不会有。

在过去的十多年里，信托公司以贷款产品模式为主创造了20多万亿的业务规模，但他们视为畏途的投资类资管业务领域，私募和其他金融机构的资管茁壮生长，充分说明这个领域大有发展前景。

我们希望，作为改革开放轻骑兵的信托公司永远屹立在中国的金融机构之林，也希望所有从事资管业务的机构，最终都在统一的游戏和监管规则下公平竞争，投资适当性原则能够有全新的诠释和制度规定，