中金：美债利率如何影响中国市场？

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原标题：中金：美债利率如何影响中国市场？ 来源：中金点睛

摘要

如果美债利率上行，是否会带动中国利率上行？是否会导致中国股市调整？仅根据中美资产价格历史相关性进行线性外推，或者套用金融学和经济学原理简单推导，可能是对一个复杂传导系统的过度简化，难以得出可靠结论。因此，我们构建了一套系统分析框架，以宏观传导机制，资金传导机制，情绪传导机制为主线，全面剖析了美债利率对中国股市和债市的不同传导渠道。对于每种资产和每条传导渠道，我们都推导出其方向和强度。加总不同传导渠道的影响，可以得出美债利率变动对中国资产的净影响。我们的分析显示，如果美债利率开始上行，中国利率仍可能保持下行趋势；中国股市或有扰动，但净影响相对有限，中国市场走出独立行情的可能性更大。下面具体讨论三种不同的传导机制。

图表：美国利率影响中国市场的传导机制

资料来源：中金公司研究部

►      宏观传导机制：无论是中美利率的高度联动，还是美债利率与中国股市收益率的长期正向关系，本质上都反映中美经济周期的同步性。中美经济周期在金融危机后同步性大幅提高，原因可能包括：1）进出口贸易直接连接中美经济；2）全球性事件同时影响中美经济；3）全球商品周期带动中美通胀联动；4）汇率管理导致中美货币政策同步。虽然中美经济周期长期趋于同步，我们的模型仍然确认出5段经济周期错位区间。我们发现中美国债利率背离区间与中美经济周期错位区间高度一致。疫情之后全球错位复苏，导致中国美国处在经济周期的不同阶段，因此宏观传导渠道目前可能处于“断路”状态，海外经济波动对国内资产价格的影响减弱。在中国经济放缓，政策稳中趋松的大背景下，中国利率可能保持下行趋势，中国股票在指数层面缺乏机会。

图表：中美国债利率背离区间与中美经济周期错位区间高度重叠

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

►      资金传导机制：随着中国资本市场逐渐开放，海外资金流入中国证券市场的规模增大，美债利率可以通过海外资金流入直接影响中国债市和股市。对于债市来讲，虽然美债利率对外资流入有一定影响，但是外资流入对中国利率的影响较小。美债利率基本不通过资金渠道对中国债市造成影响。对于股市来讲，虽然外资流入与沪深300指数收益率正相关性较强，但是美债利率与海外资金流入的关系并不确定：如果美债利率上行反映经济基本面向好，其实会促使